🎩 Облака, авансы и скелеты в серверном шкафу: препарируем новый выпуск Cloud. ru

Привет, акулы долгового рынка! Сегодня под нашим микроскопом оказался настоящий единорог российского бигтеха — «Облачные технологии» (Cloud. ru, бывший SberCloud). Компания продает вычислительные мощности и зарабатывает буквально из «облаков», являясь крупнейшим игроком на рынке. Но облака эти питаются вполне земным "железом" и, что куда интереснее, гигантскими клиентскими предоплатами.
Эмитент возвращается на биржу за новыми деньгами всего через три месяца после дебюта. Давайте разберем финансовую «картину маслом» по МСФО и решим, стоит ли парковать свой капитал в их новых флоатерах.

🩺Что предлагает эмитент 001Р-02
- номинал 1000 руб.
- купоны ежемесячные ориентир до КС+2 %
- ориентир доходности до 17,23%
- цена 100 %
- без оферт и амортизации
- срок на 2,5 года
- сбор заявок до 08.10.26
- размещение 13.10.26

🟢Где облака светлые

✅Короли рынка: Cloud. ru монолитно удерживает 32,5% российского рынка IaaS+PaaS (по итогам 2025 года).

✅Софтверная маржа: Рентабельность по EBITDA (LTM 1П2026) держится на фантастическом уровне в 75%.

✅Нулевая закредитованность: Отношение чистого долга к EBITDA (даже с учетом хитрой аренды по МСФО 16) составляет крошечные 0,3х.

✅Феноменальная прибыльность: Рентабельность капитала (ROE) за 2025 год составила колоссальные 33,0%.

✅Бурный 2025-й: В прошлом году выручка показала агрессивный рост на 50,1% до 76,5 млрд рублей.

✅ИИ-Хайп: Потребление токенов языковых моделей клиентами взлетело в 18 раз за 8 месяцев 2026 года.

✅Бронебойное покрытие: Процентное покрытие (ICR) даже с учетом нового выпуска pro forma составит сверхкомфортные 8,6х.

🔴 Где облака темнеют

⛔️Остановка роста: В 1П2026 динамика выручки затормозила всего до +2,2% г/г (37,6 млрд руб.).

⛔️Сгорающая карета: Подушка клиентских предоплат (авансов), на которых держалась вся магия кэша, за полгода испарилась на 15 млрд рублей.

⛔️Дыра в кассе: Свободный денежный поток (FCF) после платежей по аренде рухнул до минус 10,9 млрд рублей в 1П2026.

⛔️Рост дебиторки: Клиенты стали платить хуже — торговая задолженность раздулась до 14,1 млрд рублей, а оборачиваемость удлинилась с 42 до 67 дней.

⛔️Просадка платформ: Высокомаржинальный сегмент PaaS просел на 8,3% г/г в первом полугодии 2026 года.

⛔️Стареющее железо: Инвестиции резко упали — соотношение Capex к амортизации рухнуло до 0,6х в 2025 году, что говорит о недоинвестировании в серверный парк.

⛔️Дивиденды в долг: На фоне кассового разрыва и отрицательного FCF компания беззастенчиво вывела 8 млрд рублей дивидендов.

⛔️«Слепой траст»: Аудитор (АО «ДРТ») 2 раза подряд вкатил отчетности мнение с оговоркой из-за наглого нераскрытия конечного собственника и связанных сторон.

🎯 Вердикт
Новый выпуск стоит брать, но только если организаторы не будут жадничать. Выпуск инвестиционно привлекателен и конструктивен только при финальном спреде от КС + 175 б.п. и выше. Именно этот апсайд адекватно компенсирует риски «слепого» собственника, дивидендов в долг и тающих авансов, давая вам премию к аналогам вроде Магнита или Металлоинвеста.

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг АА- против АА+ от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 15,3 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 14,5%. Эмитент дает доходность до 17,23%

💼Резюме. При таких параметрах флоатер отлично захеджирует ваш портфель от упрямой инфляции и сценария "ставка дольше выше". Но если на сборе книги спред безжалостно укатают ниже КС + 160 б.п., магия рассеется.

В таком случае разумнее пройти мимо и подобрать их старый добрый фикс (001P-01) на вторичке по номиналу, который даст ту же доходность при гораздо меньшей дюрации.

☂️Лично мне выпуск будет нравиться при купоне выше КС+1,6 % на долю до 5 % от портфеля💸 

💎 Полный аналитический лонгрид читаем ТУТ

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  и МАКС и ДЗЕН

Не является инвестиционной рекомендацией