Investor_Alfa
В 3 квартале 2025 года у $OZON случился перелом: впервые компании удалось показать положительную квартальную чистую прибыль – а именно 2,9 млрд рублей. Кроме того, во 2 квартал #озон вышел впервые в истории на плюсовую операционную прибыль. Давайте посмотрим на итоги с высоты года и сделаем прогнозы на будущее.
Давайте сначала квартальные резы, чтобы понять, удалось ли удержать динамику. Забегая вперёд: да, в целом удалось. Итак, за 4 квартал 2025 года у Озона:
✔️выручка выросла на 83% до 65,4 млрд рублей
✔️валовая прибыль увеличилась на 83%, до 65,4 млрд рублей
✔️EBITDA выросла почти в 2 раза, до 43,2 млрд рублей
✔️чистая прибыль составила 3,7 млрд рублей по сравнению с убытком в размере 17,6 млрд рублей годом ранее
Квартальные результаты смотреть важно, т.к. по итогам всего 2025 года Озон формально в убытке, и отчёт, если судить только по цифрам, не отражает тектонических сдвигов:
✔️выручка выросла на 63%, до 998 млрд рублей
✔️валовая прибыль выросла на 130%, до 230,1 млрд рублей
✔️EBITDA выросла на 291% до 156,4 млрд
✔️убыток составил 0,9 млрд рублей по сравнению с убытком в 59,4 млрд рублей годом ранее
👉Т.е. компания практически вышла в ноль по итогам года, и в 2026 году, скорее всего, получит положительную чистую прибыль. Собственно говоря, этот прогноз (без цифр) и заложен в стратегию Озона. Компания ждёт, что оборот (GMV) с учетом услуг вырастет на 25-30% в годовом сопоставлении, а скорректированный показатель EBITDA составит 200 млрд рублей.
В таком случае ЧП может составить около 30-40 млрд рублей за год при сохранении той же рентабельности.
❓Но давайте смотреть, за счёт чего Озон добился таких феноменальных результатов.
Ну ответ я уже давал во многих разборах, в том числе последнем: https://t.me/c/1180744251/6692. Всё дело в финтехе. Драйвером роста является Озон Банк. Это уже не просто «карманный банк» для получения бонусов при покупке в интернет-магазине, а полноценный игрок в финансовом мире.
‼️Более того, основной бизнес (маркетплейс) продолжает быть убыточным! Всю прибыль группа получает исключительно от финтеха!
Для понимания: операционный убыток от работы основного направления составляет 158,7 млрд рублей. При этом только процентная прибыль от финтеха – 124 млрд рублей, а ведь есть ещё комиссионная прибыль, переоценка активов и доход от ценных бумаг.
Кроме того, на счетах клиентов 469,7 млрд рублей остатков – эти деньги можно использовать для фондирования или же размещения в безрисковых овернайтах (да, не стоит переживать – так делают все банки, все наши остатки на картах используются банками для взаимного кредитования и они на этом зарабатывают).
Также растёт и кредитование, причём как продавцов (селлеров), так и покупателей (к кредитованию также можно отнести рассрочки, помогающие увеличивать оборот). Также Озон Банк выдаёт кредиты и сторонним клиентам, не покупающим что-то на маркетплейсов. И это уже серьёзная заявочка для федерального игрока.
👉При этом на финтех затраты минимальные в том плане, что как и Т-Банк или Точка он существует, преимущественно, виртуально, без дорогостоящих отделений «на земле». Короче, такой себе модный «необанк».
Ну и Озон разобрался наконец с логистикой, окончательно переняв модель Вайлберриз (т.е. когда ПВЗ открываются и содержатся за счёт средств агентов), что существенно снизило его расходы.
Какие могут быть риски на 2026 год? Всё те же: если случится банковский кризис, он накроет всех с головой, в т.ч. Озон Банк, чья бизнес-модель с кредитованием преимущественно селлеров и покупателей очень уязвима. Ну и регуляторные риски: маркетплейсы и их «карманные» банки кошмарят за якобы «неконкурентные преимущества» и скидки (хотя это, по сути, и помогает сдерживать инфляцию).
Поэтому бежать, прям сломя голову, покупать акции Озона не нужно. При всех довольно хороших перспективах риски никуда не ушли, с основным бизнесом на операционном уровне всё также плохо, а если у Озона «сломается» и финтех, то это просто погребёт его.
Держите Озон?
Общий долг по заработной плате в России на конец декабря 2025 года составил 2,272 млрд рублей.
Для сравнения: ведь дефицит бюджета РФ на конец года составил 4,5 трлн рублей. Понятно, что долги по зарплате бюджет не платит (цифры по этому долгу касаются только частных компаний), но сравнение само по себе симптоматично.
‼️Особенно, если учесть, что 78,8% этого долга возникло в течение года. Т.е. положение бизнеса настолько сильно ухудшилось, что нет возможности не только долги по кредитам платить, но и зарплаты. Значит, на операционном уровне бизнесу сильно и сильно плохо.
Так, основной объем задолженности сформировался из-за отсутствия собственных средств у предприятий – 1 млрд 763,3 млн рублей. Наибольшая доля долгов по зарплате пришлась на строительную отрасль – 23,7%. Значительная задолженность также зафиксирована в сфере здравоохранения и социальных услуг – 16,6%, в обрабатывающих производствах – 15,4%, а также в образовании – 9,1%.
В сравнении с годом назад общий долг по ЗП вырос более чем в 2 раза. Это тоже очень тревожно. Если так дальше продолжится, то через год долги по ЗП приблизятся по размеру к дыре в бюджете.
👉А ведь это не просто невыплаченные деньги людям. С этих зарплат не выплачены налоги, взносы в фонды – т.е. бюджет недополучил как минимум 40% от этой суммы, и это уже по факту дыра, которую нужно закрывать.
Кроме того, задержки по ЗП провоцируют рост кредитной нагрузки населения – жить-то на что-то надо. Но если работодатель продолжит не платить ЗП, то заёмщик не сможет вернуть деньги и у него возникнет долг перед банком. Таким образом, это бьёт также и по банковской прибыли в конечном итоге.
Молчу про рост социальной напряжённости в обществе и рост скрытой безработицы, которая не учитывается в расчётах ЦБ и Росстата и поэтому искажает их расчёты и заставляет принимать решения, основанные на неверных вводных данных.
Вывод? Вывода нет. Точнее, есть. Надо или СВО заканчивать решительным ударом, напрягая все силы, а не на «полшишечки», или ставку снижать и работать над ростом экономики. А не так, что ни туда, ни сюда.
$PRMD выпустил операционный отчёт за 2025 год. Ещё на IPO я писал, что у компании, несмотря на весь негатив вокруг неё, очень большой потенциал, особенно если она воспользуется всеми предоставленными шансами. И судя по всему, потенциал был реализован.
❓Вопрос только, что с маржой и прибылью – у нас нередко встречаются кейсы, когда рост выручки нивелируется ростом расходов, так что в итоге никакой прибыли нет. Но это мы увидим в финансовом отчёте. При первом приближении всё выглядит неплохо.
🔼Так, выручка увеличилась на 75,2%, до 38 млрд рублей. Это в 6 раз выше фармацевтического рынка, который вырос всего на 11,6%.
Соотношение бюджетных и коммерческих продаж составило 34% и 66% соответственно. Позитивная динамика при этом наблюдалась как в бюджетном (+26%), так и в коммерческом (+118%) каналах.
К бюджетным продажам Промомед относит продажи в сегменте жизненно важных препаратов – на них распространяются предельные цены, т.е. в них в принципе меньше маржи.
Как видно из отчёта, доля таких препаратов в выручке сокращается. Когда Промомед выходил на IPO, одним из главных возражений против него была как раз превалирующая доля этих препаратов. Но Промомед использовал ситуацию на рынке, чтобы импортозаместить дженериками выбывающие зарубежные препараты.
👉Кроме того, доля препаратов эндокринологического и онкологического портфелей в выручке составила 76%, тогда как в 2024 году показатель был на уровне 61%. Рост на самом деле довольно большой, и напомню, что большая часть привлечённых на IPO денег было направлено именно на разработку этого сегмента портфеля. Т.е. в принципе средства потрачены куда надо, и эффективность от них получилась ожидаемая.
При этом оба сегмента довольно маржинальны и хорошо прирастают в выручке: эндокринология +163% к выручке, онко +43%.
🔥Прогноз компании по марже – более 40% EBITDA, в таком случае чистая прибыль может составить около 4,5 млрд рублей (исторически она около 35% EBITDA, но растёт год от года, поэтому беру последнее значение).
В целом – неплохой результат. Промомед пока не платит дивиденды, вкладывая всё в развитие. Их всех медико-фармацевтических компаний он стоит дешевле остальных, так что прикупить его по текущим ценам с прицелом на долгосрочный рост выглядит неплохой идеей.
Держите Промомед?
#сбер $SBER $SBERP довольно успешно отчитался по МСФО за 2025 год. Собственно, все цифры в пределах ожиданий.
🔼Чистые процентные доходы выросли на 18,5% на фоне роста объема и доходности работающих активов, до 3 556 млрд рублей.
🔽Чистые комиссионные доходы снизились на 1,1%, до 833,7 млрд рублей. Как я писал ранее, это объясняется как высокой базой прошлого года, так и общим замедлением экономической активности в России (ЧКД упали практически у всех банков – у Сбера ещё терпимо всё-таки за счёт его размера).
🔼Операционный доход до резервов вырос на 16,6%, до 4 089 млрд рублей.
😳Операционные расходы выросли на 16,5%, до 1 237,4 млрд рублей, на фоне роста фонда оплаты труда, амортизации нематериальных активов.
🔼В итоге чистая прибыль увеличилась на 7,9%, до 1 705,9 млрд рублей, при рентабельности капитала в 22,7% (по РСБУ ЧП составила 1 690 млрд рублей – цифры в целом совпадают).
👉Если пересчитывать на дивиденды, то это получается 37,63 рублей на акцию (что полностью совпадает с моим прогнозом, данным ещё месяц назад). Это 11,75% дивдоходности на момент публикации отчётности.
Т.е. в целом вроде неплохо – рост прибыли выше официальной инфляции, да и дивдоходность тоже.
Но что должно настораживать:
1) сильный рост резервов: +150% г/г, но это так у всех банков на росте рисков (при этом сами риски пока проявляются не так сильно, но банки уже готовятся к массовым банкротствам)
2) опережающий рост операционных расходов – они выросли сильнее и выручки, и прибыли
3) в лучшие годы Сбер рост на 20-25% в год, а тут ниже 8% − замедление исторически самое сильное в современной истории банка
❌А теперь, куда может уйти прибыль.
Во-первых, Сбер начал строительство нового суперкомпьютера стоимостью в 500 млрд рублей. На минуточку – это почти треть чистой прибыли (т.е. минус 12 рублей с дивиденда). Конечно, эти расходы заложены только на 2026 год, т.е. дивидендной базы 2025-го года они не коснутся – но если у Сбера рост ЧП замедлится или вовсе упадёт, то вместе с этими расходами дивиденды будут намного меньше.
Это, кстати, будет 3-й суперкомпьютер банка, и на него базе планируется обучение и эксплуатация моделей искусственного интеллекта. Идея, несомненно, хорошая, но эффективность этого очень сомнительная. Сбер уже ввёл ИИ практически во все сферы работы банковской организации, но это не смогло сдержать рост операционных затрат, т.к. само по себе внедрение ИИ тоже требует денег и времени, а эффект наступает далеко не сразу. Особенно в «гонке вооружений» в сфере, когда технология за полгода может устареть и её нужно менять.
Во-вторых, сегодня в Госдуме внесут на рассмотрение законопроект о введении в России налога на сверхприбыль для банковского сектора, полученную с 2025 по 2026 год. Она будет определяться как разница между средней арифметической величиной прибыли за 2025 и 2026 годы и за 2023 и 2024 годы. Ставку предполагают установить на уровне 10%.
‼️Кроме того, банкам могут повысить ставку по налогу на прибыль с 25% до 30%.В итоге в бюджет придёт более 250 млрд рублей.
👉На самом деле это не очень много – всего 5% от текущего дефицита бюджета, и вряд ли принципиально решит все проблемы. Для понимания: один только Сбер за 2025 год перечислил в бюджет более 1,3 трлн рублей налогов, страховых взносов и дивидендов, что соответствует закрытию трети дефицита.
🙈Но в любом случае это – негатив. И это показывает, как сильно страна нуждается в дефицитных деньгах, что в очередной раз вводит разовые налоги. И это опять сильно шатает веру в госкомпании. И вообще в фондовый рынок.
Понятно, что этот налог не затронет текущие дивиденды, но это «съест» ещё порядка 2% чистой прибыли (и потенциальных дивидендов) банка в 2026 году – мелочь, но неприятно.
Поэтому акции Сбера и не спешат расти. Конечно, свои 37-38 рублей дивами за 2025 год мы получим. Но в 2026 году, даже несмотря на рост всех показателей, дивы могут упасть до 15-20 рублей, а это уже не так интересно. Не считая рисков крупномасштабного кризиса в результате действия высокой ключевой ставки.
Что думаете по поводу будущего Сбера?
