Приветствую, коллеги. Сегодня у нас на операционном столе пациент из сектора ВДО — универсальная лизинговая компания «Роделен». Эмитент собирает книгу заявок по новому пятилетнему выпуску 002Р-06, и на первый взгляд, витрина выглядит глянцево, почти по-форбсовски.
Но мы с вами знаем: настоящая картина болезни кроется не в пресс-релизах, а в МСФО за 2025 год и свежем РСБУ за 1 квартал 2026 года.
Давайте отделим мух от котлет и посмотрим, с чем компания подошла к размещению.
Спойлер: пациент дышит, но местами через аппарат ИВЛ.
🩺Что предлагает эмитент выпуск 002Р-06
- номинал 1000 руб.
- купон ежемесячный ориентир 18-21 %
- ориентир доходности 19,56 -23,15%
- срок до 26.06.31
- без амортизации
- оферта PUT через 1,5 года.
- сбор заявок до 23.06.26
- размещение 26.06.26
🟢 Признаки уверенного пульса
✅Прибыль есть: Чистая прибыль за 1 квартал 2026 года осталась в зеленой зоне и составила 25,39 млн ₽.
✅Агрессивный рост: Объем нового бизнеса взлетел на 73% год к году, достигнув 898 млн ₽.
✅Клиентская база пухнет: Количество действующих договоров лизинга выросло на 9% и достигло 756 штук.
✅Капитал в норме: Отношение капитала к активам держится на нижней границе бенчмарка отрасли — 10,0%.
✅Прозрачность бенефициаров: Никаких мутных офшорных схем и вывода средств — займы связанным сторонам равны строго 0 ₽.
✅Собственный капитал растет: За квартал капитал компании увеличился с 754,99 млн ₽ до 780,38 млн ₽.
✅Рабочие активы: Чистые инвестиции в лизинг (ЧИЛ) подросли на 11% год к году до 3,92 млрд ₽.
🔴 Симптомы острой тахикардии:
⛔️Кроссовер маржи: Операционный спред лизинга ушел в жесткий минус — с +11 млн ₽ годом ранее до -56 млн ₽.
⛔️Традиционная модель дала трещину.
Сожженная ликвидность: Денежная подушка (касса и РЕПО) сдулась на 85% за год — с 1,32 млрд ₽ до 191 млн ₽.
⛔️Критическое покрытие: Процентное покрытие (операционный ICR) рухнуло ниже ватерлинии до 0,85х (при комфортном уровне >1,5х).
⛔️Тромб в дебиторке: «Прочая» дебиторская задолженность (претензии и долги покупателей) взлетела на 122% до 2,38 млрд ₽. Деньги застревают.
⛔️Опасная концентрация: Средний чек новой сделки вырос в 2,1 раза до 18,3 млн ₽. Крупные билеты бьют по портфелю больнее в случае дефолта клиента.
⛔️Слепая зона: Состоялся выход в абсолютно новый для компании регион СКФО сразу на 226 млн ₽.
⛔️Дорогой кислород: Средневзвешенная стоимость долга достигла угрожающих 20-21%.
⛔️Резервы на минималках: При растущей просрочке резерв ECL составляет смехотворные 0,94% от ЧИЛ.
🎯 Вердикт
Стоит ли участвовать в первичном размещении ? Кратко: Нет.
Участие в новом 002Р-06 лишено экономического смысла. Организаторы дают ориентир YTM 19,6–23,2% , что откровенно дешевле собственной вторичной кривой эмитента.
Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг В+ против ВВВ от Эксперт РА
Требуемая доходность в базовом сценарии 26%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 22%. Эмитент предлагает до 23,15 %
Зачем брать первичку с премией к ОФЗ в ~940 б.п. , если на вторичке торгуются короткие выпуск с доходностью к пут-оферте (октябрь 2026) около 25,9% и G-спредом ~1240 б.п.
Оставляем 002Р-06 романтикам. Для инвестиционных циников — только шорт-дюрация на вторичном рынке с жестким лимитом на эмитента не более 2%
☂️Лично для меня выпуск выглядит интересно на долю до 1% от портфеля ВДО при купоне в 21 % в остальных случая я мимо.💸
Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале https://t.me/probondsrf
Не является инвестиционной рекомендацией
