🎩 ЮГК: золотые горы, чужие долги и юаневая рулетка 

Золотая лихорадка продолжается, но не все то золото, что блестит в глянцевых пресс-релизах. ЮГК (ныне ГК «БТС-Золото») выходит на рынок с новыми юаневыми бондами, предлагая инвесторам прокатиться на американских горках классического LBO. Эмитент купается в кэше от сибирских активов, но параллельно тащит на себе уральский долг и финансовые аппетиты нового владельца 

🩺Что предлагает эмитент БО-КИ-01
- только для квалифицированных инвесторов
- купоны: ежемесячные, ориентир до 9,9% в юанях
- цена: 100 %
- колл-опцион: по усмотрению эмитента
- срок: ~1,5 года (до мая 2028)
- сбор заявок: 03.11.2026

🟢Где золото блестит

✅Роскошная рентабельность: EBITDA-маржа сделала мощный рывок на +10,5 п.п. и закрепилась на уровне 43,9% (LTM 1П2026).

✅Взрывной рост выручки: благодаря суперциклу цен на золото и объемам добычи, выручка в 1П2026 взлетела на +90,5% г/г до 84,1 млрд руб.

✅Живой кэш от операций: операционный денежный поток (OCF) подпрыгнул почти в 10 раз и составил 43,5 млрд руб. за LTM.

✅Выход в плюс: свободный денежный поток (FCF) до выплат акционерам уверенно развернулся из минуса и достиг 17,2 млрд руб. за LTM.

✅Бетонное покрытие процентов: операционная прибыль надежно перекрывает процентные платежи (ICR) в 6,4x раза.

✅Завершение мега-стройки: после запуска сибирского ГОК «Высокое» капитальные затраты к выручке упали до комфортных 17,6%.

✅Идеальный хедж: выручка жестко привязана к валюте, что элегантно балансирует 70,2% долга, номинированного в USD и CNY.

🔴 Где нужна тряпочка

⛔️Скрытый леверидж: солидарное поручительство на 60 млрд руб. за кредит мажоритария раздувает реальный показатель Чистый долг / EBITDA с 1,06x до опасных 2,1x.

⛔️Короткий поводок долга: 88,6% всего долга (около 64,9 млрд руб.) — это краткосрочные обязательства под плавающие ставки банковского ролловера.

⛔️Дефицит ликвидности: собственные денежные средства покрывают краткосрочный долг лишь на жалкие 6,0%. Кэша на балансе в обрез.

⛔️Кассовый разрыв 2027 года: на первый квартал 2027-го выпадает пик погашений в 23,6 млрд руб., пройти который без тотальной лояльности банков будет невозможно.

⛔️Убыточный центр: при красивом МСФО, сама головная компания (ПАО «ЮГК») по РСБУ сгенерировала чистый убыток за 1П2026 в размере 2,22 млрд руб., а ее накопленный непокрытый убыток достиг 19,3 млрд руб.

⛔️Тотальная концентрация: 97,9% всей выручки за полугодие прошло через единственный банк из группы акционеров.

⛔️Наследие прошлого: 14,1 млрд руб. зависли в выданных займах и дебиторке структур бывшего владельца, требуя регулярного доначисления резервов.

🎯 Вердикт. Эмитент доказал феноменальную устойчивость операционной модели на пике золотого цикла, однако корпоративный оппортунизм и выкачивание ликвидности под долги мажоритария полностью перечеркивают этот позитив.

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг А против АА- от АКРА и ruAA от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 11 % в CNY (с учетом премии за закрытую подписку и невыгодный колл-опцион). В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 10,75 %. Эмитент, предлагает около 9,9%.

💼Резюме. Так как эмитент жестко ставит купон до 9,9% по БО-КИ-01, наш вывод однозначен: пропустить первичку. С таким купоном инвестор бесплатно дарит компании опцион на досрочное погашение и берет на себя риск неликвидности, не получая за это никакой премии. В таком случае лучше проигнорировать размещение и спокойно подобрать на вторичке старый добрый короткий долларовый выпуск 001P-04 (YTM 10,63%), дающий сверхпремию +409 б.п. к кривой ААА. 

☂️ Лично мне выпуск при такой планке купона не нравится, поэтому я мимо первички🐴

Полный аналитический обзор читаем ТУТ

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  и МАКС и ДЗЕН

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.