Рейтинги вне игры: почему агентства фиксируют дефолт, а не предупреждают о нём

На прошлой неделе глава Банка России Эльвира Набиуллина на пресс-конференции фактически признала проблему, о которой инвесторы в облигации говорят уже не первый год: рейтинговые агентства (РА) слишком часто запаздывают с реакцией на негативные события в жизни эмитента. Отвечая на вопрос о кейсах, когда рейтинг пересматривается только в момент фактического вхождения в дефолт, Набиуллина отметила, что «сейчас действительно может создаваться впечатление, что рейтинговые агентства запаздывают с реакцией, что уже рынок облигаций отреагировал, ответил изменением котировок, а рейтинг остался неизменным».‌

Это признание — не просто констатация факта. Оно бьёт в самую суть того, как инвесторы привыкли использовать кредитные рейтинги. Рейтинг по задумке должен быть опережающим индикатором риска, а на практике он слишком часто превращается в «надгробную плиту»: констатирует дефолт, когда держатели облигаций уже потеряли деньги.

Как это работает на практике: рейтинг как «погоня за уходящим поездом»

Проблема хорошо видна на конкретных примерах. По данным анализа дефолтов за последние 1,5 года, у всех компаний, допустивших полноценный дефолт, рейтинг в день первого техдефолта был точно таким же, как и за месяц до этого события. Иными словами, агентства не меняли оценку до тех пор, пока неплатёж не становился свершившимся фактом.

Ещё показательнее кейсы, где рейтинг снижался уже после того, как негатив реализовался. АКРА присвоило «Монополии» рейтинг BBB, а через три месяца компания допустила дефолт. По «Евротрансу» АКРА отозвало рейтинг по просьбе самой компании за пять дней до первого неплатежа, а «Эксперт РА» опустил рейтинг с ruA- до ruC на следующий день после него. Снижение рейтинга после первого техдефолта один из аналитиков ёмко назвал «погоней за уходящим поездом».

Для инвестора это означает простую вещь: если вы ориентировались на рейтинг при покупке облигации, вы не получили от него сигнала о риске. Рейтинг сообщил вам о проблеме тогда, когда продавать бумагу уже было бессмысленно — котировки обвалились, а ликвидность исчезла. Фактически РА не помогли оценить риск инвестирования, а лишь зафиксировали уже наступившие последствия.

Позиция Банка России: между запаздыванием и «импульсивностью»

Банк России видит эту проблему и пытается найти баланс. С одной стороны, регулятор заинтересован в том, чтобы у рынка было доверие к рейтингам, а агентства успевали за важными событиями в жизни эмитентов. С другой — Набиуллина предостерегает от другой крайности: рейтинг не должен реагировать на каждую новость, иначе он станет «малоинформативным для инвесторов».‌

Именно поэтому готовится изменение регулирования. В первом чтении уже принят законопроект, который предусматривает более оперативное реагирование РА на важные события. Ключевой механизм — присвоение рейтингу статуса «под наблюдением» (under review). Это сигнал инвесторам о том, что прежняя оценка пересматривается и рейтинг может быть изменён. Такой статус, по задумке, даст агентству время изучить всю информацию и принять взвешенное решение, не дожидаясь фактического дефолта. Предполагается, что статус будет присваиваться на срок до трёх месяцев.‌

Однако здесь важно понимать нюанс. Даже с новым статусом «под наблюдением» рейтинг остаётся запаздывающим индикатором, просто с меньшей задержкой. Агентство всё равно реагирует на уже произошедшее событие (ухудшение отчётности, техническую просрочку, новость), а не предсказывает его. Для инвестора это лучше, чем ничего, но принципиально не решает проблему: рынок по-прежнему будет узнавать о риске из котировок и раскрытия информации раньше, чем из рейтинга.

Что это значит для инвестора

Признание ЦБ и готовящийся законопроект — важный шаг. Но они не отменяют главного вывода: кредитный рейтинг нельзя использовать как единственный или даже основной инструмент оценки риска. Набиуллина прямо сказала, что, покупая облигации с доходностью значительно выше ОФЗ, инвестор «конечно, понимает, что… есть ненулевая вероятность, что обязательства по ней могут быть не исполнены».‌

Практический вывод для держателей облигаций: смотреть на рейтинг нужно, но рядом с другими сигналами — отчётностью эмитента, структурой долга, качеством раскрытия информации и динамикой цены бумаги. Рейтинг — это один из индикаторов, а не гарантия. И если агентство снижает оценку уже после того, как негатив случился, это сигнал не о том, что риск был незамеченным, а о том, что систему оценки риска нужно строить шире, чем один рейтинг.