📖 В прошлых двух частях [1, 2] мы описали предыдущий цикл и моё личное погружение в private equity, а также то, как до 2020 года формировались лидеры secondary-рынка.
Период «Венчурной зимы» (2021–2023) опустим — он детально разобран. Страх того времени был напрасным: нормализация — естественная часть любого цикла, хотя о ней часто забывают.
В 2027–2028 годах аналогичное охлаждение ждёт AI-компании без устойчивых бизнес-моделей и product-market fit. Но, как писал Шекспир, ничто не ново под луной: новости о замедлении рынка лишь подготовят почву для новых имён — будущих Anthropic, Anduril и Databricks.
По нашей статистике, лишь ~7% востребованных акций частных компаний с оценкой от $1B сохранят высокий спрос в новом цикле.
Учитывая прошлые ошибки, входить в новый цикл нужно через компании с защитным механизмом от конкуренции, разумным мультипликатором к выручке и чистым балансом.
👉 Примеры прошлого цикла: Revolut, Stripe, Plaid, Ripple, Addepar, Zipline; нового: Mercury, Deel, Lightmatter и Saronic.
Задача, которая кажется простой лишь со стороны, — вовремя выйти из активов или осуществить ребалансировку — на самом деле является сложной.
Поэтому к концу '26 года наш портфель покинут Anthropic, DJI и Harvey, приближающиеся к пику текущей фазы.
«PM»
✏️Если тренды в портфельном управлении уже очевидны, то эволюция secondary-транзакций — самый острый аспект. Прошедший год стал крайне сложным для участников прямых сделок.
Компании всё жёстче ограничивают прямой доступ к cap table. Маленьким фондам остаются только SPV, форварды и тендеры, что срезает потенциальную доходность.
♣ Наряду с демократизацией финансовых рынков растёт тренд на эксклюзивность: обладать капиталом уже недостаточно, решают репутация, TR, экспертиза и полезность для компании.
Войти на рынок «с улицы» и закрепиться сложно — качество доступного deal flow будет низким. Конкуренция за качественные активы беспрецедентна: на один блок акций претендуют сотни и тысячи покупателей.
💱Из-за этого рынок обрастает сомнительными схемами, а идея private markets дискредитируется цепочками из 3–5 посредников с их комиссиями.
«Next Wave»
Посредники (BD) — сегодня вызывают лишь раздражение у акционеров и компаний.
#️⃣Функция брокер-дилера сохранится, но доверие к ней продолжит падать, а роль консультантов и вовсе шаг за шагом обнуляется.
Все стремятся к прямому взаимодействию. Для нас это преимущество: благодаря сильному TR и корневым отличиям - мы вовлечены в сделки напрямую и остаёмся в обойме.
📝 Три формирующихся тренда на 2027–2029:
1 - Ограниченный доступ к cap table подстёгнет дальнейший рост SPV — мы ожидаем пропорцию 20–30 SPV-сделок на 1 direct-транзакцию.
2 - Управление SPV-структурами станет массовой услугой, но для LPs здесь нет хороших новостей: комиссии и carry будут снижать итоговую доходность, а качество предлагаемых сделок будет снижаться на фоне роста спроса на эксклюзивность.
3 - Увеличение количества крупных secondary фондов, которые будут перепродавать акции розничным инвесторам и сочетать в себе роль брокера.
В итоге венчурный рынок станет такой же конкурентной средой, как и банковский сектор, но со своей спецификой.
➡️Для успешной операционной деятельности и развития нужны будут не только бренд, маркетинговый бюджет, превосходный execution и репутация, но и продуктовый подход.
⚖️ В долгосрочной перспективе мы также ожидаем ужесточения регулирования: по нашей информации, SEC уже готовит поправки, ограничивающие доступ к SPV сделкам с PE для неаккредитованных инвесторов.
—
Автор: Виктор Кох