eninvs
Кузнецов Кирилл
На платформе с 10.03.25
Основатель Усиленных Инвестиций (5 млрд руб. AuM)
Разобрали отчет Астры за 2 квартал и полугодие
Заголовок пресс-релиза про +47% выручки относится к кварталу, который закрывал дыру провального первого. Смотреть надо на полугодие целиком.
Главный вывод: операционно Астра растет быстрее, чем показывает отчетная выручка, но в деньги это почти не превращается, и весь год решает 4 квартал.
Выручка растет хорошо, но с учетом первого квартала рост скромнее заголовка - 17% за полугодие против 47% за квартал.
В 1 квартале выручка упала на 15% и был чистый убыток 0.75 млрд. За два года, к 1п2024, рост около 26% в год.
Подписано больше, чем показано в выручке: отгрузки +27%, а с поправкой на отложенную выручку около +33%.
Портфель законтрактованной будущей выручки 4.16 млрд против 2.97 млрд год назад. Год назад компания его наоборот проедала.
Расходы неплохо оптимизируются, но в основном за счет сокращения штата.
Средняя численность -4% г/г, при этом на одного сотрудника тратят примерно на 17% больше, чем год назад.
Прибыль наполовину неоперационная, а темп роста EBITDA завышен мотивационной программой.
Из 1.1 млрд прибыли операционных только 0.85 млрд. Скорр. EBITDA +40%, обычная +28% - разница только в том, что компания добавляет мотивацию обратно, а в базе 2025 года эта строка была сторнирована. И расход этот вполне денежный: за 2025 год начислено 243 млн мотивации и выкуплено акций на 241 млн.
Денежный поток отрицательный не из-за дебиторки, а из-за инвестиций в разработку.
Проверили - дебиторка как раз дала притока на 1.29 млрд больше, чем год назад, деньги забрала кредиторка (выплатили около 1.3 млрд годовых премий). А в свободный поток из прибыли доезжает все меньше: 59% в 2023, 23% в 2024, 21% в 2025 и 6% за последние 12 месяцев.
Довольно большие операции со связанными сторонами выглядят негативно.
2.8 млрд активов, это 24% капитала, плюс 3.5 млрд поручительств за балансом. Проценты по займам начислены на 111 млн, деньгами получено 0.7 млн.
Чистый долг вырос в 1.6 раза и стал коротким, потому что дивиденд, выкуп и три сделки оплачены в долг.
3.34 млрд, кэш 736 млн - минимум с 2022 года, 97% долга гасить или рефинансировать в течение года.
Клиентов стало меньше, а на пять дистрибьюторов приходится уже 72% выручки против 59% год назад.
Цель менеджмента +40% по прибыли требует 7.4 млрд во втором полугодии.
За полугодие сделали 1.1 млрд, то есть 13% от цели. По нашему расчету это выручка порядка 16.6-17 млрд, +21-24% г/г. Сходится только при очень сильном 4 квартале.
По EV/EBITDA дешево, по EV/EBITDAC дисконта почти нет.
5.3x как считает компания, 5.5x если мотивацию оставить в расходах, 8.1-9.5x если из EBITDA вычесть капитализированную разработку, 10.2x если и то и другое. Разброс от 5.3 до 10.2 - это и есть весь спор об оценке этой бумаги.
https://telegra.ph/Astra-2Q-2026-review-08-26
МГКЛ: 1,27 млрд ₽ за две фирмы, созданные в один день
Новый разбор на канале. Три месяца назад мы смотрели отчётность ПАО "МГКЛ" за 2025 год. С тех пор компания отказала акционерам в дивидендах, объявила выкуп собственных акций почти на 900 млн ₽, начала размещать конвертируемые облигации на 7,6 млрд, заявила о покупке банка и ввела мораторий на сделки инсайдеров.
В ролике пять признаков, от слабого к сильному.
1. Ломбардная деятельность даёт 2,8% выручки. Остальное это оптовый оборот с маржой около процента и нераскрытыми контрагентами. Ту же форму отчётности мы разбирали у "Оил Ресурс Групп" и "ЕвроТранса".
2. За 2025 год группа заработала 724 млн ₽ прибыли, но материальный капитал, за вычетом гудвила, снизился с 512,5 до 462,8 млн ₽. Весь прирост капитала обеспечен гудвилом от покупок.
3. Дивиденд отклонили 29 июня, выкуп акций объявили 2 июля. Бумаги не гасят: по релизу они пойдут в том числе на программы мотивации менеджмента, параметры которых не раскрыты.
4. Две фирмы, за которые заплачено 1,27 млрд ₽, зарегистрированы в один день с уставным капиталом 10 000 ₽ каждая и сидят в одном офисном помещении. От 72 до 95% их активов приходится на строку "финансовые вложения".
5. Конвертируемые облигации под 15% при собственной доходности эмитента 27–31%. Преимущественное право имели 27 722 акционера, заявок подано ноль.
Всё взято из раскрытия компании, выписок ЕГРЮЛ, отчётности дочерних компаний в ГИР БО ФНС и данных биржи. Утверждений о нарушении закона в ролике нет, и отдельным блоком разобрано, при каких условиях мы неправы.
28 августа выходит отчётность за первое полугодие. В ролике собраны шесть строк, на которые стоит смотреть.
https://www.youtube.com/watch?v=lEA5CrOlIg4
Письменный разбор с расчётами: https://telegra.ph/MGKL-Update-Aug-2026-Buyback-Convertible-08-25
МТС отчиталась за второй квартал, разбор с графиками собрали отдельно.
Выручка 213.5 млрд, плюс 9.2% - тянет телеком, он добавил 14.9 млрд, финтех наоборот отнял 2.6. OIBDA 84.6 млрд, плюс 16.3%, и вот это уже качественный рост: коммерческие и административные расходы прибавили всего 0.9% год к году.
Чистая прибыль 66.9 млрд против 2.8 годом ранее, но радоваться тут особо нечему - 55.8 млрд из них это прочие неоперационные доходы от продажи 49.9% в башенной компании. Без этой статьи прибыль до налога 19.2 млрд против 4.3, рост все равно четырехкратный, но уже за счет подешевевшего долга, эффективная ставка по нему за год упала на 5.8 пп.
Долговая нагрузка 1.6 OIBDA, компания называет ее рекордно низкой с 2021 года. Тут две оговорки. Первая в сноске мелким шрифтом - показатель считается без аренды, а обязательства по аренде за полугодие выросли со 114.9 до 172.2 млрд, потому что проданные башни вернулись обратно уже арендованными. Вторая в самой формуле - из долга вычитают консолидированные денежные средства, а они почти целиком банковские: у группы 64.5 млрд, у МТС Банка по его собственной отчетности 60.6. Вернуть аренду и кассу банка - выходит 2.33 OIBDA, а не 1.6.
Дивиденд за 2025 год, 69.9 млрд, компания выплатила в августе. Полугодовая OIBDA за вычетом капзатрат и процентов оставляет около 16 млрд, то есть разрыв закрывается продажей активов и новым долгом. Отчета о движении денежных средств в раскрытии в этот раз нет вообще - страница 14 пресс-релиза озаглавлена как ОДДС, а внутри повторно отчет о прибылях и убытках.
Осенью новая дивидендная политика идет на совет директоров, вот от нее сейчас все и зависит.
Карточка:
