Дамы и господа, пристегните ремни. Сегодня у нас на операционном столе АО «ВТБ Лизинг». Эмитент, который в 2022 году выглядел как финансовый зомби, а к 2024 году отряхнулся, поправил галстук и снова просит в долг.
Мы прогнали их свежий отчет МСФО за 2024 год через наши сканеры.
Разбираем, стоит ли парковать кэш в их облигации типа 001Р-МБ-04.
🩺Что предлагает эмитент
- номинал 1000 руб.
- купон ежемесячный ориентир 14%-17%
- срок 3 года
- без оферт
- амортизация по 8 % в 3,6,9,12,15,18,21,24,27,30,33 купонных периодов и 12 % в 36 % купон.
⚒️ Причины сказать «БЕРУ»:
✅Материнская броня: За спиной стоит «голубой гигант» ВТБ. В российских реалиях это самый жирный плюс, который перекрывает половину минусов. Дефолт «дочки» госбанка — это что-то из разряда фантастики.
✅Снижение долговой нагрузки: Показатель Чистый долг/EBITDA снизился с пугающих 17,6х (2022) до вполне рабочих для лизинга 4,27х в 2024 году. Компания "сдувает" долговой пузырь.
✅Ликвидность в норме: Коэффициент текущей ликвидности — 0,98. Это значит, что компания способна гасить краткосрочные долги почти 1 к 1, в отличие от катастрофы 2022 года (0,42).
✅Правильный фокус: 52% портфеля — это Автолизинг. Это суперликвидный актив: если клиент не платит, машину легко изъять и продать (вторичный рынок авто сейчас горячее, чем пирожки).
✅Капитал вернулся в чат: Собственный капитал вырос до 53,3 млрд руб.. Из глубокого "минуса" 2022 года компания вышла в уверенный плюс.
✅Рентабельность по EBITDA: Держится на уровне 73%. Операционно бизнес генерирует мощный поток, маржинальность бизнеса до вычета процентов все еще космос.
✅Зависимость от ставок: Почти весь долг — плавающий или короткий. В 2024 расходы на проценты выросли на 40 млрд руб., но учитывая цикл снижения ключевой ставки перспективы погашения долга и возможности перекредитоваться дешевле более чем реальные.
🔻 А может НУ ЕГО:
⛔️Обвал прибыли: Падение чистой прибыли в 2,5 раза (с 37,5 до 14 млрд). Рост ставки ЦБ бьет по марже прямым хуком.
⛔️Покрытие процентов (ICR) на грани: Коэффициент упал до 1,2х. Это "красная зона". Операционной прибыли едва хватает, чтобы обслуживать долг. Любой форс-мажор — и без помощи акционера не обойтись.
⛔️Эффективность падает: Рентабельность активов (ROA) снизилась до 2,3%. КПД паровоза падает, угля кидают больше, а едут медленнее.
⛔️Долг/Капитал: Леверидж 9,9х. На каждый рубль своих денег у них почти 10 рублей чужих. Для лизинга допустимо, но в текущих реалиях — рискованно.
⛔️Z-счет Альтмана: 1,06. Это "серая зона", граничащая с риском банкротства (если бы это была обычная компания без мощной "крыши").
⛔️Отрицательный денежный поток: FCF/Долг в минусе (-0,03). Компания тратит больше кэша на закупку техники, чем генерирует свободного потока. Живут в долг.
⛔️Чистая прибыль «сдулась»: В 2024 году заработали 14,0 млрд руб. против 37,5 млрд в 2023. Падение более чем в 2 раза намекает, что легкие деньги закончились.
👨⚖️ Вердикт
Наша модель присваивает эмитенту внутренний рейтинг ССС — в противовес рейтингу АА от АКРА.
В базовом сценарии требуемая доходность составляет 29 %;
в позитивном сценарии — 24,42 %.
При этом эмитент столько не дает и что самое интересное никогда не даст, потому, что позиционирует себя на уровне АА, опираясь не на объективные финансовые показатели, а на наличие поддерживающей структуры («мамки рядом»).
По сути эти облигации — это ставка не на эффективность бизнеса, а на административный ресурс.
Для консерваторов: Можно брать как квази-суверенный риск. Дефолт тут возможен только если рухнет вся банковская система.
Для спекулянтов: Скучно. Здесь нет апсайда и доходность откровенно низкая.
☂️Итог: Финансовое здоровье — «стабильно тяжелое, но пациент идет на поправку». Лично мне выпуск нравится, если купонная доходность остается на уровень 17 %, можно взять как для диверсификации, ну или после размещения ловить от коррекции.💸
Как всегда, не индивидуальная инвестиционная рекомендация.
Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале
