⛏️ Белон (BLNG): угольная шахта или пустая оболочка с ценником в миллиарды?

Это 13 из 100 разбор компании в рамках проекта #100дней100компаний. Подписывайся, чтобы увидеть все разборы!

📊 Что за компания?

ПАО «Белон» $BLNG — это история, которую многие инвесторы помнят как одного из первых публичных игроков угольной отрасли Кузбасса. Компания с 2009 года входит в группу Магнитогорского металлургического комбината ($MAGN ), а сегодня 95,27% акций принадлежат ММК, из-за чего free-float составляет всего около 4,7%. Это автоматически выносит бумагу в категорию низколиквидных активов, где цена может двигаться непредсказуемо даже на небольших объкмах.

Но главная особенность Белона в другом. Если вы думаете, что все еще покупаете угольную компанию, то сильно ошибаетесь. Вы покупаете публичную оболочку. Ещё в 2016 году все добывающие активы были выведены в ООО «ММК-Уголь», а сама «Белон» превратилась в холдинг, который живёт за счёт внутригрупповых расчетов и доли в этом самом «ММК-Уголь» (32,24%). Шахты «Листвяжная», «Чертинская-Коксовая», «Костромовская» и разрезы формально работают на поставку концентрата ММК, но миноритарии Белона сидят на верхнем уровне структуры, и никакие деньги к нему не доходят.

На скрине к посту — график. Бумага обвалилась с исторического пика 43,46 рубля (сентябрь 2023 года) и болтается в районе 7–8 рублей, потеряв за год больше трети стоимости. Но стала ли она от этого дешевой? Давайте разбираться.

Капитализация компании сейчас — около 10 млрд рублей. Для сравнения: это в разы меньше, чем у «Распадской» или «Мечела», но при этом выручка компании за 2025 год составила всего 6,2 млн рублей — то есть капитализация больше годовой выручки примерно в 1400 раз. Звучит как абсурд.

📉 Пробежимся по другим финансовым показателям

▪️ EBITDA — минус 8,7 млрд рублей.

▪️ Чистый убыток — 7,57 млрд рублей против 2,04 млрд годом ранее. Убыток растет, и его масштаб несопоставим с капитализацией: компания «сожгла» почти годовую стоимость своих акций за один отчетный период.

▪️ P/E — отрицательный, P/S — около 1 400х. Мультипликаторы здесь не работают, потому что прибыли нет, а выручка близка к нулю. Это не «дешевая бумага», это бумага, которую невозможно оценить традиционными методами.

▪️P/BV на последнюю доступную дату - 30.06.2026, составляет около 11. То есть вы покупаете за 1 рубль - всего 8 копеек чистых активов. По РСБУ показатель выше, 8.4 млрд чистых активов. Но это все равно меньше текущей оценки.

Конечно, в идеале, для оценки всего холдинга, нужно оценить и 32,24% долю в ООО «ММК-Уголь». Однако отчетность этой компании уже 3 года непублична. Если посмотреть на результаты Белона, который их консолидируют - то мы видим глубокие убытки.

🧐 Что еще скрывается за «дешевизной»?

Главный риск — отсутствие реального операционного бизнеса. Белон — это не ставка на уголь, а ставка на тонкую оболочку вокруг доли в «ММК-Уголь» и внутригрупповых займов. Доходы компании в основном формируются не внешним рынком, а контуром группы: займы связанным сторонам, прочая выручка, ассоциированное участие. Миноритарий здесь находится в самом низу очереди на денежный поток.

Второй риск — низкая ликвидность и риск делистинга. Free-float 4,7% и доминирование ММК означают, что бумага может быть делистингована или реорганизована без оглядки на интересы миноритарных акционеров. При этом при делистинге оценка чаще всего происходит по чистым активам компании, которые сейчас ниже капитализации.

✅ Вывод: Белон — это не «недооцененный угольный актив», а памятник самому себе. Компания когда-то была самостоятельным производителем, но сегодня это юридическая оболочка с отрицательной EBITDA и убытком в миллиарды рублей.

Мультипликаторы здесь не работают, free-float минимален, а миноритарий не контролирует ни денежные потоки, ни стратегию. Белон — пример того, как сильный исторический бренд может превратиться в финансовую пустышку. Скорее всего в торгующих этой бумагой остались лишь спекулянты, которые верят на возврат котировок к своему хаю на бычьем рынке.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.