Invest_Palych
https://t.me/roman_paluch_invest
Чаще пишу тут
На платформе с 16.03.25
Отмечу следующие события уходящей недели:
— Российский дизель🛢. Минфин США выдал временную лицензию, разрешающую поставки российского дизельного топлива на мировые рынки.
Это, конечно, все здорово, только эти же люди недавно отправляли в SDN всю российскую нефтянку (и к ударам по НПЗ, конечно, не причастны🤡), поэтому через пару месяцев ситуация может снова поменяться на 180 градусов.
В российской нефтянке начинается стадия ''эйфория'', поэтому пора готовится сворачивать удочки...
— Досталось Яндексу📱. Эскалация набирает обороты с прилетами БПЛА по двум ЦОДам Яндекса (всего их 5 штук). Крайне трудно оценить негативный эффект на Яндекс, но тут возникают следующие два основных вопрос из-за произошедшего:
[1] Само облачное направление второстепенно для доходов Группы, но затронет ли это работу других направлений (такси, поиск, доставка)?
[2] Какой необходим Capex на восстановление ущерба и какой срок потребуется на закупку оборудования в условиях санкций?
Конечно, грустно, что приходится анализировать такое, зато нескучно и не застой...
— Доходность ОФЗ♥️. Господа из Минфина доуправлялись, что доходность по длинным ОФЗ приблизилась к 17%, хотя такого не было даже при 21% ключевой ставке:
[1] Без понятия как будут рефинсироваться компании с долгами в 2027 году - ниже 20% купона брать нет смысла с учетом доходности безриска...
[2] На обслуживание госдолга уже уходит 10% от всех расходов федерального бюджета - снежный ком растет...
[3] Такая повышенная доходность давит и на рынок рублевого корпоративного долга, и на рынок акций, и на рынок валютного долга...
— Байбек Совкомбанка🏦. C 7 октября 2026 года компания увеличивает плановый объем выкупа акций с 2 до 3 млрд рублей в квартал.
Хорошее решение с учетом оценки по P/BV, главное, чтобы выкупленные акции не были подарены менеджменту, что стало грустной нормой на российском рынке + нужен наконец-то уход продавца из стакана, который додавил котировку до однозначной ценой...
— Операционка Новабева🍷. Очень оперативно выкатили хорошие результаты, которые правда некорректно сравнивать год к году из-за кибератаки в июле 2025 года. Отмечу для себя следующие три момента:
[1] Число магазинов Винлаб перестало расти, поэтому шансы на IPO стали минимальны, зато компания должна показывать более лучшую рентабельность в следующие кварталы из-за отсутствия открытия новых точек (нужно время на формирование устойчивого трафика). Также у компании должен улучшится FCF год к году из-за снижения Capex на открытие новых магазинов Винлаб.
[2] По отгрузкам терпимые цифры, если сравнивать с 2024 годом - пока справляются с трендом на снижение потребления алкоголя.
[3] Основные опасения по компании связаны с оттоком средств на оборотный капитал (рост NET DEBT и процентных расходов) из-за изменения формата уплаты акциза, но эта информация будет раскрыта только в финансовом отчете за весь 2026 год...
Быстрее всех и радостно выкатил операционный отчет за 9 месяцев 2026 года Новабев🍷, где есть ряд нюансов:
— Операционка. Рост продаж у Винлаба на 24% (за счет роста трафика на 14,6% и среднего чека на 8%) и рост отгрузок на 4% до 10,9 млн л. непоказательны, так как год назад компанию парализовало на месяц в 3 квартале из-за кибератаки = ЭФФЕКТ НИЗКОЙ БАЗЫ.
Но зато переориентируются на более премиальные продажи, так как идет устойчивое снижение потребление водки в РФ = КОНТРОЛЬ МАРЖИ.
— Магазины. Число магазинов перестало расти, что снижает шансы на IPO Винлаба в обозримом будущем (момент упущен и Винлаб теперь на 100% компания-стоимости), но тут есть два позитивных момента:
[А] Компания должна показывать более лучшую рентабельность в следующие кварталы из-за отсутствия открытия новых точек (нужно время на формирование устойчивого трафика).
[Б] У компании должен улучшится FCF год к году из-за снижения Capex на открытие новых магазинов Винлаб.
Основные опасения по компании связаны с оттоком средств на оборотный капитал (рост NET DEBT и процентных расходов) из-за изменения формата уплаты акциза, но эта информация будет раскрыта только в финансовом отчете за весь 2026 год...
Давно не писал про индекс HH🔖, но могу сделать несколько субъективных наблюдений по итогам 9 месяцев 2026 года:
[1] В последние ситуации немного улучшилась, но ситуация все еще непростая - рынок работодателя (преобладание резюме над вакансиями из-за сокращение найма). Гонка зарплат окончена в 2026 году - реальные доходы россиян растут теперь в основном от процентных доходов с депозитов.
[2] Безработица почти 2% (аномально низко) - не вижу причин для значительного изменения ситуации из-за оттока ресурсов на СВО, стареющего населения и специфики трудового законодательства.
ПРОБЛЕМУ МОЖНО РЕШИТЬ, НО НУЖНЫ ОГРОМНЫЕ ДОЛГОСРОЧНЫЕ УСИЛИЯ И МОЗГИ У УПРАВЛЕНЦЕВ, НО С ОБОИМИ ФАКТОРАМИ БЕДА...
[3] По общению с разными группами людей знаю, что ряд компаний затягивают пояса по зарплатам и бонусам на 2027 год (если только Вы не уникальный рукастый специалист) = вероятно будет несущественная динамика по ФОТ год к году в компаниях кроме дефицитного ритейла с низкими зарплатами.
Давно не делал матрицу по внутренним игрокам - после отчетов за 1 полугодие 2026 года и перед сезоном отчетов за 3 квартал 2026 года пора обновить субъективную сборку.
Спойлер: в отличии от экспортеров тут ситуация гораздо лучше из-за значительное коррекции в 2026 году и неплохих отчетов у отдельных компаний.
📌Метрики для матрицы
Для матрицы использовал два показателя:
— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.
— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.
📌Основные вводные
— Минфин обошел стороной. В следующем году не будет существенных налоговых изменений для внутренних игроков (отдельным экспортерам досталось) по типу роста налога на прибыль до 25%, но есть другой негативный нюанс...
— Переток ресурсов. В бюджете на следующий год практически не заложен рост расходов на сегменты, связанные с гражданской экономикой, даже в номинальном выражение = ДАЛЬНЕЙШАЯ ДЕГРАДАЦИЯ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОГО СПРОСА (НАПРИМЕР ПРОДУКТОВЫЙ ТРАФИК).
— Коррекция. Из-за существенной ПОВСЕМЕСТНОЙ коррекции в 2026 году и роста финансовых показателей у отдельных компаний стал сильно больше выбор для портфеля. Главный негативный нюанс при оценке - это повышенная доходность у длинных ОФЗ (квази P/E = 6)...
📌Что получилось
— Банки. Неплохо себя чувствуют из-за разжатия ЧПД (если только Вы не БСП), поэтому прибыли растут год к году, а оценки смехотворные, хотя риск допналога обошел банки стороной. Есть безусловно Самолетно-Системные проблемы + отрицательные переоценки ОФЗ на балансе + жесткая регуляторика ЦБ, но жить можно при таких оценках.
Cбер, Т, Совкомбанк держу в портфеле. ДомРФ не понимаю, БСП пока рано, а МТСБ и ВТБ в черном списке.
— IT. Разделял бы на крепкую IT в лице Яндекса/HH и на уничтоженные Астру/ Аренадату/Позитив в плане капитализации. У первых все неплохо с маржой, но компании постепенно становятся компаниями-стоимости = небольшой апсайд, а у вторых вроде худшее позади, поэтому есть шансы на иксы, вот только нет понимания кто именно стрельнет.
— Забитые малыши. В экономике происходит консолидация с последующей олигополизация, поэтому если у компании нет конкурентного преимущества, то происходит значительное ухудшение финансовых результатов у небольших компаний, что видно у Ренессанса, Займера, Европлана, Диасофта, Henderson = ОТСУТСТВИЕ ДОЛГОСРОЧНЫХ ПЕРСПЕКТИВ.
— Катастрофа. Если у компании был огромный долг, то даже значительное снижение ключевой ставки не помогло (ключ все еще 14%), так как долги только выросли за период жесткой ДКП.
Жду, что по пути Евротранса-Самолета отправится еще несколько компаний.
Вывод: в отличии от экспортеров выбор сильно больше - упор делал бы качественные банки (Сбер, Т, Совкомбанк) и дивидендные коровы (Мосбиржа, Транснефть, ВИ).
Наибольший потенциал в акциях на 2027 год искал бы в небольших компаниях - ЕМЦ, Озон Фарма, Позитив / Аренадата / Астра.
Если не брать в расчет малышей, то наибольшая и значительная деградация произошла в Магните (''доуправлялись'' до риска допки), остальные компании особо не подводили.
Последний раз делал матрицу по экспортерам в конце 2025 года, пора сделать апдейт + любопытно посмотреть в зеркало заднего вида на свои ожидания (удалось в 2026 году заработать на взлетах СургутП и Фосагро из-за блокады Ормузского пролива и не вляпаться в плохие истории).
Спойлер: из-за последних налоговых инициатив от Минфина выбор стал совсем скудным для инвестора...
📌Метрики для матрицы
Для матрицы использовал два показателя:
— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.
— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.
📌Основные вводные
— Крепкий рубль. В первом полугодие был аномально крепкий средний курс рубля (76 рублей за доллар), что неприятно на фоне рублевой инфляции затрат (ФОТ, рост тарифов на электроэнергию/транспортировку/газ), но во втором полугодие пока рисуется средний курс на 10% выше, что должно положительно отразится на цифрах.
— Конъюнктура. Из-за господина Трампа конъюнктура практически по всему сырью замечательная (нефть, цветные металлы) + даже черные металлурги достигли дна (вопрос сколько будут там находится). Грустная картина только в Алросе (уже давно и без просвета) и у производителей удобрений из-за галопирующего роста цен на серу (блокада Ормуза) относительно конечного продукта + очередное отсутствие индексации цен внутри РФ.
— Налоги от Минфина. Из-за новых налоговых поправок от Минфина к федеральному бюджету на 2027 год вышло так, что нет смысла ориентироваться на конъюнктура и финансовые результаты у огромного числа компаний (ГМК, Полюс, ЮГК, Фосагро), так как бОльшая часть сверхприбыли уйдет через налоги государству, а не акционерам.
📌Что получилось
— Нефтегаз. Очень хорошая конъюнктура складывается в секторе из-за Иранского конфликта, что видно по цифрам за 1 полугодие 2026 года, правда в любой момент праздник жизни может закончится, и цены на российскую нефть сложатся в 2 раза. Разделил бы нефтегазовые компании на три категории:
[1] Лукойл, Газпромнефть, Татнефть - скучные дивидендные коровы, но у каждой свои недостатки: у Лукойла падает добыча и пожилой мажоритарий, у Газпромнефти дивидендные выплаты превышают FCF, а у Татнефти повышенная оценка (премия за отсутствие недостатков) и концентрация перерабатывающих активов в одной геолокации.
[2] Роснефть, Новатэк - недешевые истории и низкой дивидендной доходностью, но с опционом на рост доходов в будущем за счет Восток Ойл и Арктик СПГ - 2 + Мурманский СПГ.
[3] Ковбойские Газпром и БашнефтьП c самым большим потенциалом роста, но с дивидендной неопределенностью и корпоративными рисками.
ЕСЛИ ВДРУГ ИРАНСКАЯ ДВИЖУХА РЕЗКО ЗАКОНЧИТСЯ, ТО В СЕКТОРЕ ОСТАНЕТСЯ ТОЛЬКО ОДНА ИНТЕРЕСНАЯ АКЦИЯ - СУРГУТПРЕФ.
— Все остальное. Минфин своими действиями сузил тут выбор практически до нуля. Из адекватного только попытка поймать дно в черных металлургах из-за значительной коррекции в акциях, но тут нужно иметь длинный горизонт инвестирования (минимум год), так как сворачивание льготной ипотеки и предсмертные конвульсии Самолета (еще часть застройщиков пойдут по этой дороге) могут затянуть восстановление в отрасли.
Вывод: можно разделить рынок на две категории: ''Хорошая нефтянка'' и ''Cомнительное все остальное''.
В портфеле держу только СургутП (добавил недавно) и ГПН (держу после Ормуза). Роснефть удалось продать недавно по 380 рублей на твиттере от одного господина.
Отмечу следующие события уходящей недели:
— Бюджет на следующий год♥️. Стали примерно понятны (могут еще быть корректировки) параметры федерального бюджета на 2027 год. Самая важная цифра - дефицит в 5.5 трлн рублей.
Относительно цифр по дефициту текущего года (рисуется 7 трлн рублей из-за авансирований в декабре) вроде нестрашно, но что-то обычно прогноз сильно отличается в худшую сторону от реальности. В любом случае бюджет не сулит позитива с учетом заложенной повышенной доли военных расходов.
— Дивиденды Газпрома⛽️. В бюджете на 2027 год на дивиденды от госкомпаний заложена суммы аналогичная прошлом году, поэтому в уравнение (в в первую очередь Сбер, остальную сумму добивают Транснефть, Роснефть и прочие) никак не залезают дивиденды от Газпрома, хотя национальное достояние следовало бы потрясти впервые за долгое время (нет ни надбавки по НДПИ, ни дивидендов).
— Консолидация Точки🏦. Стали известны параметры будущей консолидации ''Точка-банка'' ''Т-технологиями'':
[1] Покупают за 85 млрд рублей - грубый P/E = 4 (тут правда в будущем пострадают процентные доходы из-за снижения ключа и снижения капитала Точки от выплаченных дивидендов).
[2] 2/3 суммы оплатят через допку, 1/3 суммы оплатят кэшом.
[3] Допка будет на 3% капитала по 320 рублей за акцию - сейчас цена 260 рублей.
САМОЕ ВАЖНОЕ, ЧТО РЫНОК ЖДАЛ БОЛЕЕ ХУДШИХ ПАРАМЕТРОВ СДЕЛКИ - НА РЫНКЕ M&A СИЛЬНО ПЕРЕПЛАЧИВАЮТ И ОГРОМНАЯ ПРЕМИЯ ОТНОСИТЕЛЬНО ОЦЕНОК ФОНДОВОГО РЫНКА, ПОЭТОМУ ЖДАЛИ АВТО.РУ 2.0 C УЧЕТОМ УЧАСТИЯ СВЯЗАННОЙ СТОРОНЫ В СДЕЛКЕ, НО ВСЕ ОБОШЛОСЬ.
— Иски к ММК💿. Росприроднадзор подал два иска к ММК на общую сумму почти 6 млрд рублей. Обычно такие дела урегулируются с меньшей суммой выплаты компанией, но приятного в любом случае мало, так как в самом худшем сценарии компания потеряет 7% от накопленной кубышки.
— Без казахов в Самолете🏠. В августе в капитал Самолета вошел казахстанский фонд Fonte Inceptia Alpha Fund, но ребята быстро осознали во что вляпались, поэтому через месяц сократили долю в компании с 15 до 5%.
Технический дефолт в облигациях новая грустная реальность для компании, которая еще пока дышит....
