#разбормсфо — посты и обсуждения

#разборМСФО

Ключевые цифры за I квартал 2026:
Выручка: +10% г/г (387,2 млрд руб.)
Чистая выручка: +25% (197,5 млрд руб.)
Чистая выручка после резервов: +22% (152 млрд руб.)
Чистая прибыль: +4% (35 млрд руб.)
Чистая прибыль, приходящаяся акционерам: +17% (38,8 млрд руб.)
Операционная чистая прибыль: +40% (46,5 млрд руб.)
Кредитный портфель за вычетом резервов: +28% (3,24 трлн руб.)
Средства клиентов: +13% (4,18 трлн руб.)
Капитал: +47% (837 млрд руб.)
Всего клиентов: +10% (54,9 млн), активные B2B-клиенты: +11% (1,03 млн).

Отчёт у $T в целом крепкий. Если смотреть только на чистую прибыль по МСФО, рост скромный: +4%. Но мы же с вами ̷х̷о̷м̷я̷ч̷к̷и̷ акционеры, поэтому и смотрим на прибыль, приходящуюся акционерам. А она выросла на 17%. Операционная чистая прибыль, очищенная от эффекта инвестиции в Яндекс, прибавила 40%. То есть базовый бизнес продолжает нормально зарабатывать.

// Заметки на полях
Что ещё за «чистая прибыль, очищенная от эффекта инвестиции в Яндекс»?
$T купил долю в Яндексе $YDEX. Акции Яндекса за квартал подешевели, поэтому $T признал минус от переоценки пакета на 13,4 млрд руб. Это ухудшило чистую прибыль, хотя к работе банка, кредитам, комиссиям, B2B и экосистеме напрямую не относится.
// конец заметок на полях

Главный плюс — диверсификация. Чистый процентный доход вырос на 30%, до 144,7 млрд руб., чистый комиссионный доход — на 20%, до 43 млрд руб.

Розничное финансирование остаётся сильным двигателем: чистая выручка сегмента +38%, до 104,5 млрд руб., ROE — 39,9%. B2B тоже выглядит хорошо: чистая выручка +23%, до 52,3 млрд руб., ROE — 35,7%.

С эффективностью всё прилично. C/I (соотношение расходов к доходам) снизился до 47,3% против 48% годом ранее. Проще говоря, на 1 рубль дохода компания тратит около 47 копеек операционных расходов. Чистая процентная маржа выросла до 10,9%, ROE группы составила 26,7%.

То есть в целом история остаётся интересной: прибыльный финтех, рост экосистемы, дивиденды, байбэк и новые направления.

Совет директоров рекомендовал дивиденд 4,6 руб. на акцию за I квартал. Мелочь, но приятно. Менеджмент подтвердил прогноз на 2026 год: рост операционной чистой прибыли минимум на 20%, совокупные дивиденды на акцию — тоже более чем на 20%.

Из рисков можно отметить кредитное качество. Тут показатели надо держать на контроле. Доля NPL выросла до 7,5% с 6,6%, стоимость риска — до 5,3%. Плюс рост стоит денег: маркетинг и привлечение клиентов +26%. Всё это не самые приятные моменты. Но в целом пока ничего критичного.

Что в итоге?
Отчёт хороший. $T остаётся одной из самых интересных историй роста на российском рынке. Для меня — рядом со Сбером. Не без рисков, но пока бизнес показывает главное: масштабируется, зарабатывает и делится деньгами с акционерами. А что ещё нужно?

Ричард Хэппи в Telegram  | MAX  
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО 

Кратко:  
Операционно Магнит остаётся большой, живой и растущей розничной машиной. Выручка выросла до 3,5 трлн руб., валовая прибыль — до 788 млрд руб. Но если читать ниже по отчёту, то там грусть. Где ключевое финансовые расходы, которые стали больше операционной прибыли.

Ключевые показатели 2025 г/г:
— Выручка: +15,3% (3,51 трлн руб.)
— Себестоимость: +15,5% (2,72 трлн руб.)
— Валовая прибыль: +14,8% (788,2 млрд руб.)
— Операционная прибыль: −7,4% (133,3 млрд руб.)
— Чистый результат: убыток 31,6 млрд руб. против прибыли 44,3 млрд руб. годом ранее
— Чистое поступление денежных средств от операционной деятельности: −76,9% (45,0 млрд руб.)
До процентов и налога операционный денежный поток составил 213,0 млрд руб. Но после уплаты процентов на 183,2 млрд руб. и налога итоговый чистый OCF сжался до 45,0 млрд руб.
— Капитальные затраты: +18,4% (186,4 млрд руб.)
— Кредиты и займы: +81,0% (745,7 млрд руб.)

Подробно:
В отчёте видно: выручка 3 509,2 млрд руб. против 3 043,4 млрд руб. годом ранее. Валовая прибыль тоже выросла — 788,2 млрд руб. против 686,8 млрд руб. Это позитив. Бизнес не стоит на месте, продажи растут, масштаб сохраняется, деньги в кассу идут.

Но первый негатив — операционная маржа просела. Коммерческие, общехозяйственные и административные расходы выросли с 585,9 до 707,6 млрд руб., то есть быстрее выручки. В итоге операционная прибыль снизилась со 144,0 до 133,3 млрд руб. Т.е. бизнес стал больше, но зарабатывать на операционном уровне стал хуже.

Второй негатив — долговая и процентная нагрузка. Финансовые расходы взлетели со 102,1 до 190,6 млрд руб. При операционной прибыли 133,3 млрд руб. это примерно 143% от операционной прибыли. Даже если учесть процентные доходы в размере 25,5 млрд руб., чистая финансовая нагрузка всё равно остаётся выше операционной прибыли.

Если разложить финансовые расходы, то по аренде 82,9 млрд руб., проценты по кредитам и займам — 50,9 млрд руб., проценты по облигациям — 49,5 млрд руб. То есть только кредиты, займы и облигации дают около 100,4 млрд руб. процентных расходов.

Поэтому снижение ключевой ставки для Магнита — не абстрактный макро-позитив, а вполне конкретный будущий рычаг. Чем дешевле будет рефинансирование долга, тем меньше денег будет уходить банкам и держателям облигаций, и тем больше может оставаться в прибыли. Вопрос только как низкой уйдёт ставка в этом году? Средняя ключевая ставка в 2025 19,2%, если за 2026 будет ~14%, то результат будет ощутимый.

Отдельно про капитальные затраты. 
В денежном потоке строка «приобретение основных средств, нематериальных активов и первоначальные прямые затраты…» выросла до 186,4 млрд руб. против 157,4 млрд руб. годом ранее. Это много. Плюс было приобретение бизнеса "чистыми" за 30,5 млрд руб. Если капзатраты в этом году пойдут вниз (менеджмент это обещает), то живого кэша в компании станет побольше.

Позитивный момент — ликвидность. Денежные средства выросли до 244,5 млрд руб. против 159,5 млрд руб. годом ранее. То есть это не история «денег нет, но вы держитесь». Деньги есть, масштаб есть, операционный бизнес живой.

Что в итоге?  
Магнит — операционно сильная история, но финансово отчёт тяжёлый. Главная проблема в том, что при высокой ставке, большом долге и большом capex значительная часть результата уходит в финансовые расходы и инвестиции.

Для акций здесь ключевой вопрос простой: сможет ли компания пройти период высоких ставок (пик так-то уже позади), снизить инвестиционную нагрузку (обещают) и дождаться удешевления долга. Если да — в прибыли и денежном потоке может появиться приятный эффект. Если нет — выручка будет расти, а акционеры смотря на «финансовые расходы» тихо грустить.

Ричард Хэппи в Telegram  | MAX  
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО 

Кратко:
Селигдар показал сильный рост выручки и операционной прибыли, но инвестиционно история слабая из-за долга (долг/EBITDA - 3,2), процентов, отрицательного OCF и слабого капитала.

Ключевые показатели 2025 г/г:
— Выручка: +48,2% (87,9 млрд руб.)
— Себестоимость реализации: +48,8% (47,1 млрд руб.)
— Валовая прибыль: +53,3% (36,1 млрд руб.)
— Коммерческие и административные расходы: +15,7% (9,5 млрд руб.)
— Прочие расходы: +90,4% (6,8 млрд руб.)
— Операционная прибыль: +54,4% (19,9 млрд руб.)
— Финансовые расходы, нетто: +71,3% (10,4 млрд руб.)
— Чистый убыток, хоть и сократился на 20,9% (−10,1 млрд руб.), но остаётся значимым.
— Операционный денежный поток (OCF): разворот из плюса +9,3 млрд в минус −24,3 млрд руб. То есть основная деятельность не принесла живой кэш, а наоборот — съела деньги.
— Кредиты и займы: +70,7% (153,5 млрд руб.)

Подробно:
Главный плюс отчёта очевиден: выручка выросла почти на 50%, до 87,9 млрд руб. Основной вклад — золото: реализация золота дала 77,7 млрд руб. против 50,8 млрд годом ранее.

Операционно картинка тоже не выглядит провальной. Валовая прибыль выросла до 36,1 млрд руб., операционная прибыль — до 19,9 млрд руб. То есть бизнес как добывающая машина что-то зарабатывает. Проблема в том, что дальше по отчёту начинаются Чапаевские «нюансы».

Первое — расходы и долг. Финансовые расходы нетто выросли с 6,1 до 10,4 млрд руб. Процентные расходы выросли до 16,25 млрд руб. против 8,6 млрд руб. годом ранее. То есть операционная прибыль есть, но значительную часть результата забирает обслуживание долга. Спасибо высокой ставке, «золотым облигациям» и общей любви компании к заимствованиям.

Второе — долговая нагрузка. Кредиты и займы выросли до 153,5 млрд руб. При этом денежных средств всего 9,3 млрд руб. Чисто грубо: чистый долг около 144 млрд руб. На фоне капитала 10,6 млрд руб. такой долг выглядит не как рабочий рычаг, а скорее как гиря на шее, которую бизнесу надо тащить. Как бы не утащила сильно ниже.

Третье — денежный поток. Самая неприятная строка отчёта: операционный денежный поток ушёл в минус −24,3 млрд руб. против плюса 9,3 млрд руб. годом ранее. До изменений оборотного капитала поток был положительный — 29,9 млрд руб., но оборотный капитал всё съел: запасы выросли, кредиторка резко сократилась, плюс проценты уплаченные почти 16 млрд руб. и налог на прибыль 7,2 млрд руб.

Отдельно о структуре долга. Облигации, привязанные к золоту и серебру: по золотым бумагам номинал каждой облигации равен 1 грамму золота, по серебряным — 10 граммам серебра. Это история которая при росте цен на золото будет часть позитива съедать, так как растут обязательства по таким бумагам. А при падении цен на золото особо профита приносить не будут ) Ведь бизнес получает удар уже со стороны выручки и маржинальности. Хотя да, долги станут поменьше.

• Что в итоге?
Выручка растёт, золото продаётся, операционная прибыль есть. Но акционерам на выходе остаётся: убыток, отрицательный операционный денежный поток, огромный долг, растущие процентные расходы и капитал, который за год сократился вдвое.

Поэтому акции Селигдара мне пока неинтересны. Это не история про спокойное владение качественным золотодобытчиком, а ставка на то, что золото, ставка и долговая нагрузка одновременно сложатся в пользу компании. Может сложиться. А может и нет.

На этом фоне Полюс выглядит сильно лучше: прибыль остаётся высокой, операционный денежный поток растёт, капитал заметно укрепляется, а долговая нагрузка снижается.

Ричард Хэппи в Telegram  | MAX  
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО

Кратко: отчёт у НоваБев в целом хороший. И это на фоне довольно жёсткой внешней среды. Под жёсткой здесь понимаем сразу несколько вещей: высокая ставка и дорогие деньги, давление на потребителя, рост издержек в рознице, акцизно-регуляторную нагрузку для алкогольного бизнеса и в целом не самую щадящую среду для торговли товарами не первой необходимостью. На таком фоне двузначный рост выручки и прибыли — это история, которая заслуживает внимания (и места в портфеле на мой взгляд).

Ключевые показатели НоваБев (г/г):

— Выручка: +10,2% (135,5 → 149,3 млрд руб.)

— Валовая прибыль: +11,0% (48,4 → 53,7 млрд руб.)

— Операционная прибыль: +14,6% (12,3 → 14,1 млрд руб.)

— Чистая прибыль: +12,7% (4,6 → 5,2 млрд руб.)

— Чистый операционный денежный поток: −19,8% (15,3 → 12,3 млрд руб.)

Ключевые показатели WineLab (г/г):

— Выручка: +8,8% (87,4 → 95,1 млрд руб.)

— Валовая прибыль: +10,6% (23,8 → 26,3 млрд руб.)

— Операционная прибыль: +29,2% (5,4 → 6,9 млрд руб.)

— Чистая прибыль: −7,6% (3,8 → 3,5 млрд руб.)

— Чистый операционный денежный поток: +67,9% (4,2 → 7,0 млрд руб.)

— Количество магазинов: 2 175 против 2 041 годом ранее.

Подробно по НоваБев.

Главное, что видно в отчёте: бизнес не просто удержался, а вырос по всем основным операционным моментам. То есть компания в 2025 году смогла и нарастить объём, и сохранить экономику бизнеса. Для сектора, который регулярно живёт между ростом издержек, налоговыми новациями и не самым бодрым потребителем, это выглядит достойно.

Теперь про WineLab.

Картина скорее позитивная. Сеть продолжила расширение: магазинов уже 2 175. Выручка выросла до 95,1 млрд руб., валовая прибыль — до 26,3 млрд, операционная прибыль — до 6,9 млрд руб. Особенно приятно выглядит денежный поток: операционный кэш вырос до 7,0 млрд руб., а остаток денежных средств на конец года — до 10,5 млрд руб. Плюс заметно сократилась дебиторка: 11,5 → 1,8 млрд руб.

Но без минусов, конечно, не обошлось.

Первый минус — кэш и оборотный капитал у НоваБев.

Несмотря на рост прибыли, чистый операционный денежный поток у группы снизился с 15,3 до 12,3 млрд руб., а денежная позиция на конец года сократилась с 22,5 до 18,3 млрд руб. При этом выросли запасы и дебиторка. Это не катастрофа, но это напоминание, что бухгалтерская прибыль и живые деньги — не одно и то же. Если оборотный капитал продолжит съедать кэш, это станет заметным минусом.

Второй минус — нагрузка на баланс.

У НоваБев собственный капитал снизился с 26,7 до 22,4 млрд руб., а краткосрочные кредиты и облигации почти удвоились: с 3,8 до 7,4 млрд руб. Долгосрочный долг чуть сократился, но в целом долговая нагрузка и давление обязательств на баланс остаются фактором, за которым стоит следить. Да, ставка снижается, но остаётся всё ещё высокой. Быстро наращивать долги история неоднозначная.

Третий нюанс — чистая прибыль WineLab не поддержала сильную операционку.

С точки зрения операционной деятельности год выглядит уверенно. Но на уровне чистой прибыли динамика уже слабее: 3,5 млрд руб. против 3,8 млрд годом ранее. Это напоминание: рост выручки и открытие новых точек сами по себе ещё не гарантируют такой же красивой динамики в конечной прибыли.

Что в итоге?

НоваБев показывает рост по прибыли, WineLab продолжает масштабироваться и в целом подтверждает, что розничное направление остаётся важным драйвером группы. Минусы конечно есть: кэш у НоваБев просел, баланс стал менее комфортным, а у WineLab чистая прибыль не повторила динамику операционки. Но на фоне жёсткой среды отчёт всё равно скорее хороший, чем просто “нормальный”. Так что внимания эта история, как минимум заслуживает.

Ричард Хэппи в Telegram | MAX  
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

Возрождаю формат one two-page обзоров результатов компаний из портфеля. Сегодня пост по МСФО за 2025 год компании Мать и дитя (она же МД Медикал Групп). Результаты достойные, бизнес работает прекрасно.

#разборМСФО 

Кратко:
Т-Технологии провели очень сильный 2025 год — быстрый рост, высокая рентабельность и расширение экосистемы. Но компания уже достигла масштаба, где темпы +40–50% становятся скорее исключением, чем базовым сценарием. Прогноз на 2026 около +20% — выглядит "скромненько", но таков путь, при таком масштабе. А сделка с Авто ру — попытка сохранить высокий темп роста. Потенциал определённо есть, но и риски тоже.

Подробно:
Ключевые показатели (2025 г.):
— Выручка: +49% г/г (1,4 трлн руб.)
— Операционная чистая прибыль: +43% г/г (174,4 млрд руб.)
— Чистая прибыль, приходящаяся на акционеров: +45% г/г (177 млрд руб.)
— Чистый процентный доход: +37% г/г (520 млрд руб.)
— Чистый комиссионный доход: +38% г/г (146,1 млрд руб.)
— Активы: +19% г/г (6,08 трлн руб.)

• Про отчёт за 2025 год
Отчёт показывает, что компания продолжает масштабироваться практически по всем направлениям: растёт клиентская база, увеличивается оборот, расширяется продуктовая линейка. При этом прибыль растёт быстрее, чем выручка, это очень хорошо, это говорит нам о сохранении эффективности.

Важно и то, как меняется структура доходов. Т-Технологии постепенно уходят от зависимости от классического кредитного бизнеса. Комиссионные доходы растут сопоставимыми темпами с процентными, а доля не кредитной выручки уже превышает половину. Это делает модель более устойчивой к циклу ставок и экономике в целом.

Но внутри уже видны «взрослые» эффекты. Стоимость фондирования выросла — зарабатывать на высоких ставках получается, но ресурс (стоимость привлечения денег) тоже дорожает. Маржа перестаёт расширяться прежними темпами. Для бизнеса такого масштаба это нормальный этап.

• Теперь про 2026 год
Компания ориентируется на рост прибыли около 20% и аналогичную динамику дивидендов. На фоне текущих цифр это может восприниматься как замедление, но здесь важно правильно читать контекст.

Прибыль уже близка к 200 млрд рублей, и при такой базе +20% — это всё ещё очень сильный результат. Просто исчезает эффект низкой базы, который раньше разгонял темпы.

• Сделка с Авто.ру
Логика сделки понятна: Т-Технологии продолжают строить экосистему и заходят в авто-сегмент, где можно связать объявления, кредитование, страхование и сопутствующие сервисы. Фактически это попытка замкнуть ещё один крупный потребительский сценарий внутри своей платформы.

В позитивном сценарии это может стать новым драйвером роста. У сервиса большая аудитория, а у Т — сильная финансовая инфраструктура. При успешной интеграции это означает рост комиссионных доходов и усиление всей экосистемы.

Но есть и обратная сторона. Рынок автомобилей сейчас под давлением, сам актив не сказать что был ярким/успешным у Яндекса, а сделка финансируется за счёт долга. Если синергии не реализуются, это может привести к финансовой нагрузке без значимого эффекта по прибыли.

Тут вам и ответ, почему такой странный сплит параллельно с новостью по сделке.

Но ключевой вопрос не в самой сделке, а в способности команды интегрировать новый крупный актив. Учитывая предыдущие результаты мы видим высокий уровень. Поэтому вероятность позитивного сценария, на мой взгляд, выше.

• Что в итоге?
Т-Технологии остаются одной из самых сильных историй на рынке: рост, рентабельность, масштаб. Но это уже не история супер роста, а история контролируемого масштабирования хорошими темпами.

Рост дивидендов на ~20% в год теоретически даёт удвоение примерно за 3–4 года. Реализуется ли этот сценарий — будет зависеть от качества новых решений, таких как Авто.ру. Пока компания выглядит достаточно сильной, чтобы этот сценарий реализовать.

У меня доля в Т-Технологиях — максимальная. Темпы роста дивидендов и их ежеквартальная выплата — сильный аргумент. Такие истории имеет смысл держать в портфеле.

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО

Кратко:
2025 год оказался жёстким для лизинга: ставка 21% ударила по клиентам (МСБ, перевозчики, стройка), выросла просрочка и резервы (COR 8,9% против 3,4% годом ранее). Проблема года — ухудшение платёжной дисциплины клиентов, а не устойчивости бизнеса. 2026 выглядит сильнее. Снижение ставки и ослабление рубля в плюс.

Подробно:
Ключевые показатели:
— Чистая прибыль: –66% г/г (до 5,1 млрд руб. / 14,9 млрд руб. годом ранее)
— Чистый процентный доход: –15% г/г (до 21,8 млрд руб. / 25,6 млрд руб.)
— Стоимость риска (COR): 8,9% / 3,4%
— Качество портфеля: NPL90+ — 1,8%, Стадия 3 — 3,5%
Стадия 3 — это договоры, признанные кредитно-обесцененными по МСФО. Туда попадают не только 90+ дней просрочки, но и клиенты с высокой вероятностью дефолта.

Важно: даже в пике цикла чистая процентная маржа (NIM = 9,5%) всё ещё перекрывает стоимость риска (COR = 8,9%). Бизнес не сломан — он переживает дорогую фазу денежного цикла.

Но сохранение бизнеса потребовало жертв. Портфель сократился на 34%. В период дорогих денег компания выбрала не гнаться за объёмом, а беречь капитал и качество портфеля.

• Всё плохо?
Нет. Худшая точка по ставке уже позади. Сейчас ключевая 15,5%. Более того, на последнем заседании ЦБ регулятор дал мягкий сигнал: Банк России увереннее смотрит на возможность продолжения снижения ставки на ближайших заседаниях. Это:
— снижает стоимость фондирования,
— уменьшает давление на клиентов,
— повышает инвестиционную активность МСБ.

Для лизинга это критично — экономика бизнеса завязана на спреде между доходностью портфеля и стоимостью заимствований.

Возможное ослабление рубля тоже плюс:
— техника дорожает → растёт средний чек новых контрактов,
— предмет лизинга дорожает быстрее остатка долга → улучшается LTV,
— изъятая техника продаётся по более высоким ценам.
Для автолизинга это поддержка маржи и снижение убытков при изъятиях.

Если цикл снижения ставки продолжится — 2026 объективно должен быть сильнее.

• Про Альфу
Альфа-Банк выкупил 87,5% акций и выставил оферту по 677,9 руб.

Пока действует оферта (до конца марта), апсайд ограничен ценой выкупа. Сейчас в бумаге больше арбитража, чем инвестиционной идеи. Лезть туда не стоит, лучше дождаться завершения оферты и понять, какой будет структура free float и ликвидность. Пока арбитраж идёт не очень интересно.

• А по какой цене интересно?
Компания ориентирует рынок на дивиденды 7 млрд руб. в 2026 году. , так сообщил нам “Интерфакс” со ссылкой на финансового директора.

При 120 млн акций это примерно 58 руб. на акцию.

Если считать от текущих уровней около оферты (≈678 руб.), дивдоходность выходит ~8–9%. Неплохо, но r/r тут без запаса прочности.

При цене:
— 600 руб. → доходность около 10%
— 550 руб. → уже ~10,5%
— 500 руб. → 11–12%

Для циклического лизингового бизнеса, который только выходит из пика ставки, зона ниже 550 руб. выглядит уже интереснее с точки зрения матожидания.

При этом нужно понимать: если ставка продолжит снижаться и прибыль Европлана будет расти, то рынок может начать переоценку раньше.

• Что в итоге?  
2025 год — это год очистки портфеля и прохождения пика жёсткой ДКП.

Европлан не выглядит проблемной историей. Это классический циклический бизнес, который прошёл фазу давления.

Сейчас ключевой вопрос — по какой цене вход даёт запас по риску.
После завершения арбитража вокруг оферты волатильность может усилиться. Если рынок даст цены ниже 550 руб., картина по дивдоходности и мультипликаторам станет заметно интереснее.

Возможный шум вокруг темы делистинга тоже может давать просадки — такие моменты часто создают точки входа, а не угрозу бизнесу.

Подождём.

PS  
Держу Европлан в портфеле. В случае делистинга продавать не планирую. Моя позиция — это отражение моего риск-профиля и горизонта, вам она может не подходить.
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО |

Ключевые цифры:
— Выручка: +12% г/г — 872,8 млрд руб. (годом ранее 779,9 млрд руб.)
— OIBDA: +9% г/г — 331,0 млрд руб. (302,5 млрд руб.)
— Маржа OIBDA: −0,9 п.п. — 37,9% (38,8%)
— Операционная прибыль: +20% г/г — 149,4 млрд руб. (124,4 млрд руб.)
— Чистая прибыль: −22% г/г — 18,7 млрд руб. (24,1 млрд руб.)
— FCF: −6% г/г — 37,8 млрд руб. (40,3 млрд руб.)
— Чистый долг / OIBDA: улучшение до 2,1х (2,2х)

Если просто по цифрам, то рост бизнеса есть. Но структура результата нам важнее и интереснее.

Несмотря на давление высокой ставки и рост финансовых расходов, операционно компания чувствует себя уверенно. Ключевые опоры бизнеса выглядят устойчиво.

1. Двузначный рост выручки (+12%)  
872,8 млрд руб. (779,9 млрд руб. годом ранее).
Драйверы — цифровизация, B2B/G, дата-центры, облака, кибербезопасность. Т.е. рост широкий. Это не разовая история, а структурный сдвиг в сторону более маржинальных цифровых сегментов.

2. OIBDA +9% при снижении CAPEX (–12%)  
// Заметки на полях
OIBDA — это операционная прибыль до амортизации.
Показывает, сколько бизнес зарабатывает «на операционке», без учёта износа активов и бухгалтерских корректировок. По сути — денежная эффективность основного бизнеса.
// конец заметок
OIBDA — 331,0 млрд руб. (302,5 млрд руб.).
CAPEX — 158,0 млрд руб. против 178,8 млрд руб. годом ранее.
Компания осознанно оптимизировала инвестиционную программу, удержав операционную эффективность. Это уже было видно в отчёте за III квартал

3. FCF остаётся положительным и устойчивым  
37,8 млрд руб. (40,3 млрд руб.). На фоне дорогих денег и высоких процентных расходов — это ключевой маркер финансовой стабильности.

4. Долговая нагрузка под контролем  
Чистый долг / OIBDA — 2,1х (2,2х). При лимите в дивидендной политике 3,0х запас по устойчивости выплат сохраняется.

 Много смущающих моментов.
Несмотря на устойчивую операционную динамику, в отчётности есть зоны, которые сдерживают итоговый финансовый результат.

1. Чистая прибыль –22% г/г  
18,7 млрд руб. (24,1 млрд руб. годом ранее).
Финансовые расходы выросли до 123,4 млрд руб. (86,8 млрд руб.). Высокая ставка напрямую давит на итоговую прибыль — проценты «съедают» операционный рост. Снижение ставки должно ситуацию улучшить. Но пока ставка не уйдёт ниже 12% сильного улучшения ждать не стоит. Но хуже тут вряд ли будет становиться.

2. Снижение маржи OIBDA  
37,9% (38,8%). Не критично, но неприятно. Выручка растёт, но темпы роста издержек выше желаемых. Это сигнал, что бизнес работает в более жёсткой среде по затратам.

3. Мобильный сегмент без динамики  
Абонентская база — 48,9 млн (без роста).
Дата-трафик –5% г/г.
Фиксированный бизнес и B2B/G сейчас вытягивают динамику, тогда как мобильный сегмент — историческое ядро и массовая база — не даёт прироста. Это не критично, но для компании такого масштаба именно мобильная база обычно является источником масштабирования и кросс-продаж в B2C. Пока этого импульса нет.

• Что в итоге?
Главная проблема Ростелекома сейчас — не операционная модель, а стоимость денег.

Бизнес зарабатывает больше, цифровые сегменты растут, CAPEX контролируется. Но высокая ставка трансформирует операционный рост в скромную чистую прибыль. При снижении ставки прибыль может быстро восстановиться.

Дополнительный драйвер — вывод «дочек» на биржу. IPO «Базиса» показало, что рынку такие активы интересны: оценка выглядела разумной, писал об этом в конце прошлого года — и бумаги после размещения заметно подросли. Если практика продолжится, это может стать инструментом раскрытия стоимости всей группы. Тем более на горизонте — более крупные активы.

Дивиденды будут скромные, так пару процентов на кофе — значительная часть прибыли сегодня уходит на обслуживание долга. Но, как говорится, мелочь, а приятно.
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО 

• Ключевые цифры:
— Выручка +11,4% г/г: 288,7 млрд руб. (259,3 млрд руб. годом ранее)
— Операционная прибыль +62% г/г: 49,5 млрд руб. (30,6 млрд руб.)
— Чистая прибыль +51% г/г: 30,0 млрд руб. (19,9 млрд руб.)
— Процентные расходы +73% г/г: 21,5 млрд руб. (12,4 млрд руб.)

• Кратко:
Черкизово провело сильный год: выручка и операционная прибыль обновили максимумы, маржа восстановилась на фоне дешёвого зерна и улучшения ценовой конъюнктуры, эффективность бизнеса заметно выросла. Однако картину продолжает портить дорогой долг — процентные расходы резко увеличились и уже съедают значимую часть операционного результата. Компания отвечает сокращением инвестпрограммы и дивидендов, что поддерживает денежный поток сейчас, но сдерживает темпы роста в будущем.

• Подробно:
В разборе отчёта за III кв 25 обсуждали: квартал отличный, но процентные расходы разгоняются, CapEx режут, а дорогие деньги портят картину.

Годовой отчёт это, по сути, подтверждает — но с приятной поправкой на сильное второе полугодие.

Операционно компания показа хороший результат. Во втором полугодии улучшилась ценовая конъюнктура, дешёвое зерно поддержало маржу, а ассортимент сместился в более доходные позиции. Валовая прибыль выросла с 68,4 до 87,4 млрд руб.

EBITDA и операционная прибыль растут быстрее выручки — значит, дело не только в ценах. Коммерческие и административные расходы почти не увеличились, несмотря на масштабирование бизнеса. Автоматизация и «домашняя работа» дали хороший эффект.

Но второй тезис из 3К25 — про ставку — никуда не делся. Проценты выросли почти на 9 млрд руб. за год. При операционной прибыли 49,5 млрд обслуживание долга уже «съедает» почти половину операционного результата. Это и есть главный ограничитель чистой прибыли.

В этом контексте компания ответила ожидаемо: инвестпрограмма сокращена. CapEx упал с 35,7 до 21,8 млрд руб., дивиденды снижены более чем втрое. В краткосроке отчёт от этого выглядит лучше — свободный денежный поток стабилизировался. В долгосроке это означает более сдержанный рост мощностей. Но и более здоровый его рост.

Отдельно — биологические активы. В 2025 году их переоценка дала +10,9 млрд руб., тогда как год назад был отрицательный эффект. Это не деньги, которые пришли на счёт. Это переоценка животных и урожая по рыночной стоимости. И это нормальная особенность агробизнеса, но она усиливает зависимость прибыли от ценовой конъюнктуры.

// Заметки на полях
Если упростить:
— Компания ещё не продала мясо.
— Деньги ещё не заработала.
— Но прибыль в отчёте уже частично показана.

Если через полгода рынок развернётся вниз, будет обратная переоценка. То есть операционка может быть стабильной, а прибыль «проседает» из-за бухгалтерской корректировки.

В 2025 чистая прибыль — 30,0 млрд руб. Из них 10,9 млрд — это переоценка. Это не плохо и не хорошо. Это специфика отрасли. Часть прибыли — «бумажная» до момента фактической реализации.
// конец заметок

• Что в итоге?
Черкизово подтвердило два тезиса из последнего разбора:
1. Бизнес сильный, вертикально интегрированный, маржа быстро реагирует на дешёвое зерно и хорошие цены на мясо.
2. Дорогой долг остаётся системным риском.

Если ключевая ставка продолжит снижаться, давление процентных расходов ослабнет — и компания сможет постепенно возвращать инвестиционную программу. Если ставка задержится высокой, проценты и дальше будут «съедать» значимую часть операционного результата.

Мы видим сильный бизнес в непростой денежной среде. Дальше всё упирается в траекторию ставки. Считаю что худшее позади, в плане финансов спустились с 21% → до 15,5%, это уже путь большой и он продолжается, поэтому компанию добавляю в портфель.
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО 

• Ключевые цифры 2025 года:
— Чистая прибыль — 88,8 млрд руб. (+35% г/г)
— ROE — 21,6%, то есть на каждые 100 руб. капитала компания заработала 21,6 руб. — результат сильный, а высокая ставка в 2025 помогла процентной модели.
— Активы — 6,4 трлн руб. (+15%)
— Чистые процентные доходы (без учета секьюритизации) — 133,3 млрд руб. (+41%)
— Чистые комиссионные доходы — +15%
— Портфель секьюритизированной ипотеки — 1,93 трлн руб. (+20% г/г). Секьюритизация простыми словами — это «упаковка» ипотечных кредитов в облигации с последующей продажей инвесторам.

В общем для квазигосударственного института развития динамика очень хорошая. Доходы диверсифицированы: процентная маржа, комиссии, агентские функции, секьюритизация. Это снижает зависимость от одного источника прибыли и частично сглаживает цикл ставки.

• На что обратить внимание
Резервы растут.  
Расходы на создание резервов и переоценку кредитов — 44 млрд руб. (+17%). Пока это выглядит как разумная консервативность на фоне высокой ставки и жестких условий финансирования. Компания закладывается на возможное охлаждение стройсектора.

Но если:
— замедлится рынок жилья,
— застройщики столкнутся с кассовыми разрывами,
— сократятся продажи по ДДУ,
— возникнут проблемы у одного из самых крупных игроков,
То резервы могут начать расти существенно быстрее портфеля. А это уже прямое давление на чистую прибыль через стоимость риска.
У Дом РФ $DOMRF крупный корпоративный портфель — 2,7 трлн руб. (+35% г/г). А проектное финансирование по определению чувствительно к фазе цикла.

Поэтому за этим блоком стоит следить особенно внимательно — на фоне сокращения объёмов льготной ипотеки и всё ещё высокой ключевой ставки по рыночным программам.

• Что в итоге?
2025 год для компании получился сильным: рост прибыли, масштабирование баланса, ROE выше 20%, IPO и переход к полноценной публичной модели. Бизнес сейчас выглядит дифференцированно, устойчиво и системно.

Дальше ключевые переменные — динамика рынка жилья и траектория ставки ЦБ.

Постепенное снижение ставки — скорее плюс: оно поддержит спрос, снизит стоимость риска и ускорит оборот капитала.

Но важно, чтобы в процессе пока идёт снижение ставки охлаждение стройки не оказалось сильнее ожиданий. Иначе давление быстро перейдёт в блок резервов — а это самый прямой способ сильно уменьшить чистую прибыль.

Наблюдение продолжаем. Кандидат хороший.
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

Кратко: 
2025 год стал пиком давления сразу по всем фронтам. И по рынку, и по деньгам, и по инвестициям. В 2026 будет полегче.

Подробно:
Ключевые моменты из отчёта МСФО за 2025 год:
— выручка снизилась на –14% г/г до 712,9 млрд руб.,
— EBITDA упала на –42% г/г до 137,6 млрд руб., маржа — 19% (–10 п.п.),
— свободный денежный поток (FCF из него компания платит дивиденды) –30,5 млрд руб. против +96,8 млрд руб. годом ранее,
— чистая прибыль сократилась до 32,0 млрд руб. (–79% г/г).

Основные причины следующие:
— резкое охлаждение спроса на сталь в РФ (–14% г/г),
— давление цен из-за рекордного экспорта стали из Китая,
—рекордный CapEx в рамках стратегии «Лидер металлургии будущего – 2028»,
— разовый убыток от обесценения активов на фоне высокой ставки.

На каких моментах хотел бы заострить внимание:
• Инвестиционный пик уже пройден.  
Это важный момент, который многие упустили. Пик CapEx пришёлся на 2025 год: 173 млрд руб. — максимум за весь цикл. На 2026 год компания озвучила план инвестиций 147 млрд руб., то есть –26,5 млрд руб. (–15% г/г).

Т.е. инвестиционное давление осталось в 2025, а не переносится в будущее. Мы в прямом эфире видим как фокус смещается с «пика вложений» на ввод проектов и нормализацию денежного потока.

FCF ушёл в минус именно из-за этой фазы. При этом долговая нагрузка осталась минимальной: Чистый долг / EBITDA = 0,16х — один из лучших показателей на рынке.

Возможно, цифр получилось слишком много — давайте простыми словами. Рынок для компании сейчас максимально сложный: и внешний фон, и внутренняя экономика дружно говорят «оставь надежду, дружок».
В этот момент компания вкладывает колоссальные деньги в апгрейд производства, не режет инвестиции и не экономит на своём же будущем. При этом — долг остаётся почти нулевой, чистая прибыль есть (32 млрд), а дивиденды поставлены на паузу на время максимальной инвестфазы. Что будет если рынок нормализуется и/или инвест фаза сбавит обороты? — Просто покрутите эту мысль в голове.

• Что меняется в 2026
Компания дала ориентиры по инвестициям на 2026 год:
CapEx — 147 млрд руб.,
в том числе:
— поддержание мощностей — 50 млрд
— проекты развития — 78 млрд
— IT и digital — 15 млрд
— экология и безопасность — 4 млрд
Нам тут важно не столько само снижение суммы, сколько структура программы. В 2026 году акцент на ввод и монетизацию уже построенного, а не на запуск новых капиталоёмких проектов.

Что это даёт на практике: (1) снижение давления CapEx на денежный поток, (2) постепенное улучшение себестоимости и маржи, (3) восстановление свободного денежного потока по мере нормализации рынка.
А там уже будет до дивидендов рукой подать.

В целом, на текущем этапе компания выглядит интересной с точки зрения баланса и стратегии. В своём портфеле позицию держу, постепенно её увеличивать продолжу.

#разборМСФО
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

Коллеги, нас будет накрывать сезон отчётности — сначала операционка, затем самое интересное: МСФО.

На прошлой неделе уже разобрали операционные результаты
— Т-Технологии за 2025 (разбор),
— Novabev Group (разбор).

Кто-то уже отчитался по РСБУ — туда тоже заглянули. Но это всё цветочки.

Для инвестора ключевая история — отчётность по МСФО.
Разницу МСФО и РСБУ подробно разбирали раньше (в т.ч. на примере Ленэнерго, тут), повторяться не будем. Просто кратко напомню, что РСБУ — формальный учёт отдельного юрлица. А МСФО — реальная экономика группы и то, что бизнес действительно зарабатывает.

Уже завтра выйдет МСФО у Северстали, дальше пойдут другие. В ленте будет много цифр и умных слов, но нас больше всего интересует одно — ПРИБЫЛЬ. Проблема в том, что прибылей в отчёте несколько, и на этом этапе многие путаются когда только начинают делать анализ.

Чтобы этого не происходило — кратко про ключевые уровни.

0️⃣Выручка — самый верх отчёта.
Все деньги от продажи товаров и услуг. Это ещё не прибыль, но база, из которой она формируется: все расходы дальше вычитаются именно отсюда.

Выручка показывает масштаб бизнеса и динамику спроса. Рост выручки означает: (1)либо растёт объём, (2) либо цена, (3) либо и то и другое.

Если выручка стагнирует или падает из отчёта в отчёт, это сигнал проблем со спросом или конкурентоспособностью.

Рост выручки — необходимое, но недостаточное условие здоровья бизнеса.
Выручка есть — теперь смотрим, что от неё остаётся.

1️⃣ Валовая прибыль
Валовая прибыль = выручка – производственная себестоимость.

Показывает, зарабатывает ли бизнес на самом продукте, ещё до управленческих и финансовых решений. Если валовая прибыль около нулевая или стабильно отрицательна, значит у компании проблемы с продуктом, ценой или издержками (или со всем сразу).

В моменте это может быть эффект цикла или конъюнктуры, поэтому важно отслеживать динамику в отчётах и понимать куда именно уходят деньги, но в долгую валовая прибыль — базовый фильтр жизнеспособности бизнеса.

2️⃣ Операционная прибыль.
Получаем просто. Из валовой прибыли вычитаем операционные расходы: административные, коммерческие, прочие операционные статьи и налоги (кроме налога на прибыль).

Операционная прибыль отражает результат основной деятельности бизнеса, до влияния долгов и финансовых решений. Это ключевой показатель эффективности менеджмента, насколько компания умеет превращать экономику продукта в устойчивую прибыль.

3️⃣ Чистая прибыль — финальный результат для акционеров.
Из операционной прибыли вычитаем: проценты, курсовые разницы, налог на прибыль и разовые статьи.

Именно из чистой прибыли обычно платятся дивиденды, но именно этот показатель чаще всего искажается долгом, валютой и разовыми эффектами.

Дивиденды — это не автоматическое следствие прибыли, а управленческое решение или обязанность (к примеру как у дочек АФК «Система»). Поэтому чистую прибыль всегда нужно смотреть в контексте долгов, стратегии и репутации менеджмента, а не как отдельную «магическую цифру».

Сохраните этот пост — скоро пойдут посты #разборМСФО один за другим. Точно пригодится )

#это_база

PS
Если хочется не просто читать отчёты, а понимать, какие цифры важны для дивидендного инвестора, то все эти (и многие другие) связки — выручка → валовая → операционная → чистая прибыль — подробно и на примерах разбираем в курсе про дивидендные акции.

—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

 #разборМСФО
Компания отчиталась по МСФО за 9м 2025 года. (рис 1)

Кратко:
Рост расходов побеждает рост тарифов — тревожный тренд для капиталоёмкого перевозчика.
И если на первый взгляд операционно мы видим стабильность, а финансово получается эффектная картинка, то это только на первый взгляд, всё резко тускнеет после корректировок.

Подробно:
• Пассажиры: движения почти нет
Перевезено 42,5 млн пассажиров, что соответствует уровню прошлого года. Но меняется структура: внутренний рынок –1,1%, международные линии +3,4%.

Загрузка кресел — 89,9%, то есть компания по-прежнему умеет заполнять борта даже в условиях стагнации внутреннего рынка.

• Выручка: +6,3% г/г (до 676,5 млрд руб.), однако растёт она больше за счёт тарифов, а не за счёт реального увеличения объёмов перевозок.

Такая модель имеет существенный изъян: повышать ставки можно лишь до определённого потолка, после которого пассажир начинает голосовать рублём — или уходит к конкуренту, или просто остаётся дома. Добавим к этому рост издержек (об этом ниже) и картинка получается не очень красивая.

• Расходы — это главная боль отчёта.
Обслуживание пассажиров и аэропортовые сборы — +13,6%.
Оплата труда — +18,2%.
Техобслуживание — +18,3% (47,8 млрд руб. против 40,4 млрд руб.), хотя в III квартале был технический провал из-за высокой базы прошлого года.

Причины роста:
— подорожание запчастей;
— увеличение объёма ремонтов;
— санкционная логистика;
— рост капитализируемых ремонтов в парке.

Рост расходов сохранится даже при частичной отмене санкций, потому что давят, в том числе, и внутренние факторы — аэропортовые сборы, фонд оплаты труда, капитальные ремонты.

• Маржинальность: падает устойчиво
Скорректированная EBITDA –19,3% (до 148,8 млрд руб., , маржа съехала до 22% против 28,9% годом ранее (рис 2)
Вывод простой: рост расходов побеждает рост тарифов, а это тревожный тренд для капиталоёмкого перевозчика. С учётом того, что тренд будет сохраняться.

• Чистая прибыль: красиво, но не то, чем кажется
Отчётная прибыль — впечатляющие 107,2 млрд руб. Но это благодаря разовым эффектам: страховое урегулирование: +68,4 млрд, курсовые разницы: +28,9 млрд. Если всё убрать, скорректированная прибыль — лишь 24,5 млрд руб., почти –50% г/г (так же рис 2)

То есть основная прибыль — бухгалтерская, а не операционная.

Денежный поток и баланс
Операционный поток — 127 млрд, но инвестиционный — –152 млрд руб. из-за масштабных расходов на ремонт и пополнение парка. Т.е. FCF снова в минусе

Капитал стал положительным — 46 млрд руб., но подушка остаётся тонкой, а долги по аренде и кредитам превышают 600 млрд руб.

• И что в итоге?
Аэрофлот сохраняет операционную устойчивость, но финансовый результат по-прежнему сильно опирается на разовые операции, страховые урегулирования и курсовые переоценки.

Отчёт показывает, как маржинальность постепенно снижается под давлением растущих расходов — от аэропортовых сборов до техобслуживания.

Пока что это история успешного, но сложного выживания, а не устойчивой прибыльности. Т.е. Аэрофлот финансово устойчив, но не маржинален. Бизнес работает, но не генерирует достаточной прибыли для покрытия инвестпрограммы и обновления парка. И именно в этом контексте на компанию стоит смотреть в данный момент.

Так что смотрим за компанией со стороны.
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

Кратко:
МСФО за 9М 2025 у ФосАгро показывает сильные результаты. Рост не остановился ни по выручке, ни по прибыли. По капитальным затратам кстати тоже не остановился. А вот долг сокращается.

И всё это несмотря на то, что рынок удобрений штормит (цена упала от летних максимумов почти на 20% (рис 1)), геополитика подбрасывает новые «сюрпризы» (пошлины в ЕС). А рубль всё ещё крепкий.

Подробно:
1. Выручка за 9М 2025 +19% г/г (год-к-году ) 441,7 млрд руб. против 371 млрд руб. годом ранее.
Основу продолжает формировать фосфорная и азотная продукция — 421,3 млрд руб. (+17% г/г). Растёт и «прочая выручка», которая удвоилась до 20,4 млрд руб.

2. Валовая прибыль +27% 182,1 млрд руб. против 143,6 млрд руб. годом ранее (+27%).
Прибыль показала рост больше выручки — маржа расширяется. Компания успешно перекладывает рост затрат в цену.

3. Операционная прибыль 115,3 млрд руб. против 95,6 млрд руб. годом ранее (+21%)

Производственный костяк компании остаётся высокомаржинальным. Т.е. зарабатывает компании на основной деятельности хорошо.

4. Чистая прибыль +48% — 95,7 млрд руб. против 64,8 млрд руб. годом ранее (+48%).
Рост почти на 50% — не шутка, особенно на фоне роста налоговой ставки на прибыль до 25%, новых пошлин ЕС и высокой ключевой ставки.

// Заметки на полях.
Доблестные IT-компании с огромными мультипликаторами, умудряются за квартал уронить выручку почти вдвое. А тут олдскульная производственная компания показывает рост прибыли в полтора раза.

И всё это — под санкциями, с повышенными налогами, новыми пошлинами и дорогими деньгами.
И при этом её оценка по мультипликаторам остаётся недорогой.

Просто покрутите эту мысль в голове.
// Конец заметок на полях.

5. Долговая нагрузка снижается 271,9 млрд руб. против 331,6 млрд руб. на конец 2024 года (-60 млрд). При ставках 16–21% на рынке — это критически важное движение. Это повышает финансовую устойчивость и увеличивает чистую прибыль.

6. Инвестиции в мощности выросли с 357,6 млрд до 382,3 млрд руб. (+25 млрд за девять месяцев).

Идут инвестиции в рудники, сернокислотные мощности, ЭФК, аммиак, апатитовые фабрики, шламонакопители — десятки проектов.

То есть компания генерирует достаточно кэша, чтобы одновременно финансировать капитальные затраты и сокращать долги.

• Что в итоге?
Бизнес растёт — и это видно по всем ключевым метрикам. Растёт как в объёмах, так и в доходах.

Кто-то может написать, что-то вроде "ФосАгро дивпоток выключил" (рис 2). Коллеги, обсуждали ещё летом что да отмененные дивиденды это не всегда приятно.

Но на ПМЭФ Рябников объяснял, что приоритет сейчас снижение долговой нагрузки:
«Предел, до которого нам стоит по-прежнему отдавать приоритет погашению перед рефинансированием - соотношение чистого долга к EBITDA в районе единицы. Если мы достигаем единицы, наверное, можно притормозить погашение и вернуться к более щедрым выплатам»

И по отчёту мы это видим, долг быстро сокращается.

Что это значит для инвестора
— ФосАгро остаётся одним из самых сильных производственных бизнесов РФ с мощным кэшем, высокой глобальной востребованностью продукта и устойчивыми ценовыми преимуществами.

— Цифры показывают, что рост — не случайность, а результат системных инвестиций и вертикальной интеграции.

— Даже при повышении налогов и изменениях НДПИ операционная модель компании работает как часы.

На ФосАгро у меня также максимальная доля в портфеле и это единственная причина, почему не докупаю.

#разборМСФО 
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».

#разборМСФО

Телекомы — это про большие долги и медленные стратегические сдвиги. Обе компании предоставили результаты за III квартал 2025 по МСФО, посмотрим на этом разницу между гигантами.

Коротко:
И МТС, и Ростелеком показали хороший квартал. Оба бизнеса проходят фазу восстановления. МТС к тому же остаётся «дивидендной коровой» для материнской компании. Но если смотреть не только на цифры, а на то, куда движутся компании, то Ростелеком получается интереснее.

Подробно:
1. Финансовые результаты: рост у обоих, но по разным причинам.

• МТС
— Выручка: 213,8 млрд руб. (+18,5% г/г).
— OIBDA: 71,8 млрд руб. (+16,7% г/г).
— Чистая прибыль: 6,0 млрд руб. (+4,9% г/г).
— CAPEX: 31,8 млрд руб. (–5,3% г/г).
— Net Debt / OIBDA: 1,59× (LTM).

Рост МТС связан преимущественно с потребительским сегментом и расширением экосистемных сервисов. Сокращение CAPEX впервые за несколько периодов снизило нагрузку на денежный поток, но это снижение пока ограниченное.

• Ростелеком
— Выручка: 208,7 млрд руб. (+8% г/г).
— OIBDA: 36,3 млрд руб. (+8% г/г).
— Чистая прибыль: 5,6 млрд руб. (разворот из убытка год назад).
— CAPEX: 31,8 млрд руб. (–19% г/г).
— Net Debt / OIBDA: ~1,86× (LTM).

У Ростелекома продолжается стабильный рост в базовых сегментах, а ключевые драйверы — облачные услуги, кибербезопасность, цифровые платформы и госконтракты. Существенное сокращение CAPEX при сохранении темпов OIBDA — структурно важный фактор для будущего свободного денежного потока.

2. Маржинальность и эффективность.
МТС демонстрирует более высокую абсолютную OIBDA за счёт масштаба мобильного сегмента, однако динамика чистой прибыли остаётся умеренной. Рост выручки выше, чем у Ростелекома, но увеличение операционных расходов внутри экосистемы ограничивает улучшение рентабельности.

Ростелеком, несмотря на более скромный рост доходов, показывает заметное улучшение качества прибыли: переход от убытка к прибыли, оптимизация затрат и снижение инвестиционной программы без снижения операционного результата.

3. Долговая нагрузка
— МТС: чистый долг ~426 млрд руб., Net Debt/OIBDA = 1,59×
— Ростелеком: чистый долг ~598 млрд руб., Net Debt/OIBDA ≈ 1,86×

Долговая нагрузка МТС чуть ниже, но динамика процентных расходов и обязательства по поддержанию дивидендных выплат создают дополнительные требования к денежному потоку.

Ростелеком, несмотря на более высокий чистый долг, улучшает инвестиционную эффективность, что снижает риски перегрузки капитала на горизонте. А более скромные дивиденды на обыкновенные акции позволяют не наращивать долг

4. Качество и структура роста (ключевой момент)
— у МТС рост обеспечивается потребительским сегментом, и финансовыми сервисами и экосистемой. Т.е. он пытается выйти за границы телекома. А в финансовом секторе ему жёстко конкурировать с огромным количеством финтехов.

— у Ростелеком рост обеспечивается B2B и B2G-сегментами, облачными услугами, безопасностью, государственными цифровыми проектами.

Эти направления:
обладают более предсказуемыми денежными потоками, менее подвержены конкурентному давлению и в целом обеспечиваются политическим весом компании [вы же помните кто председатель совета директоров у РТ].

• Что в итоге?
Обе компании показывают восстановление, но направления движения различаются.

МТС остаётся стабильным потребительским телекомом с выраженной дивидендной политикой, однако его рост ограничен структурными факторами и давлением операционных расходов.

Ростелеком, напротив, демонстрирует улучшение качества бизнеса: рост прибыльности, снижение CAPEX и расширение высокомаржинальных цифровых направлений. Несмотря на более высокий долг, компания структурно укрепляет финансовый профиль.

Поэтому на мой вкус Ростелеком выглядит более интересным с точки зрения комбинации R/R (Risk/Reward)

#ростелеком #мтс #дивиденды 
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».