Сегодня под нашим микроскопом национальный перевозчик — ПАО «Аэрофлот» $AFLT . Государство держит 73,8% акций, компания занимает почти 42% рынка РФ. За 2025 год группа перевезла 55,3 млн пассажиров, выручка выросла на 5,3%, а пассажирооборот на 3,4%. Парк стабилизирован (352 судна), а самолеты летают практически полными — занятость кресел на рекордных 90,2%.
Но так ли всё безоблачно в финансах? Спойлер: акции и облигации сейчас живут в параллельных вселенных. Давайте разбираться 👇
📊 Операционка и Финансы: Снимаем розовые очки
В заголовках новостей сияет красивая цифра: чистая прибыль за 2025 год составила 105,5 млрд руб. (+91,8%). Звучит как ракета, но если очистить отчетность, картина иная:
⚫️ Около 110 млрд рублей из нее — это "бумажные" и разовые доходы (переоценка валюты из-за крепкого рубля и доходы от страхового урегулирования по выкупу иностранных бортов).
⚫️ Без этих разовых эффектов скорректированная чистая прибыль рухнула на 65% до 22,6 млрд руб.
⚫️ Инфляция издержек: Зарплаты персоналу выросли на фоне дефицита кадров и улучшения условий труда. Сборы аэропортов подскочили из-за массовой реконструкции терминалов по всей РФ. Расходы на поддержание летной годности (ремонт) также растут высокими темпами.
⚫️ Топливный парадокс: Затраты на сам авиакеросин немного снизились, но из-за крепкого рубля и макрофакторов компания лишилась господдержки — выплаты по топливному демпферу обвалились.
🔄 Трансформация долга: флоатеры вместо лизинга
В балансе происходят тектонические сдвиги. На первый взгляд всё супер: общий долг за год снизился на 13,4% (до 609,4 млрд руб.), а чистый долг — на 10,5% (до 535,5 млрд руб.). Но дьявол в деталях:
⚫️ Обязательства по аренде (лизингу) сократились на 33,6% благодаря страховому выкупу самолетов у иностранцев.
⚫️ НО! Чтобы профинансировать этот выкуп, Аэрофлот резко нарастил банковский и облигационный долг — он взлетел в 3,7 раза до 167 млрд рублей.
⚫️ В апреле и сентябре 2025 года компания заняла 75 млрд руб. через облигации с переменным купоном. В условиях текущей жесткой ставки ЦБ обслуживание этого долга будет выедать всё больше реального кэша.
🛡 Облигации: Хватит ли денег на погашение?
Многих волнует выпуск П01-БО (RU000A103943), по которому в июне 2026 года предстоит погашение на 24,65 млрд руб.
Безопасно ли их держать? Да, абсолютно.
У Аэрофлота гигантская подушка: 73,9 млрд руб. кэша на счетах + 437,2 млрд руб. невыбранных кредитных линий от госбанков. Итого: более 511 млрд руб. ликвидности. Дефолт исключен. В марте 2026 агентства (Эксперт РА и АКРА) подтвердили рейтинг кредитоспособности — ruAA / AA(RU).
📉 Акции и Дивиденды: Лететь или падать?
Текущая цена акций ~51 руб. (потеря более 30% за год).
⚫️ Свободный денежный поток (FCF) глубоко отрицательный. Операционной прибыли не хватает на покрытие капекса (ремонта) и обслуживания выросшего кредитного долга.
⚫️ Дивидендная интрига: По дивполитике компания может платить 25-50% от чистой прибыли. Из-за разницы между "бумажной" и реальной прибылью прогнозы аналитиков расходятся полярно. Осторожный консенсус ждет всего 2,5–2,8 руб. на акцию (~5% доходности). Однако в профильных аналитических обзорах встречаются и позитивные сценарии: прогноз в 6,58 руб. за 2025 год (до 12,7% доходности) и 5,03 руб. за 2026 год. Решение за менеджментом и Правительством.
⚫️ Таргеты инвестдомов: ПСБ — 70 руб., Финам — 64,8 руб., Сбер — 63 руб., БКС — 56 руб. Апсайд есть, но риск высок.
Что в итоге?
Облигации — уверенно держать. Отличный консервативный инструмент с рейтингом AA. Риски рефинансирования равны нулю, запас ликвидности колоссальный.
Акции — спекулятивно или избегать. Бумага зажата между растущими процентными расходами и давлением операционных издержек (ремонт + аэропорты). Покупать Аэрофлот сейчас стоит только как ставку на щедрые дивиденды (от государства) или с горизонтом 5+ лет под программу импортозамещения флота. В консервативном портфеле, думаю, ему сейчас делать нечего.
Не является ИИР.
Более подробно, 🔬 под микроскопом, разбор в Дзене
