GIF

📊Дефляция вернулась Статистика снова порадовала нас недельной дефляцией — 0,08%, годовая инфляция опустилась до 8,3% г/г. Исторически велики шансы, что следующие три недели мы еще можем увидеть дефляцию. 📊Обращаем ваше внимание на график, что первый серьезный всплеск инфляции в прошлом году произошел через две недели (голубая стрелка), поэтому, если в этом году его не будет, что весьма вероятно, инфляция год к году начнет снижаться достаточно быстро. Так что 6,5–7% на конец года остается базовым сценарием. 🤷‍♂️Увидеть ключевую ставку выше 14% в таком сценарии будет очень странно.

📉Рынок продолжает скатываться вниз, и чтобы понять причины, достаточно вспомнить, на чем он вышел из летнего боковика — встреча на Аляске. Потом была встреча в Вашингтоне — в этот день индекс показал пиковое значение за последние несколько месяцев и начал неуклонно снижаться. В итоге мы уже вернулись в тот самый боковик, так как встречи хоть и прошли, но результата они не принесли. 🏦Немного набросил и первый зампред ЦБ, сделав ряд заявлений, которые инвесторы восприняли как намек на то, что ставку будут снижать медленно. Ок, текущая разница между ключевой ставкой и инфляцией — реальная ставка, которая определяет жесткость ДКП, — 9,5%. Вернемся к инфляции, если месячная инфляция продолжит идти такими же темпами, как прошлые восемь месяцев, то к концу года инфляция составит 7% г/г. Теперь предположим, что ЦБ будет снижать ставку по 1% на каждом заседании до конца года. Тогда ключевая ставка составит 15%, а реальная ставка — 8% — жесткость ДКП практически не изменится, а текущая динамика ВВП при таком подходе почти гарантирует рецессию. Чтобы этого избежать, ЦБ нужно снижать ставку несколько быстрее, чем снижается инфляция, или уже по факту рецессии придется ее резко снижать. Не думаем, что кому-то в ЦБ нужно услышать в свой адрес обвинения, что они «заморозили» экономику.

🛒 О’кей отчитался за I пол. Какие есть варианты сделки с Лентой?

На днях вышла новость о том, что Лента всерьез задумалась купить гипермаркеты О’кей. Сейчас идет стадия обсуждения условий. И именно поэтому интересно глянуть на отчет О’кей и прикинуть варианты возможного приобретения. Кстати, Лента — наш фаворит в секторе (тут актуальный обзор).

📄 Смотрим на отчет О’кей за I пол. 2025 г.

Выручка выросла на 3,8% — до 109,6 млрд руб. в основном благодаря дискаунтерам ДА!:
— О’кей — 70,5 млрд руб. (+0,1%)
— ДА! — 39,1 млрд руб. (+11,2%)

EBITDA группы осталось на сопоставимом уровне — 9,6 млрд руб.:
— О’кей — 5,8 млрд руб. (-10,9%). LTM 12,7 млрд руб.
— ДА! — 3,9 млрд руб. (+23,3%). LTM 7,8 млрд руб.

Теперь подумаем, как может произойти сделка?

Сначала разберемся, сколько стоит О’кей — капитализация компании 8 млрд руб. Однако EV (полная стоимость с долгом) 66 млрд руб.

О’кей могут купить за 3 EBITDA и забирать гипермаркеты за долг. В этом случае О’кей попрощается с 38 млрд руб. долга — EV снизится до 28 млрд руб. При EBITDA ДА! в 7,8 млрд руб. оценка EV/EBITDA = 3,6x — достаточно дешево, но не настолько интересно, чтобы покупать.

*Нам не важна структура сделки деньги/долг, так как мы все равно смотрим мультипликатор EV — учитывает полную стоимость бизнеса

⭐️Мнение GIF

Предполагаем, что дороже 3,5 EBITDA Лента покупать гипермаркеты О’кей не будет. А если исходить из расчетов будущей сделки, то акции О’кей оценены справедливо. Предпочитаем пока дождаться конкретики по сделке.

Прикрепляем для вас табличку EV/EBITDA акций О’кей (где останется только ДА!) в зависимости от оценки гипермаркетов О’кей.

$OKEY #отчет

🏦 Ренессанс Страхование. Новые стандарты отчетности кардинально меняют мнение о компании

Вышел отчет за II кв. Весь смысл в новых стандартах. Ранее идея в бумагах была в переоценке облигационного портфеля на снижении ставки. Но что, если эти стандарты могут обнулить весь эффект от этой переоценки?

➡️Страхование жизни. Общие премии увеличились на 54% г/г — до 33,4  млрд руб., в основном благодаря росту сегмента НСЖ (+89%). Существенный вклад в рост продаж внес «партнерский канал» (+69%).

➡️НПФ Ренессанс Накопления. С момента запуска в конце 2024 г. НПФ привлек более 1,1 млрд руб. активов.

➡️Сегмента Non-Life. Снижение на 2% г/г — до 18,1 млрд руб. на фоне высокой ключевой ставки (снижение продаж ДМС и в автостраховании).

➡️Инвестиционный портфель. Прибавил 11,5% и составил 261,8 млрд руб. Состав портфеля: корпоративные облигации (40%), государственные и муниципальные облигации (24%), акции (5%), депозиты и денежные средства (25%) и прочее (6%).

Чистая прибыль снизилась на 14,7% г/г — до 4,6 млрд руб., в основном за счет отрицательных курсовых разниц в размере 1,2 млрд руб., а также из-за перехода на новый стандарт МСФО 17. Показатель средней годовой рентабельности собственного капитала (RoATE) достиг 30,3%. По оценке LTM P/E ~ 6,1x и P/BV ~ 1,3x.

⭐️Мнение GIF

В целом отчет вышел нейтральным. Однако новый стандарт МСФО предусматривает доначисление резервов в случае резкого роста ставки дисконтирования и при переоценке активов (облигаций) в инвестиционном портфеле. Это может частично нивелировать ожидаемую бумажную переоценку.

Только за счет высокой базы IV кв. 2024 г. и нюансов нового стандарта отчетности у нас есть сомнения, что годовая прибыль превысит прошлогодние уровни. Поэтому мы закрываем идею и ждем, когда будут понятны все тонкости новой отчетности.

$RENI #отчет

Объем производства сократился на 11%. Снизилась и реализация золота на 6%. Однако выручка выросла на четверть — до 310 млрд руб. Такая динамика обусловлена существенным ростом цены золота, несмотря на укрепление рубля. EBITDA подросла до 224 млрд руб. (+22%), а рентабельность чуть превысила 72% (-1,6 п.п.).

Чистая прибыль оказалась выше на 20% и составила 173 млрд руб. на фоне переоценки производных инструментов и положительных курсовых разниц. После корректировки прибыль сократилась на 20% — до 90 млрд руб.

📊Смотрим на ситуацию по фундаменталу

Операционная прибыль пятикратно покрывает проценты по долгам. ND/EBITDA = 0,9x — довольно комфортный уровень. Бизнес оценивается в 6 EBITDA (без учета квазиказначейского пакета всего в 4,4x). Аналогично P/E почти 9x, а с учетом только обращающихся акций — 6,2x.

CAPEX увеличился с 53 до 98 млрд руб. Отметим рост существенных затрат на все крупнейшие месторождение. На инфраструктуру Сухого Лога расходы выросли в 4 раза.

Совет директоров рекомендовал выплатить 70,85 руб. на акцию дивидендов (>3% дивдоходности) — четко 30% от EBITDA на акции в свободном обращении.

⭐️Мнение GIF 

Отличный отчет на фоне прекрасной конъюнктурой на рынке. И это в условиях укрепления рубля. Однако потенциал роста золота сильно ограничен, а риски смещены в сторону снижения. Плюс котировки Полюса переписывают исторические максимумы. У самой компании есть потенциал удвоения бизнеса через несколько лет. Однако ее оценка уже впитала сильный рост золота, и в краткосрочной перспективе при его снижении бумаги могут также погулять вниз.

$PLZL #отчет