Как «Распадская дойная корова» время от времени превращается в чёрную дыру
Часть информации при написании этого поста заимствованы из публикации моего подписчика Пельменева Сергея Анатольевича «Убытки «Распадской» продолжают расти».
Инвесторы со стажем помнят, что до 2022 года «Распадская» была популярной «дивидендной фишкой». Однако в 2026 году она в очередной раз пикирует. Первый обвал стартовал 13.02.22 с 524,55 и прекратился 09.10.22 на отметке 175, пробежав вниз 333,14 руб. К 07.01.24 котировки выросли до 450 руб/акция, а затем снова начался обвал, который длится по настоящее время.
В текущем году за 304 торговых дня котировки снизились со 180,11 до 128,94 рубля за акцию. Выручка рухнула в 1,6 раза. Чистый убыток «Распадской» за 9 месяцев 2026 года составил 3,65 млрд рублей. Это в 3,4 раза больше, чем годом ранее. Выручка компании рухнула почти в 1,6 раза (до 7,78 млрд руб.), а валовый убыток раздулся в 36 раз — до 3,76 млрд рублей.
Основные причины падения в 2022 году
Обвал котировок «Распадской» в период с февраля по октябрь 2022 года был вызван сочетанием геополитических шоков, отраслевого кризиса и специфических корпоративных проблем. В отличие от текущей ситуации 2026 года, тогда драйвером падения стали не только фундаментальные показатели, но и паника на рынке.
1. Геополитика и санкции против Evraz
«Распадская» на тот момент на 93% принадлежала металлургическому холдингу Evraz plc, который был зарегистрирован в Великобритании. В апреле 2022 года сам Evraz попал под блокирующие санкции Великобритании и США. Это создало критические риски.
Риск делистинга: Появились опасения, что компания уйдет с Московской биржи, так как иностранному подсанкционному акционеру стало сложно владеть публичным активом в России.
Неопределенность: Инвесторы испугались, что мажоритарий может попытаться провести делистинг или принудительный выкуп акций по низкой цене, чтобы уйти с российского рынка.
2. Блокировка дивидендов
До 2022 года «Распадская» была популярной «дивидендной фишкой». Однако из-за санкций и регистрации Evraz в Великобритании компания технически не могла перечислять прибыль материнской компании.
В феврале 2022 года совет директоров рекомендовал не выплачивать финальные дивиденды за 2021 год.
Для российского рынка, где значительная часть частных инвесторов покупает акции ради выплат, это стало триггером для массовой распродажи. Акция потеряла свой главный драйвер привлекательности.
3. Циклический обвал мировых цен на уголь
В марте-апреле 2022 года на фоне опасений мировой рецессии и локдаунов в Китае цены на коксующийся уголь обвалились в 2–3 раза от своих исторических максимумов (со $400–600 до $150–200 за тонну). Поскольку «Распадская» — чистый экспортер, ее будущие денежные потоки моментально пересчитали в меньшую сторону.
4. Укрепление рубля
В первой половине 2022 года рубль аномально укрепился (курс доллара падал ниже 60 рублей). Как и в 2026 году, это «сжало» рублевую выручку экспортеров. Даже при сохранении физических объемов отгрузки компания получала гораздо меньше рублей за каждую проданную тонну угля.
5. Техногенные риски и психология
В этот период на шахтах «Распадской» происходили инциденты (задымления, возгорания), которые требовали эвакуации горняков. На и без того нервном рынке любая негативная новость о безопасности на шахтах провоцировала дополнительные волны распродаж.
Итог: Падение 2022 года было «идеальным штормом». Инвесторы бежали от санкционных рисков, отсутствия дивидендов и падающих сырьевых цен одновременно.
Причины современного штопора
В 2026 году ситуация иная: санкционные риски Evraz уже в прошлом (холдинг редомицилировался), но на смену им пришел глобальный профицит угля и кризис спроса в Китае при крепком рубле.
Коксующийся уголь после 2024 года по-прежнему нужен металлургам. Но за него больше некому платить. Рынок столкнулся с «идеальным штормом».
Глобальный кризис спроса - Китай — главный потребитель — переживает глубочайший кризис в строительном секторе. Сталь плавить некому, следовательно, спрос на сырье для доменных печей обвалился.
Логистический капкан: восточный полигон РЖД перегружен. Доставка угля в порты Дальнего Востока съедает всю маржу, оставляя компании копейки.
Крепкий рубль: периодическое укрепление национальной валюты делает экспортную выручку в пересчете на рубли еще меньше, не позволяя перекрыть падение мировых цен.
Санкционный дисконт: переориентация потоков в Азию не прошла бесследно — российским угольщикам приходится давать значительные скидки покупателям, чтобы конкурировать с Австралией и Индонезией.
Курс рубля - экспорт угля
Влияние курса рубля на прибыль экспортеров угля (таких как «Распадская», «Мечел» или СУЭК) объясняется разницей в валютах, в которых компания получает выручку и несет расходы. Это классический пример валютного несоответствия (currency mismatch).
1. Выручка — в долларах, расходы — в рублях
Российская угольная отрасль работает на экспорт. Мировые цены на коксующийся и энергетический уголь устанавливаются на международных площадках (например, в китайских портах) и котируются в долларах США за тонну. Когда российская компания продает уголь, она получает валютную выручку.
Однако основные затраты компании находятся внутри России.
😢Заработная плата шахтеров и инженеров.
Основные причины падения в 2022 году
Обвал котировок «Распадской» в период с февраля по октябрь 2022 года был вызван сочетанием геополитических шоков, отраслевого кризиса и специфических корпоративных проблем. В отличие от текущей ситуации 2026 года, тогда драйвером падения стали не только фундаментальные показатели, но и паника на рынке.
1. Геополитика и санкции против Evraz
«Распадская» на тот момент на 93% принадлежала металлургическому холдингу Evraz plc, который был зарегистрирован в Великобритании. В апреле 2022 года сам Evraz попал под блокирующие санкции Великобритании и США. Это создало критические риски.
Риск делистинга: Появились опасения, что компания уйдет с Московской биржи, так как иностранному подсанкционному акционеру стало сложно владеть публичным активом в России.
Неопределенность: Инвесторы испугались, что мажоритарий может попытаться провести делистинг или принудительный выкуп акций по низкой цене, чтобы уйти с российского рынка.
2. Блокировка дивидендов
До 2022 года «Распадская» была популярной «дивидендной фишкой». Однако из-за санкций и регистрации Evraz в Великобритании компания технически не могла перечислять прибыль материнской компании.
В феврале 2022 года совет директоров рекомендовал не выплачивать финальные дивиденды за 2021 год.
Для российского рынка, где значительная часть частных инвесторов покупает акции ради выплат, это стало триггером для массовой распродажи. Акция потеряла свой главный драйвер привлекательности.
3. Циклический обвал мировых цен на уголь
В марте-апреле 2022 года на фоне опасений мировой рецессии и локдаунов в Китае цены на коксующийся уголь обвалились в 2–3 раза от своих исторических максимумов (со $400–600 до $150–200 за тонну). Поскольку «Распадская» — чистый экспортер, ее будущие денежные потоки моментально пересчитали в меньшую сторону.
4. Укрепление рубля
В первой половине 2022 года рубль аномально укрепился (курс доллара падал ниже 60 рублей). Как и в 2026 году, это «сжало» рублевую выручку экспортеров. Даже при сохранении физических объемов отгрузки компания получала гораздо меньше рублей за каждую проданную тонну угля.
5. Техногенные риски и психология
В этот период на шахтах «Распадской» происходили инциденты (задымления, возгорания), которые требовали эвакуации горняков. На и без того нервном рынке любая негативная новость о безопасности на шахтах провоцировала дополнительные волны распродаж.
Итог: Падение 2022 года было «идеальным штормом». Инвесторы бежали от санкционных рисков, отсутствия дивидендов и падающих сырьевых цен одновременно.
Причины современного штопора
В 2026 году ситуация иная: санкционные риски Evraz уже в прошлом (холдинг редомицилировался), но на смену им пришел глобальный профицит угля и кризис спроса в Китае при крепком рубле.
Коксующийся уголь после 2024 года по-прежнему нужен металлургам. Но за него больше некому платить. Рынок столкнулся с «идеальным штормом»:
Глобальный кризис спроса: Китай — главный потребитель — переживает глубочайший кризис в строительном секторе. Сталь плавить некому, следовательно, спрос на сырье для доменных печей обвалился.
Логистический капкан: восточный полигон РЖД перегружен. Доставка угля в порты Дальнего Востока съедает всю маржу, оставляя компании копейки.
Крепкий рубль: Периодическое укрепление национальной валюты делает экспортную выручку в пересчете на рубли еще меньше, не позволяя перекрыть падение мировых цен.
Санкционный дисконт: переориентация потоков в Азию не прошла бесследно — российским угольщикам приходится давать значительные скидки покупателям, чтобы конкурировать с Австралией и Индонезией.
Курс рубля и экспорт угля
Влияние курса рубля на прибыль экспортеров угля (таких как «Распадская», «Мечел» или СУЭК) объясняется разницей в валютах, в которых компания получает выручку и несет расходы. Это классический пример валютного несоответствия (currency mismatch).
1. Выручка — в долларах, расходы — в рублях
Российская угольная отрасль работает на экспорт. Мировые цены на коксующийся и энергетический уголь устанавливаются на международных площадках (например, в китайских портах) и котируются в долларах США за тонну. Когда российская компания продает уголь, она получает валютную выручку.
Однако основные затраты компании находятся внутри России:
Заработная плата шахтеров и инженеров.
Налоги (НДПИ, налог на прибыль, социальные взносы).
Электроэнергия и коммунальные услуги.
Железнодорожный тариф (перевозка РЖД).
Закупка отечественного оборудования и запчастей.
Все эти расходы номинированы в рублях.
2. Механика пересчета: эффект «ножниц»
Прибыль экспортера формируется в момент конвертации валютной выручки в рубли. Рассмотрим два сценария при условии, что мировая цена на уголь составляет $100 за тонну:
Сценарий А: Крепкий рубль (например, 80 ₽/$)
За каждую проданную тонну угля компания получает $100. При конвертации на бирже это превращается в 8 000 рублей. Из этой суммы нужно оплатить все рублевые расходы. Если себестоимость добычи и логистики составляет 7 500 рублей, прибыль компании — всего 500 рублей с тонны.
Сценарий Б: Слабый рубль (например, 100 ₽/$)
За ту же тонну угля по той же мировой цене ($100) компания получает уже 10 000 рублей. При тех же расходах в 7 500 рублей прибыль удваивается и составляет 2 500 рублей с тонны.
Почему сейчас это бьет по «Распадской»?
В 2026 году угольщики попали в ситуацию двойного давления.
· Падение мировых цен: Из-за кризиса в строительном секторе Китая спрос на сталь упал, и цена на уголь снизилась (допустим, со $150 до $100). Выручка в валюте уже сократилась.
· Укрепление рубля: Если при этом курс доллара падает (например, с 100 до 85 рублей), то рублевая выручка сжимается еще сильнее.
Для экспортера идеальна комбинация «высокие цены + слабый рубль». Худшая комбинация, которая наблюдается сейчас — «низкие цены + крепкий рубль». В этом случае рублевая выручка падает настолько сильно, что перестает покрывать даже операционные расходы, что и приводит к валовому убытку, который мы видим в отчетности «Распадской». При этом себестоимость (зарплаты, электричество) не может так же быстро снизиться вслед за курсом, что еще сильнее давит на маржинальность.
Перспективы эмитента: ставка на дно цикла
Ситуация выглядит удручающе, но «Распадская» — это не «Мечел» с его огромным долгом.
Чистая позиция: у компании практически нет чистого долга. На счетах есть кэш, а капитальные расходы (CAPEX) менеджмент уже урезал на 21%, чтобы сберечь наличность.
Потенциал дивидендов: контролирующий акционер (EVRAZ) переехал в российский контур. Как только компания вернется к чистой прибыли, технически откроется путь к выплатам, которых не было с 2022 года.
Оценка: акции торгуются с существенным дисконтом (P/BV около 0,75). Рынок уже заложил в цену все возможные ужасы угольного цикла.
Вывод
«Распадская» сейчас — это чистая спекулятивная ставка на разворот. Если Китай начнет стимулировать стройку, а логистика на восток расширится, компания из-за отсутствия долгов вылетит из убытков быстрее конкурентов. Если же кризис в КНР затянется, кэш на счетах позволит ей переждать «ядерную зиму» в отрасли, но о прибыли в 2026–2027 годах можно забыть.
Важно! Данный прогноз не содержит инвестиционных рекомендаций и может рассматриваться только как повод к размышлению.
Вопрос на засыпку
Как думаете, друзья, мы уже нащупали дно угольного цикла, или «Распадскую» ждет дальнейшее свободное падение? Пишите в комменты!
#БАЗАРразбор #Распадская #RASP #Уголь #ИнвестицииНалоги (НДПИ, налог на прибыль, социальные взносы).
