"Норникель" хорошо отработал 2025 год. Впереди - рост денежного потока.

На неделе ГМК "Норникель" представил отчет по МСФО за 2025 год. Отмечу, что у некоторых публичных компаний сохраняется привычка предоставлять результаты в долларовом и прочем эквиваленте. Хотя иностранных инвесторов на нашем рынке давно нет, а российская розница живет, что логично, в рублевой валютной зоне. Помню, как "Сегежа" несколько лет после 2022 года продолжала указывать цены на свою продукцию в евро. Это, конечно, было забавно.

В связи с этим фактором в случае "Норникеля" есть много противоречий. Так, в долларах выручка выросла на 10% до 13,76 млрд долларов. Зато в рублях из-за укрепления курса наблюдается снижение на 1,6% до 1,147 трлн рублей. Нам, конечно, важны рублевые значения и рублевые цены на металлы.

Основные показатели "Норникеля" за 2025 год следующие:

▪️Выручка: 1147 млрд (-1,6%)

▪️EBITDA: 475 млрд (-1,2%)

▪️Финансовые расходы: 79 млрд (-4,8%)

▪️Капитальные затраты: 227 млрд (-4,6%)

▪️Чистая прибыль: 164 млрд (+34,4%)

▪️Свободный денежный поток: 138 млрд (рост в 6,3 раза)

В рублевом выражении выручка и EBITDA немного снизились как раз из-за фактора укрепления рубля, хотя средние долларовые цены на металлы в 2025 году были выше, чем в 2024 году. "Норникель" очень хорошо поработал с расходами, несмотря на характерную для промышленности инфляцию издержкек. Рентабельность по EBITDA даже чуть выросла.

Финансовые расходы, несмотря на высокий уровень ставок, снизились. Основная причина - конвертация значительной части рублевого долга в валютный. На текущий момент только 34% кредитов и займов в рубле, еще 40% - в долларах и 26% в юанях. Ставки в валюте, разумеется, значительно ниже.

Всего же чистый долг "Норникеля" на конец 2025 года составлял 711 млрд рублей (-18,5% за год), а соотношение чистый долг/EBITDA = 1,5x. Впрочем, уровень долга из-за колебаний курса сейчас плавает в онлайн-режиме.

Существенный рост чистой прибыли и, тем более, свободного денежного потока обусловлен отменой с 2025 года экспортных валютных пошлин. Компании это пошло сильно на пользу.

Теперь посмотрим на основную корзину металлов "Норникеля", сравнив средние рублевые цены за 2025 год и их текущий уровень.

▪️Платина (унция): 106,6 тыс. => 165,3 тыс. (+55%)

▪️Палладий (унция): 95,85 тыс. => 134,2 тыс. (+40%)

▪️Медь (тонна): 829 тыс. => 997,3 тыс. (+20,3%)

▪️Никель (тонна): 1264 тыс. => 1319 тыс. (+4,3%)

Как видим, существенный рост цен есть везде, кроме никеля. Впрочем, производственные планы "Норникеля" на этот год предполагают серьезное сокращение выпуска по платине и палладию на 6% и 11% соответственно. Но ценовая конъюнктура все равно должна это существенно перебить.

Поэтому выручка "Норникеля" в 2026 году вырастет на десятки процентов и без девальвации. При этом нужно отметить, что каждый 1% ослабления рубля дает ГМК дополнительно 4,9 млрд рублей по EBITDA и 7,1 млрд рублей по свободному денежному потоку. Учитывая сохранение контроля над издержками и отсутствие роста капитальных затрат, свободный денежный поток, создающий дивидендную базу, может вырасти в 1,5-2 раза. Риском является рост НДПИ, учитывая разрастающийся дефицит бюджета.

В настоящий момент капитализация "Норникеля" составляет 2,4 трлн рублей. Даже несмотря на хорошие перспективы 2026 года, это дорого: акции сильно выросли за последнее время. Возвращение дивидендов хоть и можно ожидать, но доходность вряд ли превысит 7-8%.

Зато вложение в "Норникель" может быть интересно через "Русал", который владеет 26% акций ГМК. Долларовые цены на алюминий также сильно прибавили за последние месяцы и основной бизнес "Русала" уже должен работать в плюс. И здесь же возобновляется приход дивидендов от "Норникеля". Но идею в "Русале" необходимо тщательно анализировать.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Банковский сектор в 2026 году будет чувствовать себя неплохо. В обзоре результатов «Сбербанка» за январь писал главную причину.

Если кратко, рост чистой процентной маржи за счет снижения стоимости фондирования при сохранении высоких ставок по кредитам. Увеличения чистых процентных доходов должно хватать, в том числе, для покрытия «плохих» кредитов резервами.

На этом фоне на рынке выделяются ВТБ и «Совкомбанк». Но если по ВТБ инвестиционную идею я расписывал еще несколько месяцев назад, то по «Совкомбанку» сделаю это сейчас. Тем более, на днях я сформировал позицию в своем портфеле по 13,229 рублей за бумагу.

Традиционно у СКБ сильная (больше, чем у других банков) зависимость от стоимости фондирования. Если, например, «Сбер» или ВТБ могут оперировать дешевыми пассивами за счет распространения зарплатных карт или начисления пенсий, то СКБ вынужден предоставлять

вкладчикам очень выгодные условия для привлечения ликвидности.

Год назад как раз был пик дорогого фондирования. Сверхвысокие ставки по депозитам и вкладам увели чистую прибыль СКБ по РСБУ в минус

Казалось, 2025 год только завершился, а «Сбербанк» уже представил финансовый отчет по РПБУ за январь. Нам важно его рассматривать не только с точки зрения результатов непосредственно «Сбера», но и с точки зрения понимания того, что происходит в банковском секторе в целом.

В январе крупнейший банк страны получил рекордную для первого месяца года прибыль в размере 161,7 млрд рублей (+21,7%). Результат отличный. Но в чем же главная причина?

Общей для всего банковского сектора тенденцией является постепенное выгорание дорогих депозитов и замена их значительно более дешевым фондированием. При этом ставка кредитования остается высокими и существенно превышают «ключ», в то время, как ставка по депозитам постоянно снижается. Так в третьей декаде января максимальная ставка банков ТОП-10 составила уже 14,57%.

Это прекрасно видно по основным показателям «Сбера»:

- Чистые процентные доходы: 291,5 млрд (+25,9% г/г)

- Чистые комиссионные доходы: 51,8 млрд (+3,6% г/г)

- Расходы на резервы: -53,2 млрд (+22,4% г/г)

- Операционные расходы: -78,5 млрд (+15,3% г/г)

Чистые процентные расходы прибавили аж 26%, что очень много и прямо вытекает из тенденции, обозначенной выше. Зато комиссионные доходы продолжают стагнировать. Стоимость риска за год чуть подросла с 1,5% до 1,6%, но это не страшно.

Операционная прибыль от банковской деятельности составила 211,6 млрд рублей, что на 24,5% выше, чем в январе 2025 года.

Что касается динамики кредитования, то здесь на 1,3% — до 19,05 трлн — подросли выдачи физическим лицам за счет кредитных карт, ипотеки и автокредитов. А вот потребительское кредитование немного снизилось на 0,3%. Также произошло сокращение (на 1,3%) корпоративного кредитного портфеля. Но это связано с сезонным фактором.

В целом, январь для «Сбера» получился ударным. Рентабельность капитала составила 23,2%. Акции крупнейшего банка страны идеально подходят для консервативного портфеля. Сильный рост котировок здесь вряд ли возможен, зато предсказуемость результатов и стабильные дивидендные выплаты являются его преимуществом.

Многие ошибочно смотрят только на дивидендную доходность (12,5% в этом году и около 14,5% — в следующем). На самом деле нужно смотреть на чистую прибыль, половина которой идет на дивиденды, а вторая половина — в капитал, после чего генерирует новый доход. Поэтому реальная доходность здесь в два раза выше дивидендной.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Трейдер «Алгоритм Топливный Интегратор» (АТИ) подал иск в Арбитражный суд Москвы к ПАО «ЕвроТранс» на сумму 500,4 млн руб.

Совсем не везет «Евротрансу» в начале этого года с информационным фоном. Из-за этого бумаги компании продолжают укатывать. Ошибка руководства компании заключается в том, что решили не нанимать профессионального IR-директора. Подумали, что всё смогут объяснять рынку сами. В результате IR-работа провалена, хотя фундаментал остается сильным.

Что касается иска, то это обычный рабочий момент. Во-первых, такие иски все друг на друга подают постоянно. В России 80% корпоративных споров решается в суде (в США — 5-7%). Во-вторых, судебное заседание назначено на начало марта. Оно может тянуться долго, а решение может быть принято любое. В-третьих, 500 млн рублей — это 0,2% выручки «Евротранса» за 2025 год. Осенью 2024 года ФАС попыталась оштрафовать МТС на 3 млрд рублей, что составляло 0,4% выручки группы на тот момент. Но никакого обвала в бумагах не произошло.

Розничный бизнес «Евротранса» продолжает работать с очень высокой маржой. На данный момент разница между оптовыми и розничными ценами следующая:

▪️АИ-92: 44,24 руб. => 61,18 руб. (разница в 38,3%)

▪️АИ-95: 45,6 руб. => 67,28 руб. (разница в 47,4%)

▪️ДТ: 44,88 руб. => 75,28 руб. (разница в 67,7%)

Денежный поток в начале года должен быть хороший. Мне бы хотелось, чтобы компания сосредоточилась на снижении долговой нагрузки. Все же сейчас важно не только отношение чистого долга к EBITDA, но и уровень процентных расходов. А он высокий. В остальном негативных моментов в «Евротрансе» я не вижу. Даже вложения в ветряки и строительство собственной электростанции в условиях опережающего роста цен на электроэнергию выглядят уже не так специфично.

Не забываем ставить лайк :)
Подписывайтесь, чтобы ничего не пропустить!

Сегодня «Лента» представила операционные результаты за 2025 год. Выручка группы выросла до 1,1 трлн рублей, прибавив 24,2%. Формально цель пятилетней стратегии по достижению одного триллиона рублей выручки выполнена. Однако за хорошими на первый взгляд результатами скрываются факторы, которые показывают, что времена для «Ленты» наступают непростые.

В конце 2023 года «Лента» купила «Монетку» — уральскую сеть магазинов «у дома». Эта сделка стала game changer в инвестиционном кейсе «Ленты». «Монетки» дали серьезный буст как по выручке, так и по EBITDA. Видя это, «Лента» стала опережающим образом инвестировать в открытие новых магазинов.

Но что-то пошло не так. Во второй половине 2025 года трафик «Монеток» стал падать, хотя все должно было быть наоборот. В третьем квартале lfl-трафик просел на 2,1% (г/г), в четвертом — на 2% (г/г). В результате по итогам года «Монетки» ушли в минус на 0,6% с перспективой дальнейшего ухудшения. Высокая конкурентность в секторе дает о себе знать.

Вместе с этим «Лента» продолжает вкладывать большие деньги в новые магазины «у дома». В 2025 году были открыты 1034 такие точки, а их общее количество достигло 3928 единиц. Вложения все больше представляются неэффективными.

Зато таковыми однозначно можно назвать дрогери «Улыбка радуги», которые «Лента» приобрела в конце 2024 года. В этом же году зачем-то было открыто 322 таких магазина. Трафик «Улыбок радуги» находится на околонулевой отметке, а средний чек прибавил за год всего 3%. В реальном выражении (с поправкой на инфляцию) он и вовсе ушел в минус.

В эту же странную логику укладывается покупка строительных гипермаркетов OBI, которые генерируют отрицательный результат по чистой прибыли. Зачем это «Ленте» — аргументированных ответов мы не получаем.

Единственным плюсом в операционных результатах можно назвать существенный рост lfl-трафика и среднего чека в сегменте супермаркетов: +6% и +9,8% соответственно. Совокупно это дало +16,4% по lfl-выручке. Однако доля супермаркетов в группе составляет всего 10,5% от общей выручки.

На все это накладываются общие для сектора ритейла проблемы. Продовольственная инфляция замедляется, а расходы продолжают расти опережающими темпами. Итог — снижение рентабельности. Хорошо, что у «Ленты» хотя бы нет большого долга, но неэффективные инвестиции все равно не позволяют назвать акции компании интересными к покупке.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Постепенно продолжают приходить статистические данные за 2025 год. На днях регулятором были опубликованы данные по банковскому сектору. Его прибыль составила 3,5 трлн рублей, что на 300 млрд меньше, чем годом ранее. Главная причина снижения — повышенные расходы на резервы и валютная переоценка. В 2026 году эти факторы будут иметь уже меньшее влияние.

МТС подтвердил планы масштабной трансформации управленческой вертикали и упразднения экосистемы Erion. Её подразделения перейдут либо в прямое подчинение Совета директоров МТС, либо будут переданы материнской компании — АФК «Системе».

Сама «Экосистема МТС» возникла около года назад, а переименование в бренд Erion и вовсе произошло осенью. Столь стремительное сворачивание направления, которое позиционировалось в качестве драйвера роста всей группы, хоть и свидетельствует о допущении серьезных управленческих ошибок, но также показывает оперативность руководства МТС в принятии важных решений.

Под Erion были сгружены все нетелеком-направления МТС: финтех «МТС Банк», IT-компания MWS (MTS Web Services), рекламный бизнес МТС Adtech, развлекательные сервисы ON Media, кикшеринг «Юрент».

Как видим, бизнесы являются разнонаправленными, имеют как B2B,- так и B2C-продукты. Сложно сказать, какую синергию между собой имеют, например, MWS и «Юрент». Как раз логичнее, что потребительские сервисы должны иметь бОльшую интеграцию с телекомом для распространения продуктов на широкую абонентскую базу МТС. С финтехом, собственно, это и происходит, как и с онлайн-кинотеатром KION.

Поэтому было странным, что не связанные между собой бизнесы сгрузили под ERION. Впрочем, выручка этих экосистемных сервисов показывает хорошие темпы роста. Так, в третьем квартале она выросла на 22,7% против 12,2% у телекома, составив уже 41% от общей выручки группы. Однако мы не понимаем рентабельность каждого направления и всего ERION в целом.

При упразднении ERION произойдет сокращение управленческого персонала, что снизит расходы на ФОТ, хоть и не сильно. Однако главной интригой остается то, какие бизнесы сохранит МТС, а какие будут переданы АФК «Системе». И как будет юридически оформлена данная процедура: покупка активов «Системой» за кэш, передача собственных акций материнской компанией своей дочке, чистое донорство или еще что-то. Здесь могут быть разные варианты и сюрпризы.

Мне представляется, что МТС сохранит за собой B2C-сервисы. А вот по B2B нужно смотреть. Годовой отчет по МСФО группа представит в начале марта. Надеюсь, руководство компании подробно расскажет о грядущей трансформации.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Первый месяц 2026 года получился для моего портфеля хорошим. За месяц прирост составил 3,8%. Правда, первые дни февраля несколько сбавили оптимизм. Но итоги второго месяца подведем после его окончания.

На начало года мой портфель состоял из позиций, которые я подробно публиковал в обзоре 2025 года.

Сейчас же картина следующая (округление до десятых):

Кэш (LQDT): 17,7%

Акции: 75,1%

1. Яндекс: 10,5%

2. Озон: 9,5%

3. ВТБ: 8,7%

4. Евротранс: 5,9%

5. Т-Технологии: 5,6%

6. Россети Волга: 5,3%

7. МТС: 4,9%

8. Селигдар: 4,4%

9. ЮМГ: 4,2%

10. Русал: 3,5%

11. МТС-Банк: 3,4%

12. Цифровые привычки: 2,9%

13. МГКЛ: 2,7%

14. НЛЭ: 2,9%

15. Плюс: 0,4%

16. Россети Центр: 0,4%

17. РБТ: 0,3%

18. Синтез-ап: 0,3%

Главное изменение в январе — формирование позиций в «Селигдаре» и «Русале». Принял решение заходить в эти компании еще на новогодних, но в течение нескольких дней произошел рост котировок, и цены были уже не столь низкие. Однако с момента захода в позицию «Селигдар» прибавил 15,5% на момент подсчета, а вот «Русал» снизился на 7%. По второй компании, возможно, дам отдельный разбор.

Новых идей особо нет. Разве что думаю увеличить позицию в МТС-Банке (вышел хороший отчет РСБУ). Плюс поучаствую в допэмиссии ЮМГ. По Россети Центр нужно ждать годовой отчет и данные о потреблении электроэнергии в январе-феврале.

Облигации: 7,2%

1. КЛВЗ 1Р04: 3,2%

2. МГКЛ 1Р7: 3%

3. Евротранс 9: 1,1%

Отдельно следует прокомментировать позицию по «Евротрансу». Её большая часть здесь не отражена, поскольку носит спекулятивный характер. А портфель — фундаментал. Собственно, в январе выходил из облигаций в LQDT для того, чтобы получить плечо под Евротранс 9.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Вчера «Т-Технологии» объявили о намерении консолидировать до 100% акций цифрового банка для предпринимателей «Точка». Сделка выглядит потенциально интересной и полностью укладывается в стратегию «Т» по построению крупнейшего в России финтеха.

Думаю, в скором времени руководство «Т-Технологий» постарается изменить восприятие компании рынком, чтобы её больше не рассматривали как банк (p/b), а считали технологичным бизнесом (ev/ebitda). Уже сейчас чисто банковская деятельность генерирует менее 50% выручки «Т», и эта доля постоянно снижается.

Вчера под вечер в РБК вышел эксклюзивный материал о том, что «Самолет» обратился за господдержкой. В частности, за получением льготного кредита на сумму в 50 млрд рублей. При этом акционеры готовы отдать в залог блокирующий пакет акций. Но самое интересное — подробности — скрыли подпиской.

Инвестиционно-технологический холдинг «Софтлайн» объявил предварительные результаты за 2025 года.

- Выручка: 131,8 млрд (+9%)

- Валовая прибыль: 46,6 млрд (+26%)

- EBITDA: 8 млрд (+13%)

На первый взгляд показатели неплохие. Уж точно лучше, чем у значительной части компаний IT-сектора. Особенно по валовой прибыли, маржинальность которой достигла 35,4%. «Софтлайн» продолжает наращивать продажи собственных IT-продуктов. Выбранная три года назад стратегия работает.

Правда, гайденсы по выручке (150 млрд) и EBITDA (9-10,5 млрд) компания не выполнила. Впрочем, с кем не бывает.

В инвестиционном кейсе SOFL мне продолжают не нравиться две вещи.

1. Высокий уровень чистого долга. Финансовый директор «Софтлайна» Артем Тараканов заявляет, что долговая нагрузка остается на комфортном уровне. По итогам года она не превысила 2x ND/EBITDA. Год назад было 0,9x. То есть за год, при высоких ставках, чистый долг сильно вырос.

Было 6,7 млрд, а сейчас, судя по всему, чуть менее 16 млрд. Получается, снижение ключевой ставки не влияет положительно на процентные расходы «Софтлайна», которые съедают значительную часть EBITDA и утилизируют чистую прибыль. Да, при ND/EBITDA 2x компания может успешно развиваться, проводить сделки M&A, обслуживать долговую нагрузку, а руководство — получать свои зарплаты и премии. Но для акционеров отдачи здесь нет.

2. Большой штат. Я, конечно, не профильный специалист в IT-отрасли, но количество сотрудников в 10,8 тыс. человек мне представляется очень большим. Понятно, что все они заняты важными делами, однако в «Яндексе» работает всего в три раза больше человек (31,5 тыс.). При том, что выручка «Яндекса» в 10 раз выше, чем у «Софтлайна», а EBITDA — в 33 раза! Яркий показатель эффективности.

Расходы на ФОТ высокие. Отсюда такая разница в рентабельности по валовой прибыли (35,4%) и по EBITDA (всего 6%).

Сам бизнес «Софтлайна» хороший и перспективный. Учитывая процессы чеболизации российской экономики, именно такие холдинги будут забирать долю рынка, а также скупать небольшие компании, обладающие перспективным продуктом. Но стоимости для миноритарного акционера здесь пока нет. Очень надеюсь, что рано или поздно она появится.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сегодня компания X5 Group опубликовала операционные результаты за четвертый квартал и весь 2025 год. Как я предполагал ранее, для продуктового ретейла наступают непростые времена. Можно обозначить две основные тенденции.

Сервис краткосрочной аренды самокатов ВУШ долгое время был лидером российского рынка микромобильности. Новейший флот, большое количество СИМ и локаций, удобное приложение. Все это делало ВУШ наиболее удобным сервисом даже по сравнению с такими гигантами, как «Яндекс» и «Юрент» (МТС).

Золотодобывающая компания «Селигдар» представила операционные результаты за 2025 год. Несмотря на то, что в ушедшем году произошло золотое ралли, когда цена на драгметалл выросла с 2650 до 4350 долларов за унцию (и практически до 5000 долларов к текущему моменту), акции «Селигдара» не отыграли этот взлет.

Основная проблема заключается в том, что архитектура холдинга является сложной и непрозрачной. Это делает компанию непонятной для многих участников фондового рынка. Кроме того, слишком негативно переоценен фактор «золотого» долга «Селигдара». Ничего хорошего в таких займах по итогу не оказалось, но в результате увеличения цен на драгметалл EBITDA растет значительно быстрее затрат на обслуживание долга. Впрочем, конкретные цифры мы подробно увидим и проанализируем в финансовой отчетности по МСФО. Сейчас же к операционным результатам.

Вчера писал о переходе под контроль «Сбера» группы компаний «Элемент», занимающейся микроэлектроникой:

От банка к микроэлектронике. "Сбер" покупает ГК "Элемент".

По условиям сделки «Сбербанк» заплатит 24 млрд рублей АФК «Системе». После появления данной информации получила распространение версия о том, что «Система» продала свою долю для снижения долговой нагрузки, которая у холдинга огромна.

На самом деле это не так. Ключевая причина — консолидация «Сбером» отрасли микроэлектроники с целью её ускоренного и масштабного развития. Это своеобразный госзаказ, а не рынок и желание заработать. Просто так получилось, что практически половиной «Элемента» владела АФК «Система», для которой с точки зрения финансовых результатов данный актив был и не особо выгоден.

Судите сами. В 2024 году «Элемент» заработал 7,24 млрд рублей скорректированной чистой прибыли, из которой 1,66 млрд пошло на дивиденды. АФК «Системе» досталось всего лишь около 750 млн. Для понимания: только чистые процентные расходы холдинга составляют от 16 до 20 млрд рублей за квартал в зависимости от объема денежной позиции.

Даже если «Элемент» выполнит заявленные при IPO планы (в чем есть большие сомнения) и сможет в 2030 году заработать 34 млрд чистой прибыли, то дивидендами «Система» будет получать только 3,8-4 млрд рублей в год. Но через пять лет ценность этих денег из-за инфляции будет меньше.

Зато целых 24 млрд рублей можно получить здесь и сейчас. Другое дело, что закрыть хоть какую-то значительную часть долга не получится.

На конец третьего квартала 2025 года чистый долг корпоративного центра составлял 449 млрд рублей. Процентами в четвертом квартале нужно было выплатить плюс-минус 18 млрд, а также 1-1,5 млрд составили операционные расходы. Примерно половину покрыли впервые полученные дивиденды от «Озона». Также возможны были дивиденды непубличных дочек. Но все равно долговая нагрузка чуть-чуть должна была прирасти.

Однако возьмем самый позитивный сценарий и допустим, что на конец года чистый долг корпоративного центра АФК «Системы» составил 450 млрд рублей. Полученные от продажи «Элемента» 24 млрд — всего лишь 5,3%. Если считать в лоб, то минус 900-950 млн процентных расходов в месяц. Маловато для выправления ситуации.

Поэтому особого позитива для уменьшения долговой нагрузки АФК «Системы» в результате продажи «Элемента» нет. Помогут здесь три вещи: снижение «ключа», увеличение дивидендов «Озона» и выход «Сегежи» хотя бы в операционный ноль.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сбербанк берет под контроль активы группы компаний «Элемент», занимающейся развитием российской микроэлектроники. Переговоры с АФК «Система», владеющей 45% акций группы, завершены. Сумма сделки составляет 24 млрд рублей при общей оценке «Элемента» в чуть более 50 млрд. Отмечу, что в июне 2024 года компания выходила на IPO на СПБ Бирже по оценке в 100 млрд.

«Сбер» не намерен останавливаться на «Элементе». В ближайшие месяцы крупнейший банк страны собирается взять под контроль и другие активы, консолидируя таким образом отрасль микроэлектроники.

Такие шаги логичны и полностью соответствуют государственным интересам. Микроэлектроника является стратегически значимой отраслью. В условиях рыночной конкуренции и при сугубо частном капитале развиваться она не способна теми темпами, которые необходимы. Здесь нужна концентрация управленческих и финансовых ресурсов, государственные льготы и государственный заказ. Речь не идет о заработке и извлечении прибыли, поскольку исключительно при рыночных механизмах конкурировать с китайским импортом нереально. Наша продукция всегда будет проигрывать по соотношению «цена/качество».

Главная цель сейчас — обеспечение максимально возможной импортонезависимости и технологического суверенитета. Например, к 2030 году предполагается освоить серийный выпуск чипов по 14 нм (сейчас мы способны массово выпускать только 90 нм). Понятно, что таким образом Россия не догонит передовых производителей. Но это и так понятно. Вопрос не в том, чтобы догнать и перегнать (это нереально), а в том, чтобы обеспечить внутренний рынок таким объемом и качеством продукции, которые мы можем производить, снизив тем самым зависимость от импорта. Тем более что основной спрос по чипам все равно формируют процессоры >14 нм.

Что касается «Сбербанка», то этот выбор понятен, в том числе и потому, что крупнейший банк страны активно работает над развитием российского искусственного интеллекта. Однако ИИ — не только soft tech, но не в меньшей степени и hard tech — дата-центры, процессоры, электричество, прочее оборудование и т.д. Поэтому логично, что необходимо выстраивать вертикально-интегрированную отрасль с минимальной зависимостью от импорта.

Если говорить о денежном вопросе, то направление микроэлектроники не внесет особый вклад в финансовый результат «Сбера». Буквально сегодня банк отчитался о получении 1,69 трлн рублей прибыли за 2025 год. За первые шесть месяцев прошлого года прибыль ГК «Элемент» составила только 2 млрд рублей. Даже если по итогам года удалось выйти на 5 млрд, то это только 0,3% от всей прибыли «Сбера».

Поэтому банк будет не забирать из отрасли микроэлектроники прибыль, а, наоборот, обеспечивать финансирование для её качественного и количественного развития.

Не забываем ставить лайк :)
Подписывайтесь, чтобы ничего не пропустить!

Министерство финансов опубликовало предварительные итоги исполнения бюджета за 2025 год. Расходы выросли быстрее доходов, что привело к формированию дефицита в 5,64 трлн рублей.

Основные параметры выглядят следующим образом:

▪️Доходы: 37,28 трлн (+1,6% г/г)

- Нефтегазовые доходы: 8,39 трлн (-23,8% г/г)

- Ненефтегазовые доходы: 28,8 трлн (+12,6% г/г)

▪️Расходы: 42,93 трлн (+6,8% г/г)

▪️Дефицит: -5,64 трлн (годом ранее - 3,47 трлн)

В декабре 2025 года был установлен годовой рекорд по выдачам ипотечных кредитов. Всего была предоставлена 161 тыс. кредитов (+53% м/м) на общую сумму в 808 млрд рублей (+61% м/м). Причем по семейной ипотеке был установлен рекорд за всю историю действия программы. Цифры составили 104 тыс. (+70% м/м) на 605 млрд рублей (+69% м/м).

Если подводить итоги 2025 года, то здесь, несмотря на провальные первые шесть месяцев, очевидно восстановление рынка. За 12 месяцев был предоставлен 1 млн ипотечных кредитов. Это на 26% меньше, чем в 2024 году, однако в денежном выражении просадка составила 9% (4,4 трлн рублей). Главный вывод из этих цифр — жилье, увы, продолжает дорожать.

Впрочем, во многом оживление на рынке жилой недвижимости обусловлено грядущими изменениями по программе семейной ипотеки. С 1 февраля на одну семью может быть предоставлен только один льготный кредит. Поэтому в конце года граждане хотели запрыгнуть в последний вагон уходящего поезда. И, судя по цифрам, у них это получилось.

С инвестиционной точки зрения нам важно понять, стали ли бумаги застройщиков вновь привлекательными и можно ли на этом заработать.

Среди публичных девелоперов на рынке представлены «Самолет», «Эталон», ПИК, «Глоракс», ЛСР и АПРИ. Впрочем, ни одна из компаний не представляет лично для меня интерес с точки зрения акционерной стоимости. В банкротство эмитентов верится с трудом, но акции должны иметь в своем основании фундаментал, позволяющий рассчитывать на дальнейшую переоценку. У застройщиков такого нет, хотя отдельные избушки пытаются увидеть инвестиционную идею в «Глораксе».

Зато облигации представляют настоящий интерес. Доходности по некоторым из них до сих пор остаются привлекательными, а платежеспособность компаний находится на уровне. Единственные вопросы есть по АПРИ. А вот в «Самолете», «Глораксе», «Эталоне» я не сомневаюсь.

Однако отдельно хотел бы обратить внимание на «Плюс» (бывш. «Самолет Плюс»). Это не девелопер, а проптех, который в середине 2024 года выходил на pre-IPO. Если приводить аналогии — «Плюс» является «Яндексом. Такси» в сфере недвижимости.

Тогда, в 2024 году компания проводила pre-IPO по оценке в 20 млрд рублей или же в 275 рублей за акцию. В настоящий момент на OTC с ЦК бумаги торгуются по 150 рублей. Минус 45,5% или же с 20 млрд до 11 млрд рублей.

В 2024 году выручка «Плюса» составила 7,4 млрд рублей при скорректированной EBITDA в 2,2 млрд. Скорее всего, компании удастся повторить плюс-минус показатели по итогам 2025 года. Долг практически отсутствует. Тогда текущая оценка находится на уровне в 5x по EV/EBITDA, что дешево для компаний технологического сектора.

Впрочем, нам важны дальнейшие перспективы. «Плюс» не оставляет планов выйти на IPO, но все будет зависеть от состояния фондового рынка.

Важным фактором является продолжение восстановления рынка недвижимости. Если мы увидим хорошие цифры после февраля, когда будет скорректирована программа семейной ипотеки, то бумаги «Плюса» могут быть интересными, ведь компания зарабатывает от проведения сделок через свою платформу. Больше сделок на рынке — выше финансовые показатели.

Поэтому в контексте недвижки мне больше интересно следить за «Плюсом», чем за девелоперами.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией 

Сегодня «Евротранс» представил предварительные финансовые результаты за 2025 год. Все интересующие показатели мы увидим в итоговой отчетности по МСФО, но опубликованные данные не могут не внушать оптимизм. Итак, компания заявила следующее:

Выручка: 250 млрд (+34,3% г/г)

EBITDA: 24 млрд (+42% г/г)

Также компания рапортует, что на 30.09 долговая нагрузка снизилась на 500 млн рублей. Показатель чистый долг / EBITDA опустился ниже 2,4x (правда, неясно: на 30.09 или на 31.12).

До выхода отчета по МСФО апеллировать мы можем пока что только выручкой и EBITDA. Ускорение здесь ожидаемо серьезное. В четвертом квартале произошло некоторое замедление, но оно было прогнозируемое, ведь в октябре и начале ноября имел место топливный кризис, когда многие независимые АЗС уходили в минус по маржинальности.

Однако уже в декабре ситуация полностью выправилась. На текущий момент розничный бизнес «Евротранса» работает со следующей разницей между оптовой ценой и ценой на АЗС:

АИ-92: 40,58 руб. => 60,98 руб. (разница в 49,3%)

АИ-95: 42,84 руб. => 66,98 руб. (разница в 56,3%)

ДТ: 44,93 руб. => 74,28 руб. (разница в 65,3%)

Маржинальность находится на рекордном уровне. Поэтому по первому кварталу, хоть он только начался, мы также должны увидеть хорошие результаты.

Годовые же показатели по выручке и EBITDA дают основания полагать, что «Евротранс» продолжит платить щедрые дивиденды и, разумеется, полностью сохраняет платежеспособность по обслуживанию кредитов и займов.

Вчера по акциям «Евротранса» прошла дивидендная отсечка. Но уже сегодня бумаги показывают V-образное восстановление. Думаю, по текущим покупать еще не поздно. Потенциал роста акций составляет >200 руб. за бумагу минимум.

Отдельно отмечу следующее. С момента IPO рынок не взлюбил «Евротранс». Действительно, размещалась компания очень дорого. Также допустила ошибку — не наняла профессионального IR-директора. Руководство компании предпочитает коммуницировать с рынком самостоятельно. Это, безусловно, правильно, но розница больше верит красивым презентациям и записям эфиров на РБК, чем профессиональным бизнесменам. Но за доверчивость нужно платить, и «опытные частные инвесторы» обжигались на этом не раз.

Зато из-за недооценки акций «Евротранса» мы имеем возможность зарабатывать хорошие деньги. За 2025 год полная доходность (вместе с дивидендами) составила 47,3%. Плюс скоро придут дивиденды после январской отсечки. На начало года позиция по «Евротрансу» занимала четвертое место в части моего портфеля акций. Сокращать долю или продавать бумагу пока не планирую.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

МТС-Банк приобрел страховую компанию «РНКБ Страхование», ранее входящую в группу ВТБ. Для группы МТС в целом это логичный шаг для дальнейшего развития экосистемы. Тем более, в финансовой сфере у компании получается работать успешно, предлагая широкой клиентской базе конкурентоспособные продукты, а также проводя выгодные сделки с финансовыми инструментами (вспомним покупку пакета ОФЗ на 156 млрд в конце апреля прошлого года).