Zhokov
Жоков Владимир Владимирович
Владимир Жоков
Эксперт рынка недвижимости Москвы
YouTube “ФинТерапия”
Эксперт РА понизил рейтинг компании до ruBBB-.
Прогноз стабильный.
Для облигаций это важный сигнал.
Причина в том, что ДАРС вошёл в активную инвестиционную фазу (я об писал в мае, читайте пост выше)☝️
Компания взяла два проекта бизнес-класса в Москве – вектор развития верный, учитывая ситуацию на рынке.
Для регионального девелопера это другой масштаб.
Дороже земля.
Дороже стройка.
Больше чек проекта.
Больше потребность в проектном финансировании.
Выше требования к продажам.
По итогам 2025 года долг ДАРС вырос до 22,7 млрд ₽.
Годом ранее было 18,0 млрд ₽.
Более 80% долга — проектное финансирование.
Скорректированный долг / EBITDA вырос и стал выше 3х.
Годом ранее было 1,4х.
EBITDA / процентные платежи — 1,2х.
Собственные средства / активы — 0,17х.
Вот за это рейтинг и снизили.
CFO компании ДАРС, Дарья Силантьева, объясняет рост долга входом в новые московские проекты:
«Рост долговой нагрузки связан с привлечением целевого проектного финансирования на вход в Московские проекты бизнес-класса, источником погашения является прибыль и денежный поток этих проектов, давления на ликвидность компания не испытывает, но в моменте метрики выглядят хуже, чем годом ранее. В 2026–2027 годах мы ожидаем снижение долговой нагрузки и улучшение процентного покрытия за счет формирования прибыли в новых проектах.
В региональных проектах мы осознанно скорректировали темпы запуска, чтобы адаптироваться к текущему спросу и сохранить маржинальность. Компания сохраняет устойчивые лидирующие позиции в регионах присутствия, диверсифицированный портфель и достаточный уровень ликвидности»
Логика мне понятна: сначала берёшь проект, финансируешь стройку и наполняешь эскроу, получаешь прибыль. Но для облигационера между «взяли проект» и «получили прибыль» есть несколько лет риска.
Проект надо собрать/запустить.
Продать.
Построить.
Не уронить маржу.
Не получить проблему с процентными платежами.
Важно насколько эта цепочка у компании контролируема. В случае ДАРС значительная часть долга — это проектное финансирование, привязанное к конкретным объектам и покрываемое эскроу-счетами, а не «абстрактный» корпоративный долг.
Операционно кстати, у ДАРС пока динамика нормальная.
За 1 полугодие 2026 года продажи составили 9,7 млрд ₽.
Это +22,6% год к году.
В метрах — 65 тыс. м2
Это +6,8%.
Покрытие проектного финансирования средствами на эскроу-счетах — 85%.
Эта цифра хорошая.
Но рейтинг смотрит не только на продажи.
Он смотрит на баланс, долг, сроки запусков, ликвидность и процентную нагрузку.
Риск — перенос сроков запуска новых проектов.
Москва и Ульяновск — разрешения на строительство во 2 полугодии 2026 года.
Липецк и Выборг — старт сдвинут с начала на конец года.
Для девелопера перенос запуска — это не мелочь.
Это сдвиг будущих продаж, будущего эскроу и будущей прибыли.
Контекст по рынку:
По исследованию НКР и ЕРЗ, долг 11 застройщиков за 2025 год вырос на 30%, до 3,1 трлн ₽.
Выручка выросла только на 15%, до 2,2 трлн ₽.
Средства на эскроу росли медленнее долга: +23% против +30%.
То есть сектор в целом покупает рост через увеличение долговой нагрузки.
Мой вывод такой:
ДАРС стал интереснее, но риск тоже вырос.
Раньше это была более понятная региональная история.
Сейчас компания делает шаг в московский бизнес-класс и платит за это ростом долга.
Если московские проекты пойдут хорошо, метрики могут улучшиться в 2026–2027 годах.
Если продажи будут медленнее плана, долг и проценты будут давить дольше.
🤔Как бы я бы сейчас смотрел на облигации девелоперов?
покрытие проектного долга эскроу
динамика продаж в новых проектах
процентное покрытие
переносы запусков
корпоративный долг отдельно
Понижение рейтинга не ломает финмодель ДАРС, а скорее честно показывает цену роста.
Компания покупает новый масштаб через долг.
Интересно как быстро новые проекты начнут возвращать деньги.
P.S. я бы рекомендовал компании часть новых проектов в Москве сгрузить в ЗПИФ, чтобы снизить долговую нагрузку по МСФО 😎
Июнь на рынке новостроек был оживленный.
Причина простая: покупатели ждали изменения условий семейной ипотеки с 1 июля 2026, а в итоге изменения перенесли на 1 октября.
Ведомства продолжают согласовывать параметры программы.
Сделки, которые люди успели ускорить в июне, уже попали в статистику.
Полных данных по ДДУ по всей РФ за июнь пока нет. Она будет в середине июля. Поэтому смотрю на Московский регион как на индикатор спроса.
В мае в Московском регионе было 6 554 ДДУ.
В июне 8 740 ДДУ. Рост к маю 33%.
По частям региона:
Москва в старых границах +20% к маю по ДДУ.
Новая Москва +38%.
Московская область +47%.
Самый сильный месячный рост был в области.
Теперь сравнение с прошлым 2025 годом.
В июне 2025 года в Московском регионе было около 8,8 тыс. ДДУ.
В июне 2026 года - 8,7 тыс. ДДУ.
То есть рынок по количеству сделок примерно на уровне прошлого года.
Здесь важный момент: июнь выглядит сильным к маю, а к прошлому году рынок скорее удержал объём.
Рост выручки дал не объём сделок. Его дали цены и структура продаж.
По Москве в старых границах ДДУ -14% год к году, площадь -9%, выручка +7%.
По Новой Москве просадка сильнее: ДДУ -37%, площадь -39%, выручка -24%.
По Московской области картина лучше: ДДУ +39%, площадь +37%, выручка +52%.
Если смотреть исторически, июнь 2026 тоже не выглядит сильным месяцем.
По Московскому региону:
июнь 2022 — 8,9 тыс. ДДУ;
июнь 2023 — 11,9 тыс. ДДУ;
июнь 2024 — 18,3 тыс. ДДУ;
июнь 2025 — 8,8 тыс. ДДУ;
июнь 2026 — 8,7 тыс. ДДУ.
Результаты июня 2024 года искажены отменой льготной ипотеки для всех, которую отменили 01.07.2024.
Тогда в Московском регионе было 18,3 тыс. ДДУ. Сейчас 8,7 тыс.
Разница почти в два раза.
Цена за это время выросла сильно, больше 60% (15%г/г).
Средняя цена кв. м без скидок в июне:
2022 — 254 тыс. ₽;
2023 — 294 тыс. ₽;
2024 — 310 тыс. ₽;
2025 — 374 тыс. ₽;
2026 — 413 тыс. ₽.
Выручка в июне 2026 - 183 млрд ₽.
Это выше июня 2025 года, но ниже июня 2024 года, когда было 264 млрд ₽.
Ипотека снова стала главным фактором.
По оценке ДОМ.РФ, в июне банки выдали 107 тыс. ипотечных кредитов на 488 млрд ₽ и это максимум с начала года.
По семейной ипотеке в июне выдали 42,3 тыс. кредитов на 257,6 млрд ₽. (52,66%)
В последние две недели июня число одобренных заявок по программе почти удвоилось. Выдачи на неделе 22–28 июня выросли в 2,3 раза к среднему уровню мая.
Запуски новых проектов по РФ во 2 квартале снизились на 5% г/г.
За 6 месяцев запущено 19,4 млн кв. м, это +12% к 2025му, но рост обеспечил в основном 1 квартал когда всем пытались успеть 2 ипотеки на семью.
Во 2 квартале почти все крупнейшие застройщики сократили активность.
Так что для меня вывод такой.
Июнь показал, что спрос быстро оживает, когда появляется дедлайн по льготной ипотеке. (манипуляция? нет, Вы не понимаете это другое…)
В Московском регионе это сразу дало +33% к маю по ДДУ.
В годовой динамике восстановления пока не видно.
Количество ДДУ осталось примерно на уровне июня 2025 года, а до июня 2023–2024 годов рынок заметно не дотягивает.
Теперь надо смотреть на провальный июль и август, ибо раньше сентября опять никто не придёт покупать.
Главный вопрос: сколько июнь забрал спроса из 3 квартала?
кстати эти и другие вопросы мы вчера обсудили с компанией АПРИ и каналом "Деньги из Бетона"
https://vkvideo.ru/video-226175879_456239225
https://www.youtube.com/live/bqEtRaX1u9E
$PIKK $ETLN $SMLT $APRI #недвижимость #семейнаяипотека #девелоперы
ДАРС отчитался за 2025 год.
На первый взгляд — скучно и стабильно:
выручка 25,3 млрд ₽ против 27,6 млрд ₽ годом ранее.
EBITDA 4,4 млрд ₽ против 4,5 млрд ₽.
чистая прибыль 1,3 млрд ₽ против 1,5 млрд ₽.
То есть бизнес не развалился, но и бурного роста в финансовом результате пока нет.
В сегменте девелопмента жилья выручка просела всего на 2%:
с 25,3 млрд ₽ до 24,8 млрд ₽.
А вот реновация почти выпала из выручки:
с 2,24 млрд ₽ до 0,52 млрд ₽.
Компания объясняет это подготовительным периодом по новым объектам.
То есть часть выручки должна приехать уже позже, с 2026 года.
Маржа выглядит лучше.
Валовая прибыль выросла с 5,0 млрд ₽ до 5,4 млрд ₽.
Валовая маржа: примерно 18% → 21%.
EBITDA-маржа: 16% → 17%.
Для девелопера в текущей "экономической мясорубке" это неплохо.
Но вредный инвестор смотрит на главные цифры — это долг.
Net Debt / EBITDA вырос с 0,3x до 2,3x.
Это не катастрофа.
Но это уже совсем другая компания по риску.
Было: почти без чистого долга в МСФО 2024.
Стало: долг заметно участвует в росте.
Почему?
ДАРС купил 4 новых проекта бизнес-класса, из них 2 в Москве.
Чистый долг вырос примерно на 8,5 млрд ₽ — до 10 млрд ₽.
Основная причина — целевые бридж-кредиты банков. Вот здесь важный нюанс.
У ДАРС на эскроу накоплено 12,3 млрд ₽.
Покрытие проектного долга эскроу — 88% (в отличии от некоторых компаний, "не будем показывать пальцем")
А 90% заемных средств — это проектное финансирование.
То есть долг не выглядит токсичным: большая часть завязана на проекты и прикрыта деньгами покупателей.
Средняя ставка обслуживания проектного долга — 8,29% довольно низкая.
Но есть вопрос.
Москва и бизнес-класс — это не только красивый рендер. Это еще и более дорогая земля, длинный цикл, выше конкуренция и больше требований к капиталу и продукту, всё таки совсем рядом ЦБ будет сидеть на улице Правды.
Земельный банк у ДАРС — 3,3 млн кв. м продаваемой площади.
Ввод за 2025 год — 200 тыс. кв. м.
Мда, земельного банка много.
Теперь вопрос — сколько денег потребуется, чтобы его переварить.
Вывод:
ДАРС уже не история “почти без долга” и можно сравнивать с А101. Debt / Equity около 3,0x, а чистый долг с учетом эскроу — 10 млрд ₽. Но это пока не красная зона: эскроу 12,3 млрд ₽ заметно прикрывает проектное финансирование. Главный вопрос — не текущий долг, а насколько эффективно сработает компания в реализации Московских проектов.
С октября ждал подробности и волатильности… и вот купил Эталон в апреле, и буду докупать!
36 и ниже вполне подходящая цена 😈 почему? почему сейчас после таких новостей от ЦБ?
1. вот комменты компании https://www.tbank.ru/invest/social/profile/Etalon_Group/43b6173b-79cc-4470-bc29-5f4df32b41ca
2. данные по сделке зимой компания таки раскрыла, как и обещала
3. участки земли (видимо в которой нет высокой маржи, поставили на продажу)
4. новые ЖК от дочки Эталона Auvix, в долгожданных локации нашей столицы, конечно же с дорогущим м2 (что радует инвестора минора) в телеге скоро напишу про МСФО девелоперов за 2025 год 👌
напоминаю что свой портфель тут я веду с условием
*если бы он был 100 000 000₽ и покупать можно квальные и неквальные позиции только в моём секторе на МосБирже (недвижимость — девелопмент, ЗПИФы)
P.S. следующие на очереди ЦИАН и один банк 😈 $ETLN
в феврале купил Самолёт $SMLT
Цена была ниже IPO примерно на 15%.
Мультипликатор P/S ≈ 0,15.
Покупать девелопмента дешевле квартальной выручки — для меня достаточная причина.
Если рынок даст ниже — буду докупать. Ниже — сухие факты после звонка с CFO.
Эскроу и деньги
На эскроу ~400 млрд ₽ Проектный долг ~650 млрд ₽ Денежные остатки стабильно 7–8 млрд ₽
Задержек по выдаче ключей сейчас нет.
Про "господдержку" Деньги "для спасения" у государства не просят, речь только про рефинансирование долга и снижение ставок
По бизнес-плану компания справляется и без субсидий. Запросы на субсидию — стандартная практика, и Самолёт не единственный, кто их делает.
Операционка
Сильная нехватка рабочих, особенно в отделке! Отделка: номинально ~30% маржи, по факту из-за штрафов и задержек — 0% Вот почему в новых проектах уходят от отделки (как и другие девелоперы кстати), и кстати ввод быстрее примерно на 4 месяца
Прочее
Free float официально 33% Акционеры не планируют отдавать пакет (в т.ч. государству) Оферта уже была в феврале
Ожидания по ставке ЦБ — 13,7% к концу 2026г (Нина Голубичная)
Вывод: Рынок любит страшилки. Я люблю цифры. P/S ≈ 0,15, цена ниже IPO -15% сегодня — дальше каждый сам решает, чему верить.
Конечно буду докупать.
я в Махе
https://max.ru/id502603747304_biz
Новая Москва ключевое направление бизнеса девелопера «А101»: здесь застройщик обладает свыше 2400 гектар, которые уже находятся в собственности компании. Несмотря на давление рынка, консолидированная выручка компании по МСФО за 2024 год увеличилась на 84% по сравнению с 2023 годом, достигнув 151 млрд рублей. $RU000A108KU4
Я своими глазами посмотрел, что из себя представляют жилые комплексы в Новой Москве и теперь делюсь этим с вами:
vkvideo.ru/video-226175879_456239208
rutube.ru/video/dfb5f1e935d042e05d1b18df37f0640b/
dzen.ru/video/watch/68f8c316e83dbf7b38c60b81
Мы прошлись по жилым комплексам:
💃🏻Испанские кварталы
🎉Прокшино
🤩Скандинавия
Что в фильме?
💼Обсудили концепцию малоэтажного строительства в жилых комплексах девелопера и планах развития компании
🏡Поговорили о проектах устойчивого развития и их значения для жителей, сотрудников, подрядчиков и окружающей среды
📚Показали новый стандарт московской школы
Жду ваших комментариев под этим роликом 🤝
#Жоков #ВладимирЖоков #A101 #НоваяМосква #ESG #Девелоперы #МСФО #Облигации #Инвестиции #Финтерапия
Купил ПИК $PIKK
Вчера увидел цену декабря 2024 года, считаю это хорошей точкой входа. Если уйдет вниз, буду докупать.
Причина покупки? P/S 0,3 если коротко, потому что покупать лидера отрасли за квартальную выручку считаю целесообразным.
А если подробнее, компания которая отменяет дивы явно мутит капекс. Плюс я уже много раз говорил что акции в моём портфеле появляются только тогда когда вижу что хорошие активы продаются за дёшево. Так например в 2022 у меня в портфеле оказался СБЕР по 102р. и Роснефть по 219р.
А вы что покупаете на такой просадке индекса? (2541 IRUS)
На очереди Эталон $ETLN Жду 😈
Подробности в моём телеграм канале:
https://t.me/vzhokov
В субботу на конференции Smart-Lab было так много вопросов на сессии с Парусом, что мы решили сделать отдельно видео с ответами.
Напоминаю что ребята занимаются складами, их ЗПИФы торгуются на Мосбирже и доступны только квалифицированным инвесторам.
Завтра 3 июля у меня съёмки прямо в офисе у компании, там будет и Денис Степанов Основатель и Генеральный Директор Алексей Сивяков.
P.S. Так что не тормозим, и сегодня пишем вопросы в комменты, ну или в личку @Zhokov
$RU000A108UH0 @Parus_Asset_Management #склады #инвестиции #фонды #недвижимость #зпиф
