Размещение облигаций Россети 001Р-24R: необычный подход к ставке купона

Россети $FEES, электросетевая монополия, размещают необычный выпуск 001Р-24R на 3,5 года. Номинал каждый день растёт вместе с индексом RUONIA, ставкой, под которую банки занимают друг у друга на одну ночь, а сверху идёт фиксированный купон с ориентиром 1,3–1,6%. Весь прирост номинала приходит при погашении в апреле 2030 года. Такая бумага на рынке вторая после ВЭБ.РФ 002Р-58 $RU000A10F504

📋 Параметры
▪️ номинал 1 000 руб в день размещения, дальше каждый день умножается на прирост индекса RUONIA (с лагом 7 дней) и не опускается ниже 1 000 руб
▪️ купон фиксированный, ориентир 1,3–1,6% от уже выросшего номинала; раз в 182 дня, 7 выплат
▪️ срок 3,5 года (1 274 дня), погашение 19 апреля 2030 года по выросшему номиналу; оферты и амортизации нет
▪️ досрочное погашение по усмотрению компании возможно только в даты, назначенные до 23 октября; на 20 октября их нет
▪️ поручения до 20 октября, размещение 23 октября
▪️ объём от 10 млрд руб, организаторы в доверенных источниках не раскрыты

▪️ рейтинг компании AAA(RU) у АКРА (сентябрь 2026) и ruAAA у Эксперт РА (апрель 2026), оба «стабильные»

⚙️ Как работает номинал на RUONIA

RUONIA считает Банк России, ставка держится около ключевой: в 2024 году в среднем КС-0,24%, в 2025 году КС-0,19%. Индекс RUONIA показывает, во что превратился бы рубль, если каждый день давать его в долг по этой ставке

Пример 
1. Покупаю её за 1 000 руб. RUONIA, ставка, под которую банки занимают друг у друга на одну ночь, сейчас около 14% годовых, и номинал каждый день прирастает на неё.

2. Через год облигация стоит уже около 1 150 руб. Раз в полгода сверху приходит купон 1,6% от выросшего номинала, первый около 8,55 руб, последний около 12,90 руб.

3. Если ключевая продержится на 14% все 3,5 года, при погашении 19 апреля 2030 года вернут около 1 618 руб. Если снизится по прогнозу ЦБ, около 1 351 руб. Ниже 1 000 руб номинал не опустится.

🏭 Чем зарабатывает

Россети владеют магистральными сетями страны и через 17 дочерних сетевых компаний распределительными сетями в 82 регионах. По их линиям идёт 80% электроэнергии России.

Три источника выручки:

▪️ передача электроэнергии: 884,7 млрд руб из 981,5 млрд выручки первого полугодия 2026 года, 90,1%. Тариф утверждают ФАС и региональные регуляторы, компания цену не выбирает.

▪️ технологическое присоединение: 40,7 млрд руб. Платит любой новый потребитель, от квартиры до дата-центра, а авансы за будущие подключения (521,8 млрд руб на 30 июня) по сути бесплатные деньги на стройку

▪️ продажа электроэнергии через дочерние сбытовые компании: 35,1 млрд руб; прочее и аренда 21,0 млрд, сюда же нетарифные услуги, которые компания хочет к 2030 году удвоить: дата-центры, накопители энергии, управление потреблением

📈 Отрасль

▪️ тарифы: прогноз роста по магистральным сетям 16% в 2026 году, 14,7% в 2027 году, 12% в 2028 году, но «без учета индивидуальных решений Правительства». Государство тарифы сдерживает, и в 2025 году из-за этого компания списала 125,1 млрд руб стоимости сетей: при ограниченном росте тарифов и растущей стройке сети не окупают свою балансовую стоимость

▪️ потребление: в 2025 году минус 1,1% из-за тёплой зимы, но пиковые нагрузки на юге и Дальнем Востоке на историческом максимуме; до 2030 года план плюс 2,6% в год; новые потребители это дата-центры, электротранспорт, промышленность

▪️ чужие сети: государство передаёт в группу территориальные сетевые компании, указом от 4 марта 2026 года № 129 в том числе СУЭНКО. Выручка растёт, но и сети приходится обновлять

⚠️ Что смущает

▪️ финансы: свободный поток отрицательный в 2024 и 2025 годах и за 12 месяцев, АКРА ждёт роста долга; 70% долга плавающие; долги покупателей старше года 120,3 млрд руб

▪️ рынок: при быстром снижении ставки доход 24R падает вместе с ней; плюс 1 п.п. к надбавке это минус 3,3% к цене; ликвидность нового выпуска неизвестна, объём от 10 млрд против 150 млрд у ВЭБа

▪️ отрасль: тарифы сдерживает государство, стройка растёт, вместе с высокой ставкой дисконтирования это дало списание 125,1 млрд в 2025 году; АКРА называет причиной для понижения рост инвестобязательств при падении тарифов

▪️ налоги и регулирование: разъяснений по НДФЛ с индексации нет; шкала 13–22% с 2027 года по законопроекту; допвыпуски и тарифы решает акционер

🚩 Что отслеживать

Острых признаков проблем нет: долг низкий, банки дают, государство поддерживает. Смотреть, как компания переживает пик стройки при высокой ставке:

▪️ чистый долг к EBITDA: сейчас 0,78, на начало года 1,00; рост выше начала года сигнал

▪️ свободный поток: выше нуля значит стройка без новых займов

▪️ EBITDA к уплаченным процентам: сейчас 5,6, у Эксперт РА было 4,3

✅ Итог

Это флоатер в другой упаковке: процент копится в самом номинале и приходит к 2030 году.

Кредитное качество высшее: монополия, государство на 77%, чистый долг 0,78 EBITDA.

Главное отличие от флоатера налог: основная часть дохода облагается один раз в конце и при владении больше трёх лет может попасть под вычет, хотя разъяснений Минфина нет.

▪️ Кому подойдёт: тем, кто держит деньги в фондах денежного рынка или флоатерах и готов заморозить их на 3,5 года ради надбавки и налоговой отсрочки; тем, кто считает, что ставка не опустится так быстро, как прогнозирует ЦБ.

▪️ Кому не подойдёт: тем, кому нужен денежный поток, купон меньше 1% номинала раз в полгода; тем, кто ждёт быстрого снижения ставки, тогда выгоднее фикс; тем, кто может продать раньше трёх лет.

* * *
Разбираю облигации на основе финансовой отчетности, без инфошума в тг-канале finolive