Вышел отчет за 1 полугодие 2026 года у компании Норильский Никель. Ралли в цветных металлах вначале года отразилось в цифрах, но котировки заложили чрезмерный оптимизм еще полгода назад.
📌Что в отчете
— Выручка. Выросла на 13% до 599 млрд рублей - ралли в металлах компенсировало падения в добыче и крепкий рубль. Во 2 полугодие закладывал нивелирование в падении цен через рост добычи.
— Операционная прибыль. Показала феноменальный рост со 141 до 235 млрд рублей, но огромный рост обманчив из-за эффекта unrealised gain на 25 млрд рублей и меньшими обесценениями на 24 млрд рублей. Нормализированный абсолютный рост операционной прибыли составил не 94, а 55 млрд рублей.
— FCF. Не люблю в историях на подобие ГМК смотреть на прибыль, так как очень много подводных камней:
[1] Провал по работе с оборотным капиталом - отток на 56 млрд рублей через рост ДЗ и запасов
[2] Рост Capex c 94 до 104 млрд рублей - рост расходов есть, а отдачи на добычу нет.
[3] Компания платит дивиденды мажоритарию через Быстринский ГОК - выплата составила 21 млрд рублей
По итогу получается, что FCF для акционеров ГМК составил скромные 23 млрд рублей, а обманчивая чистая прибыль в 121 млрд рублей - В 6 РАЗ МЕНЬШЕ FCF!
— Долг. NET DEBT за полугодие сократился с 671 до 663 млрд рублей, но из-за роста EBITDA NET DEBT / EBITDA дошел до комфортного значения в 1,2. Чтобы не нарушать достигнутого равновесия в конструкции желательно воздержаться от дивидендных выплат еще полгода - год.
Из-за нормализация долга и снижения ключевой ставки нетто процентные расходы упали с 48 до 28 млрд рублей - ''эффект Заботкина'', а не достижение менеджмента, как заявляет Потанин.
📌Мнение по компании🧐
Считаю, что по ГМК важнее всего следующие вещи на 2-ое полугодие:
[1] Вероятно ОФР за 2-ое полугодие будет примерно схож цифрам за 1 полугодие - рост добычи компенсирует падение цен. Потенциальные 16 рублей прибыли на акцию при цене в 120 рублей не очень возбуждают с таким FCF.
[2] Могут ли быть дивиденды у компании после 3-х летней паузы? Могут, но мажоритарий свои деньги получил через Быстринский ГОК. Миноритариям остается довольствоваться только нормализацией NET DEBT / EBITDA
[3] Риск изъятия сверхприбыли через изменение налогообложения далеко ненулевой из-за проблем у федерального бюджета...
Вывод: акция оценена справедливо и какой-то идеи тут не видно, кроме девальвации рубля. Субъективная позиция - Наблюдать.
