Санация «Самолета»: банкам — эскроу, акционерам — надежда, облигационерам — отсрочка

Коллеги, как всегда по пятница м разбираем ваши вопросы. Сегодня проговорим,. почему Самолет снвоа падает и что нам с этим делать 👇

30 октября первый зампред ВТБ Дмитрий Пьянов назвал «Самолет» вероятным кандидатом №1 на комплексную санацию по новой ст. 31.1 закона о банкротстве. В тот же день девелопер штатно погасил выпуск 01, но длинные бонды к 15:40 мск упали на 8–9% (БО-П14 — до 48,9% номинала, БО-П18 — до 52,1%), а акции утром прибавили 4%. Рынок сразу понял, за чей счет банкет.

👉1. Почему бонды падают, если компания платит Цена длинной бумаги — это ожидаемый возврат средств, а не вчерашний купон. Пьянов пересчитал этот возврат вслух: вместо размытия акционеров обсуждаются «комфортные сроки реструктуризации», а ВТБ ориентируется на главного кредитора — Сбер. 28 октября финдиректор Сбера Тарас Скворцов анонсировал «комплексную программу» ключевых банков. Об облигациях в заявлениях банкиров — ни слова.

Отчетность тоже давит: убыток за полугодие — 22,3 млрд руб., чистый долг без эскроу вырос на 14%, до 424,6 млрд руб. Покрытие проектного долга эскроу (по АКРА) снизилось с 59% до 51%. В октябре АКРА и НКР опустили рейтинги с A до BBB, а Т-Инвестиции еще в сентябре убрали бумаги из списка ликвидных.

👉2. Чем ст. 31.1 опасна для облигационеров
Обычно условия выпуска меняют сами владельцы большинством в 75% голосов. По ст. 31.1 хватит согласия более половины независимых кредиторов и суда — и отсрочка до 4 лет (плюс 2 года) станет обязательной для всех. Отдельного голоса у облигационеров нет.

По отчетности ПАО, банки и держатели бондов делят независимые требования почти поровну — 51% на 49%. Но учет поручительств по проектным кредитам даст банкам уверенное большинство. Несогласным обещаны условия не хуже других, однако залоговые кредиторы берут свое из залога, а залоги и эскроу — у банков. При купоне 14% и требуемой доходности 30% год ожидания стоит 12 п.п. номинала. Не утешает и статистика Федресурса: в банкротстве кредиторы получают в среднем 5% требований.

👉3. Продавать ли сейчас
По нашей модели (4 сценария, дисконтирование под 30–35%) справедливая цена длинных серий — 52–58% номинала. Текущие 49–56% — базовый сценарий с небольшой скидкой, а не распродажа. Решение зависит от вашей позиции:

Сокращать (лимитными заявками и частями) — если «Самолет» занимает больше 3–5% портфеля, деньги нужны раньше чем через 4–6 лет или убыток выгодно сальдировать с прибылью до 31 декабря.

Держать — тем, кто готов ждать 4–6 лет.
БО-П13 — отдельная ставка: при цене 75% рынок оценивает шанс погашения 24 января в 50%. Выпуски 2027 года вырастут, только если под них найдутся деньги в программе банков.

👉4. Покупать ли на просадке
Доходность 80–240% годовых в терминале — иллюзия расчетов по старому графику, в который рынок не верит. В санации считают копейки на рубль долга. Один и тот же рубль требований к ПАО стоит 49 коп. в БО-П14 и 75 коп. в БО-П13 (разница — цена веры в январский платеж). Если санация уравняет всех, дешевая серия даст в 1,5 раза больше требований на рубль. БО-П14 гасится 22 июля 2027 года — за 5 дней до базовой даты запуска ст. 31.1, но сенаторы предлагают ввести ее с 1 января. Запаса прочности нет: консервативная оценка — 47% номинала.

Вердикт: частному инвестору — нет. Профессионалам — до 1% портфеля в самых дешевых сериях на 4–6 лет после публикации условий банков или ниже 37% номинала.

Банки предлагают не дефолт, а зону ожидания: кружить можно до шести лет, а топливом служит терпение облигационеров.🐴

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  и МАКС и ДЗЕН

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.